原著者: YBB Capital 研究員 Zeke
1. コンプライアンスに従う
暗号通貨はどのようにしてニッチから主流になったのでしょうか?過去10年間、分散型ブロックチェーンは世界に規制の荒野をもたらしました。サトシ・ナカモトのピアツーピア電子決済システムは成功しなかったが、パラレルワールドへの扉を開いた。法律、政府、さらには社会や宗教でさえ、無数のノード上に存在するこのインターネットを制限することはできません。
規制の外にあることが、この業界の成功を推進するほぼ唯一の要因です。 ICO から始まる資産発行とその無数の派生、UNI によって始まった DeFi、そして今日のいわゆるスーパーアプリケーション ステーブルコインはすべてこの要素に基づいて構築されています。 TradFi の些細な部分を排除することで、この業界が今日のような姿になったのです。
しかし興味深いのは、大航海時代に新大陸の探検に失敗した後、人々が帆船を放棄して過去に戻り始めたことです。おそらく、BTC ETF が可決された瞬間から、あるいはトランプ氏が選挙に勝利した瞬間から、ネイティブ暗号化は終末法の時代に入ったのかもしれない。業界はコンプライアンスを追求し、TradFi のニーズを満たし始めました。ステーブルコイン、RWA、支払いが業界開発の主流になり始めました。それ以外では、純粋な資産発行のみとなります。平日の会話の話題は、写真と物語とCAの連続だけ。 「自家製犬用チェーン」という言葉は、もはや蔑称ではなくなりました。
過去 2 年間にわたる記事で、この地点に至った経緯について多くの分析を行ってきましたが、結局のところ、ブロックチェーンには、アドレスの背後にあるさまざまな主体の悪行を抑制する効果的な手段が現在欠けているのです。私たちが保証できるのは、ノードが正直であることだけであり、DeFi には仲介者は必要ありません。それ以外では、この暗い森で起こるあらゆる出来事を止めることはできません。多くのものが荒廃してしまうのは避けられないことだ。 NFT、GameFi、SocialFi はすべて、プロジェクトの背後にある組織に大きく依存しています。ブロックチェーンは優れた資金調達能力を持っていますが、プロジェクト関係者がこれらの資金を合理的に使用することを誰が制限するのでしょうか?そして、ストーリーを実際のプロジェクトにします。
脱金融化のビジョンは、インフラのパフォーマンスを向上させるだけでは解決できません。これらのことが中央サーバーでうまく実行できないのであれば、チェーン上でうまく実行できるとどうして期待できるでしょうか?プロジェクト側で作業証明を実装することはできず、現在コンプライアンスに従うことは、将来の非金融化の始まりとなる可能性があります。これは実に皮肉なことだが、どうしようもないことだ。
暗号通貨は確かに伝統の一部になりつつあり、この台帳について発言する権利は上流階級によって剥奪され始めている。ボトムアップ的なものがどんどん少なくなり、機会が圧迫されています。私たちはオンチェーン覇権の時代を迎えています。
2. ステーブルコイン
オンチェーン覇権とは何ですか?これには2つの側面があると思います。1つはステーブルコインであり、もう1つは従来のインターネットの物語が依然として繰り返されているということです。
まず前者について話しましょう。今日のステーブルコインは基本的にFAWとYBSのステーブルコインが主流です。 FAWに関しては、最近、Genius Actの可決という大きな出来事がありました。ここで法案の内容を簡単にまとめます。
定義および発行制限：「決済ステーブルコイン」とは、支払いまたは決済に使用されるデジタル資産として定義され、1:1 の比率で米ドルまたは高流動性資産（短期国債など）によって完全に裏付けられている必要があります。
認可された発行者（登録済みかつ規制されている）のみがステーブルコインを合法的に発行でき、権限のない個人または団体がステーブルコインを発行することは禁止されています。
準備金と透明性の要件: 発行者は、安定性と支払い能力を確保するために、ステーブルコインの 1:1 に相当する準備資産 (米ドルや高品質の流動資産など) を保有する必要があります。
準備金の定期的な開示、時価総額が500億ドルを超える発行者に対する年次財務監査、マネーロンダリング防止（AML）およびテロ資金対策（CFT）規制の遵守を義務付けます。
規制とコンプライアンス: ステーブルコインは証券とはみなされず、SEC 規制ではなく銀行型の規制の対象となる明確な規制枠組みを確立します。
ライセンス発行プロセスを確立し、発行機関を規制し、マネーロンダリング防止、資産凍結および破壊のメカニズムを実施します。
イノベーションと金融包摂の促進：明確な法的枠組みを通じて米国のステーブルコイン産業の発展を促進し、金融包摂を強化し、デジタル経済における米ドルの支配的地位を維持することを目指します。
大手テクノロジー企業の制限：市場の独占を防ぐため、大手テクノロジー企業が規制当局の承認なしにステーブルコインを発行することを禁止します。
業界が長年懸念してきたテザーの崩壊はようやく過去のものとなり、下流決済が主流に組み込まれるのは時間の問題です。ブロックチェーンの大規模な導入が軌道に乗り始めています。しかし、ステーブルコインが規制の枠組みに組み込まれたら、どのようなものになるのでしょうか?他の国々はこの事件に対してどのように反応するのでしょうか？ステーブルコインがなぜ成功しているのかを改めて説明する必要はないと思います。
この法案が可決されれば、ブロックチェーン上の取引手段が正式に米国に引き継がれることも意味する。アメリカの民間企業は米国の債務の恩恵を受けており、通貨をコントロールした後、この国はチェーンに対しても極めて高いコントロール力を持つことになる。米ドルの覇権が継続することは言うまでもなく、DeFi プロジェクト内のすべてのステーブルコインが突然凍結されるというシナリオをどう想像すればいいのでしょうか。
一方、YBSステーブルコインはEthenaの良いアイデアです。強気相場ではUSTレベルの利回りを提供でき、Ethenaをはるかに上回る安定性を備えています。以前の記事で、チェーン上のネイティブ ステーブルコインは、Hyperliquid でヘッジされているより複雑な f(x)Protocol や Resolv などのデルタ ニュートラル ヘッジを通じて最終的に実現される可能性があると述べました。しかし奇妙なことに、今では誰もが YBS ステーブルコインに取り組み始めています。まず、さまざまな伝統的なヘッジファンドが市場に参入し、次にマーケットメーカーのDWFが市場に参入し、最後に取引所も参入したいと考えました。テザーになることはできないかもしれないが、少なくともENAのパイを共有したいと考えている。この理想はウイルスのように広がっています。
この病的な YBS ステーブルコインの流行は、明らかに本来の意味から逸脱しています。独自の蓄積を活かし、さらに過激な戦略を加えて市場を掌握しようとする真に革新的なプロジェクトは狂ったように抑圧され、スタートアッププロジェクトの敷居はますます高くなっている。はい、ここではテクノロジーと創意工夫はもはや重要ではなく、分散化されているかどうかも問題ではありません。 f(x)プロトコルのような革新的なプロジェクトは、広く注目されていません。今では、Cex とハイエンドの定量分析チームの組み合わせが最適となっています。この戦争では、APY と利便性がすべてです。
ただし、ETH を小さな画像やさまざまな奇妙な物語と交換するよりも、YBS ステーブルコインは良い選択かもしれません。しかし、このCex金融商品のパッケージングが今回のラウンドにおける唯一のイノベーションであるという事実は、過去の道のほとんどが間違っていたことを示しているだけです。
3. 資産発行
パブリックチェーンは最大の資産発行プラットフォームであり、ICOはこのゲームの始まりです。その後に続いたものはすべてバリエーションでしたが、少なくともいくつかの物語の誕生を促し、業界を前進させました。しかし、現在はすべて従来のインターネットに向かっています。 Base と Pump の収益モデルは実際には Web2 に非常に近く、コミュニティへのフィードバックはほぼゼロです。この点では、彼らはCexよりもさらに悪いです。 Web3の本来の目的はすべてを民主化することであり、共創は共通の構築と繁栄も意味していましたが、今ではそれは変わりました。これはほんの最初のポイントです。現在、すべての寡頭政治家は、資産発行プラットフォームの構築方法と革新的な資産発行とは何かを研究しています。
Launchpad は現在、ネイティブの暗号通貨ユーザーが金持ちになれる唯一の場所ですが、それはまた病んだ場所でもあります。 GMGNのようなプラットフォームやツールに料金を支払うだけでなく、塹壕で射撃する感覚も体験する必要があります。資産の発行もネスト化され始めており、オフチェーンで開発される可能性もあります。さて、NFTやGameFiは厳密に言えば完全に分散化されているわけではないのですが、少なくともオンチェーンの部分を持っており、Inrfaの構築を牽引し、この業界を普及させました。
年前のAIフレームワークから始まり、完全にオフチェーンのプロジェクトでもコインを発行できるようになり、さらにはオフチェーン資産発行プラットフォームそのものでもあります。極端な投機は実際には業界の収益を低下させています。これらすべてに何の意味があるのでしょうか?
CZ と Vitalik は Meme について非常に困惑していたため、投機家が投機し、科学研究が革新できるようにする DeSci の概念を思いつきました。共通点を見つけたように思えますが、マウスと古典力学の研究が、今日のインターネット ミームや奇妙な AI の研究よりも興味深いものになるでしょうか?この物語はほんの一時期だけ人気がありました。 AIとDeSciがあまり受け入れられなかった後、セレブコインが登場する番になりました。北米のトランプ大統領から南米のミラー大統領に至るまで、流動性は完全に枯渇した。
市場が冷え始め、物語が普及しなくなると、資産発行でポンジスキームを実行しなければなりません。 Virtuals は、Binance Launchpool + Alpha のゲームプレイを組み合わせたものです。ステーキングは、新しい株式を購入するためのポイントと交換することができ、新しい株式を購入した後、その株式を再度ステーキングすることができます。すると通貨の価格は本当に急騰しました。うーん、とても赤裸々で直接的だけど、もう私の興味をそそることはできない。次は何？信じますか（インターネット資本市場構想）？
確かなことは言えませんが、前回のサイクルでは、DeFi は依然としてさまざまなフライホイール、ポンジスキーム、物語の中に残された宝の山であり、確かに業界に多くの新鮮なアイデアを与えました。この段階での推測で何が生まれるでしょうか?私が目にしたのは、発行基準が継続的に簡素化され、それと同じ数の凶悪な事件が続いたことだけです。新しいルールが必要でしょうか?
4. 注意
かつて、プロジェクトの台頭は物語とテクノロジーに依存し、合意が得られてから爆発的に広がりました。最近では、Blur のようにポイントを使って注目を集めたり、実際のお金を使って KOL の取引所のような MCN 会社を設立したりしています。 PDD+TikTok販売を組み合わせたマーケティング手法が業界で広く使用されています。会議での創業者によるさまざまな技術的な話と比べると、この方法ははるかに直接的で効果的であるように思われます。
注意力は間違いなくこの時代における最も貴重な資産の一つですが、それを測定するのは難しいものでもあります。 Kaito は現在それを定量化していますが、Yap-to-Earn はイノベーションではありません。古い SocialFi にすでに反映されていたからです。 Kaitoの最大のイノベーションはAIを搭載していることで、情報の「価値」を識別し、AIを使って商品を持ち込む力を測定できると主張している。しかし、このモデルでは長期的な価値を真に獲得できないことは明らかであり、トークンは「急速に変化する消費者向け製品」になりつつある。
皆さんも三点ポイント制のデメリットを経験したことがあると思います。以前の記事では、Blur がこのサークルにもたらした影響についても取り上げました。将来のプロジェクトが注目を集めることに依存する場合、この行動が間違っているかどうかを判断するのは私にとって困難です。私が言えるのは、プロジェクトのマーケティング努力は何も悪いことではないが、昨今の社会では誰もが「Pumped（興奮）」する傾向があるということだ。古い暗号通貨の時代は確かに終わりを迎えました。影響力を売って金儲けをするのが成熟したビジネスになった。米国大統領からBinance、今日のKOLに至るまで、これによって成功したプロジェクトはありません。誰もが必要なものだけを取っているだけです。
結論
ステーブルコインは世界的に普及し、ブロックチェーン決済は当然のことでしょう。しかし、ここに住む先住民にはこれらは必要ないかもしれません。私たちにはチェーンにネイティブなステーブルコインが必要であり、脱金融化が必要であり、次の波が必要であり、トラフィックを販売するWeb3に住みたくないのです。
確かに、当時、一部の BTC OG が正しかったことは時が経てば証明されましたが、私は彼らが将来間違っていることを今でも願っています。
