Người điều phối: Alex, Đối tác nghiên cứu tại Mint Ventures
Khách mời: Mindao, người sáng lập dForce
Thời gian ghi âm: 2025.5.21
Tuyên bố miễn trừ trách nhiệm: Nội dung được thảo luận trong podcast này không đại diện cho quan điểm của các tổ chức nơi khách mời làm việc và các dự án được đề cập không cấu thành bất kỳ lời khuyên đầu tư nào.
Xin chào mọi người, chào mừng đến với WEB3 Mint To Be do Mint Ventures khởi xướng. Tại đây, chúng tôi tiếp tục đặt câu hỏi và suy nghĩ sâu sắc để làm rõ sự thật, khám phá thực tế và tìm kiếm sự đồng thuận trong thế giới WEB3. Làm rõ logic đằng sau các chủ đề nóng, cung cấp thông tin chi tiết về các sự kiện và giới thiệu nhiều góc nhìn để suy nghĩ.
Alex: Trong tập này, chúng tôi lại mời người bạn cũ là ông Mindao. Cô Mindao đã từng nói chuyện với chúng tôi về nhiều chủ đề trước đây, bao gồm chuỗi chứng khoán Hoa Kỳ và DeFi. Chủ đề chúng ta sẽ nói đến lần này là một điểm nóng về chính sách gần đây, cụ thể là stablecoin, đây cũng có thể là một trong những sản phẩm được áp dụng rộng rãi nhất trong lĩnh vực blockchain. Chúng ta hãy nhờ thầy Mindao đến chào chúng ta trước nhé.
Mindao: Xin chào mọi người, tôi là Mindao. Tôi rất vui khi được ở đây một lần nữa hôm nay để chia sẻ một số thông tin về stablecoin.
Sự khác biệt của stablecoin trong chu kỳ này là gì
Alex: Được rồi, chúng ta hãy cùng vào chủ đề ngày hôm nay. Chúng tôi biết rằng stablecoin là một đồng tiền đã trải qua nhiều chu kỳ và trong mỗi chu kỳ, các chỉ số kinh doanh cốt lõi và quy mô của nó có thể đạt đến những tầm cao mới. Theo ý kiến của bạn, ngoài các chính sách quản lý mà chúng ta sẽ thảo luận sau, đâu là sự khác biệt trong quá trình phát triển của stablecoin trong chu kỳ hiện tại so với chu kỳ trước đáng chú ý nhất?
Mindao: Chúng tôi biết rằng vào mùa hè DeFi năm 2021 và 2022, thực tế có rất nhiều loại stablecoin vào thời điểm đó, đặc biệt là các stablecoin trên chuỗi, chẳng hạn như TERA, và nhiều stablecoin thuật toán hoàn toàn dựa trên chuỗi. Tuy nhiên, sau sự sụp đổ của TERA vào năm 2022, chúng ta thấy toàn bộ đường đi của stablecoin đã trải qua những thay đổi khác biệt đáng kể về cơ cấu nguồn cung. Không cần phải nói, loại tiền tệ chiếm ưu thế vẫn chủ yếu là stablecoin tiền pháp định. Chúng ta đã thấy rằng khối lượng đúc stablecoin thực sự đã giảm từ năm 2022, khi toàn bộ Luna sụp đổ, xuống còn khoảng 130 hoặc 140 tỷ. Tôi nhớ là khoảng 180 tỷ đô la Mỹ, sau đó nó dần ổn định và bắt đầu phục hồi. Gần đây tôi đã xem dữ liệu và con số đó phải vào khoảng 250 tỷ đô la Mỹ. Trên thực tế, TVL của toàn bộ DeFi vẫn chưa đạt đến mức cao mới, nhưng chúng ta thấy rằng khối lượng đúc stablecoin đã vượt quá khối lượng đúc trước đó. Việc thúc đẩy đúc tiền ổn định ở đây thực chất không phải là thứ chúng ta gọi là tiền ổn định gốc trên chuỗi, tức là loại tiền thuật toán và có thế chấp quá mức. Chúng ta thấy rằng điểm sáng duy nhất trong chu kỳ vừa qua có thể là USDE của Ethena.
Chúng tôi vừa đề cập rằng USDT và USDC là các loại tiền tệ pháp định. Trên thực tế, Ethena nên được coi là một loại hình quản lý tài chính, tức là một loại tiền ổn định dựa trên định giá và chênh lệch giá của các tài sản tiền điện tử gốc, đây là loại hình tạo ra thu nhập và quản lý tài chính. Trên thực tế, xét một cách nghiêm ngặt thì nó không thể được gọi là một đồng tiền ổn định. Ví dụ, khi tôi tham gia khai thác Ethena, phần lớn rủi ro tôi phải chịu là rủi ro về biến động giá, vì nó không thể được trao đổi một đổi một. Toàn bộ cơ chế trao đổi của nó không liên quan đến đồng tiền ổn định đô la Mỹ mà dựa trên các vị thế chênh lệch giá của nền tảng giao dịch. Tất nhiên, gần đây nó đã có sự thay đổi. Tôi thấy gần đây đã có hàng chục tỷ đô la được chi ra để mua tài sản trái phiếu kho bạc T-Bill. Nhưng nếu chúng ta chỉ xét theo góc nhìn của chu kỳ trước, chúng ta thực sự thấy sự khác biệt của các đồng tiền ổn định, loại hình thanh toán rất rõ ràng và tiền pháp định vẫn chiếm ưu thế. Mặc dù DAI được coi là đồng tiền ổn định phi tập trung lâu đời nhất, nhưng tổng khối lượng đúc của nó về cơ bản vẫn ở mức 5 đến 6 tỷ đô la Mỹ và không có bước đột phá nào nữa.
Tôi nghĩ có một điều tương đối chắc chắn sau mùa hè DeFi là nhiều câu chuyện về stablecoin đã bị làm sai lệch, ít nhất là ở giai đoạn này, chẳng hạn như những câu chuyện về thuật toán. Khi các quy định trở nên rõ ràng hơn, tôi nghĩ nhiều loại stablecoin này có thể dần bị loại bỏ. Sau đó, chúng ta có thể thấy rằng nhiều loại tiền ổn định mới trên thị trường được điều khiển bởi các kênh như PayPal. Về lý thuyết, USDT và USDC cũng là các loại tiền ổn định được điều khiển theo kênh, cả hai đều dựa trên nền tảng giao dịch. USDT trước đây là Bitfinex, còn USDC được Circle hỗ trợ. Tuy nhiên, ngay cả với sự hỗ trợ của hai nền tảng giao dịch lớn này, việc phát triển vẫn rất khó khăn. Binance cũng hỗ trợ nhiều loại tiền ổn định và có nguồn lực lớn, nhưng không có loại nào trong số đó thành công. Vì vậy, tôi nghĩ mỗi chu kỳ có thời điểm riêng. Xét về thời điểm, tôi nghĩ việc ra mắt stablecoin trong tương lai có thể sẽ phụ thuộc nhiều hơn vào kênh, đặc biệt là một số kênh tuân thủ.
Chính sách quản lý có tác động lớn nhất
Alex: Tôi hiểu rồi. Bạn vừa đề cập rằng sự thay đổi lớn chính là vấn đề thời gian. Trên thực tế, trong năm qua, luật pháp về stablecoin, đặc biệt là ở Hoa Kỳ, đã có những tiến triển tương đối nhanh chóng. Chỉ ngày hôm qua, Thượng viện Hoa Kỳ đã tiếp tục thông qua một dự luật có tên gọi Genius trong cuộc bỏ phiếu thủ tục, sau đó sẽ được đưa vào thảo luận toàn thể và bỏ phiếu chính thức tại Thượng viện. Theo ý kiến của bạn, chính sách lập pháp hoặc quy định nào có thể có tác động lớn nhất đến ngành? Nó ảnh hưởng như thế nào đến ngành công nghiệp stablecoin hiện tại và tương lai?
Mindao: Thực ra, tôi nghĩ toàn bộ khu vực quản lý bao gồm hai thị trường chính, một là Liên minh Châu Âu và một là Hoa Kỳ. Ở EU, MiCA là viết tắt của Quy định về thị trường tài sản tiền điện tử, có khuôn khổ quản lý tương đối nghiêm ngặt. Về phía Hoa Kỳ, thực tế đã có một dự luật FIT21 được thảo luận nhiều vào năm ngoái, cái gọi là Đạo luật Đổi mới và Công nghệ Tài chính (FIT) Thế kỷ 21. Dự luật này đã được Hạ viện thông qua và sẽ được Thượng viện xem xét trong năm nay. Đạo luật Thiên tài mà bạn vừa nhắc đến đã được Thượng viện thông qua ngày hôm qua. Sự khác biệt giữa Đạo luật Genius và FIT21 trước đó là Genius chủ yếu liên quan đến stablecoin, hướng dẫn và thiết lập toàn bộ khuôn khổ quản lý cho stablecoin tại Hoa Kỳ, do đó tập trung nhiều hơn vào stablecoin.
Gần đây mọi người đều biết rằng đường đua RWA hay đoạn này đặc biệt phổ biến. Stablecoin, với tư cách là tiên phong của RWA, cũng là dạng mã hóa của chứng chỉ tiền gửi bằng đô la Mỹ và trái phiếu chính phủ. Vì vậy, tôi nghĩ điều này có ý nghĩa tượng trưng rất lớn. Điểm mấu chốt là, trước tiên, danh tính của đơn vị phát hành đã được làm rõ và xác nhận, chẳng hạn như các tổ chức tài chính và tổ chức phi tài chính, nhưng nếu họ đã nộp đơn xin giấy phép, tất nhiên không có định nghĩa đầy đủ về việc liệu một công ty công nghệ có thể đóng vai trò là đơn vị phát hành stablecoin hay không. Có những hạn chế đối với một số công ty công nghệ lớn, nhưng không có tuyên bố rõ ràng về việc liệu Facebook và Google có được đưa vào hay không, hoặc liệu họ có thể sử dụng các công ty con của mình để phát hành cổ phiếu hay không. Nhưng về cơ bản, xét theo tinh thần của toàn bộ luật thì là khuyến khích các tổ chức tài chính tuân thủ, tất nhiên bao gồm cả một số tổ chức phi tài chính, nhưng không phải các công ty công nghệ lớn có thể tham gia lĩnh vực này.
Tôi nghĩ một điểm quan trọng khác là hệ thống phân cấp giám sát. Đầu tiên là ở cấp liên bang. Quy mô hơn 10 tỷ đô la Mỹ được quản lý ở cấp liên bang, phần còn lại được quản lý ở cấp tiểu bang. Do đó, tôi nghĩ việc triển khai và làm rõ toàn bộ hoạt động giám sát sẽ đóng vai trò rất lớn trong việc thúc đẩy phát hành stablecoin trong tương lai. Một điều nữa là chúng ta gọi Hoa Kỳ là quốc gia tiên phong về lập pháp, và nhiều quốc gia và khu vực khác cũng tuân theo khuôn khổ có liên quan của Hoa Kỳ. Ví dụ, chúng ta thấy rằng Hồng Kông gần đây đã thúc đẩy cái gọi là sandbox stablecoin, bao gồm cả stablecoin đô la Hồng Kông. Tôi cũng chứng kiến nhiều điều như thế này tại cuộc họp ở Hồng Kông. Ngoài đồng đô la Hồng Kông ổn định giá mà chúng tôi đã đề cập, nhiều nhóm cũng đang phát triển đồng nhân dân tệ ổn định giá ở nước ngoài. Vì vậy, tôi nghĩ rằng luật của Hoa Kỳ không chỉ là luật trong nước tại Hoa Kỳ mà còn đóng vai trò là hình mẫu cho những nơi khác, bao gồm Hồng Kông, Singapore và Dubai.
USDT so với USDC
Alex: Tôi hiểu rồi. Nếu chúng ta quan sát thị phần của các đồng tiền ổn định, chúng ta sẽ thấy rằng trong chu kỳ gần đây nhất, Tether, đơn vị phát hành đồng tiền mà chúng ta gọi là USDT, vẫn phải đối mặt với những thách thức lớn trong việc giành thị phần. Bao gồm cả vòng cuối cùng của DeFi Summer, thị phần USDC do Circle phát hành thực sự đã tăng trưởng tương đối nhanh. Tuy nhiên, sau khi bước vào chu kỳ này, chúng tôi thấy tốc độ tăng trưởng chung của USDT nhanh hơn nhiều so với các đối thủ cạnh tranh khác, bao gồm cả quy mô tổng thể. Tôi đã kiểm tra và con số này cao hơn khoảng 80 tỷ so với mức đỉnh của vòng trước. Con số này đã tăng gần gấp đôi lên hơn 150 tỷ hoặc 160 tỷ. Nhưng nếu chúng ta xem xét giá trị thị trường hiện tại của USDC, nó chỉ tăng chưa đến 20% so với mức đỉnh vào đầu năm 2022. Bao gồm cả các loại tiền ổn định khác mà bạn vừa đề cập, tốc độ tăng trưởng của chúng không nhanh trong chu kỳ vừa qua. Nguyên nhân của mô hình này có thể là gì?
Mindao: Đúng vậy, đây là một sự so sánh rất thú vị. Bởi vì mọi người đều so sánh USDC và USDT, nói rằng hai đồng tiền này là bên hưởng lợi lớn nhất sau sự trỗi dậy của thị trường stablecoin. Nhưng trên thực tế, báo cáo tài chính do Circle công bố cách đây một thời gian đã tiết lộ nhiều điều về mô hình kinh doanh mà bạn có thể chưa thấy, bao gồm việc mọi người thực sự đã đánh giá quá cao biên lợi nhuận của USDC và một lượng lớn chi phí thực chất là chi phí kênh. Ngoài ra, tôi nghĩ nhiều người coi USDT và USDC là những đồng tiền ổn định tương đương hoặc tương đương nhau. Trên thực tế, hai điều này là khác nhau. USDT gần giống với đồng đô la bóng tối, còn USDC là loại tiền mà chúng ta thường gọi là stablecoin. Tôi nghĩ sự khác biệt chính trong tốc độ tăng trưởng khối lượng đúc tiền của họ trong vài năm qua là nếu chúng ta coi stablecoin là một dòng sông, thì khả năng lưu trữ nước ở hạ lưu của dòng sông phụ thuộc vào số lượng nhánh sông ở thượng nguồn. Xét về mục đích và trường hợp sử dụng, các nhánh của USDC thực sự bao gồm quản lý tài chính một mặt và gửi và rút tiền mặt khác. Việc gửi và rút tiền có thể là lợi thế cạnh tranh lớn nhất của USDC trong số các loại tiền ổn định, vì nó có thể đổi USDC lấy đô la Mỹ theo tỷ lệ một đổi một từ các nền tảng giao dịch và đơn vị đúc tiền.
Nhưng tôi nghĩ cấu trúc thị trường của USDT và USDC hoàn toàn khác nhau. Ví dụ, có thể có dịch vụ quản lý tài chính và có nhiều nền tảng giao dịch chấp nhận dịch vụ quản lý tài chính. Khi đó, khả năng sử dụng USDT trong giao dịch sẽ nhiều hơn nhiều so với USDC. Ví dụ, các hợp đồng vĩnh viễn trên nhiều nền tảng giao dịch khác nhau đều sử dụng USDT làm ký quỹ, hầu hết đều như vậy; Ngoài ra, ở cấp độ lưu thông OTC, khối lượng USDT có thể gấp hàng chục, hàng trăm lần khối lượng lưu thông USDC trên thị trường thứ cấp. Vì vậy, chúng ta có thể thấy rằng nếu là một con sông, USDT có quá nhiều nhánh sông và khả năng chứa nước bên dưới nó lớn hơn nhiều so với USDC. Vì vậy, tôi nghĩ sự khác biệt ở điểm này hoàn toàn phụ thuộc vào tình huống sử dụng của riêng họ. USDT gần giống với đồng đô la ngầm, hay đồng đô la bóng tối, và gần với định nghĩa về tiền của chúng ta hơn là chỉ là một loại tiền ổn định được neo giá một-một với đồng đô la Mỹ. Bởi vì bạn thấy đấy, giá thực tế của USDT không phải lúc nào cũng bằng một-một với đô la Mỹ và thường xuyên biến động trên thị trường. Ví dụ, ở một số thị trường nước ngoài, có thể có mức phí bảo hiểm hoặc chiết khấu.
Tất nhiên, một lợi thế của đồng đô la bóng tối là nó có rất, rất nhiều đối tác, và mức độ chấp nhận nó như một đơn vị tiền tệ tương đương nói chung rộng hơn nhiều so với USDC, và lợi thế của nó cũng lớn hơn nhiều. Một điểm quan trọng khác là từ báo cáo tài chính do Circle công bố, chúng ta có thể thấy rằng phí kênh của Binance và Coinbase thực sự rất cao, nhưng đối với USDT, không có chuyện Tôi phải trả cho bạn phí kênh và nhiều nền tảng giao dịch đã tích cực niêm yết loại tiền tệ này. Vì vậy, xét về mặt sử dụng và tiện ích, tôi nghĩ USDT lớn hơn nhiều so với USDC.
Alex: Được. Vì USDT hiện đang chiếm vị trí thống lĩnh như vậy, tôi tin rằng USDC, bao gồm nhiều tổ chức sẽ tham gia thị trường để phát hành stablecoin của riêng họ trong tương lai, cũng hy vọng sẽ phát triển theo vị thế hiện tại của USDT. Theo ý kiến của bạn, liệu họ có thể đạt được quy mô gần với USDT và đạt được hiệu ứng kênh hiện tại không? Hãy lấy USDC làm ví dụ. Với tư cách là đối thủ cạnh tranh lớn nhất, bạn có nghĩ rằng hiện tại họ có khả năng này không?
Mindao: Ngược lại, tôi nghĩ USDC có thể gặp nhiều khó khăn hơn về mặt này, chủ yếu là vì các đối thủ đến sau về cơ bản đã chiếm lĩnh thị trường USDC. Ví dụ, khi nói đến các kênh gửi và rút tiền tệ fiat, nếu các ngân hàng và tổ chức tài chính muốn phát hành stablecoin thì đây chính là lợi thế tự nhiên của họ. Về mặt này, tôi nghĩ USDC không thể nào cạnh tranh được. Giống như PayPal, các kênh gửi tiền và rút tiền, kênh giao dịch hoặc kênh thanh toán khác của họ thực sự mạnh hơn nhiều so với USDC. Vì vậy, nếu stablecoin thực sự được Hạ viện thông qua và trở thành luật trong năm nay, tôi nghĩ điều này sẽ mở ra toàn bộ cánh cửa cho các stablecoin tuân thủ, và sau đó những người chơi mới tham gia thực sự rất mạnh trong các kênh truyền thống. USDC dựa vào Coinbase và Binance và có lợi thế đi đầu, nhưng lợi thế cạnh tranh của họ tương đối thấp. Ví dụ như Facebook. Tất nhiên, các công ty công nghệ lớn có thể không được phép đăng trực tiếp, nhưng nếu thông qua hợp tác hoặc các phương tiện khác thì sao? Tôi thấy rằng gần đây họ đã bày tỏ ý tưởng rằng họ có thể khởi động lại dự án Libra. Bao gồm cả Twitter X, công ty cũng có tham vọng lớn trong lĩnh vực thanh toán và stablecoin. Do đó, nếu họ tham gia, tôi nghĩ họ sẽ hoàn toàn phá vỡ các kênh mà USDC hiện đang hợp tác.
Khả năng các tổ chức tài chính truyền thống tham gia vào lĩnh vực stablecoin
Alex: Vậy đối với các tổ chức tài chính truyền thống, bao gồm cả những tổ chức có lợi thế kênh riêng trên Internet, anh có nghĩ họ cũng có tham vọng đối với chuỗi Tether, bao gồm các kịch bản vượt ra ngoài các hoạt động gửi và rút tiền truyền thống hiện tại của họ không? Có những cách thức hoặc phương pháp nào để họ có thể bước vào lĩnh vực này?
Mindao: Đúng vậy, JD.com cũng đang chuẩn bị phát hành một đồng tiền ổn định đô la Hồng Kông tại Hồng Kông và Alibaba cũng đang thực sự có những sắp xếp về vấn đề này, tất cả đều sử dụng hoạt động kinh doanh thương mại điện tử của họ như một xúc tu. Nhưng tôi nghĩ rằng định vị tổng thể của TEDA hiện nay khá thông minh. Đầu tiên là hiệu ứng mạng lưới hiện tại của nó. Ý tôi là hiệu ứng mạng lưới thực sự, không giống như USDC vốn chủ yếu được trợ cấp và duy trì nhờ chi phí kênh cao. Tôi nghĩ Tether là ví dụ điển hình nhất về hiệu ứng mạng lưới thực sự tự nhiên. Hiệu ứng mạng lưới này sẽ tiếp tục được tăng cường và không dễ dàng bị thay thế bởi một kênh đơn lẻ. Ví dụ, nếu JP Morgan phát hành một loại tiền ổn định, việc gửi và rút tiền giữa các ngân hàng có thể thuận tiện hơn. Tuy nhiên, giao dịch thứ cấp hoặc lưu thông OTC có thể không thể sánh được với hiệu ứng mạng lưới hiện tại của Tether.
Vì vậy, theo quan điểm này, tôi nghĩ TEDA có lợi thế cạnh tranh độc đáo trong tình hình tuân thủ hiện nay. Bởi vì thị trường mà nó chiếm giữ rất khó để các loại tiền ổn định tuân thủ khác gia nhập hoặc các kênh khác khó có thể bao phủ hoàn toàn. Hơn nữa, giờ đây nó không chỉ được sử dụng trong giao dịch, thanh toán và OTC mà về cơ bản còn có thể bao phủ tất cả các tình huống mà các loại tiền ổn định tuân thủ có thể bao phủ. Ngoài kênh giao dịch một-một của các ngân hàng, hiện tại chưa thể mở trực tiếp tại thị trường châu Âu và châu Mỹ. Ngoài ra, các thiết bị đầu cuối thanh toán và lưu thông thứ cấp khác cũng đã được triển khai. Do đó, tôi nghĩ những đồng tiền ổn định tuân thủ chuẩn mực này có thể khó cạnh tranh được với Tether. Trên thực tế, Tether có rất nhiều đối thủ cạnh tranh. Khi ra mắt vào năm 2015, không ai coi trọng nó. Sau đó, bạn thấy đồng tiền ổn định HUSD của Huobi, rồi OKX cũng có một đồng tiền ổn định và Binance đã ra mắt đồng tiền ổn định thứ ba, nhưng không đồng nào mạnh hơn nó và thậm chí không đồng nào đạt đến quy mô của USDC. Có thể thấy rằng hiệu ứng mạng lưới ở đây và chi phí kênh cần thiết để thúc đẩy nó sau này là rất cao.
Alex: Tôi hiểu rồi. Tôi thấy rằng khi hai đảng thảo luận về Đạo luật Genius, Elizabeth Warren, một đối thủ chính của Đảng Dân chủ, đã đề cập đến một điểm rủi ro. Bà tin rằng một khi dự luật này được thông qua, quy mô thị trường stablecoin có thể tăng từ mức 200 tỷ hiện tại lên hàng nghìn tỷ chỉ trong vòng vài năm. Mặc dù không hài lòng với dự luật hiện tại và cho rằng quyền kiểm soát chưa đủ mạnh, bà vẫn có một dự đoán. Bạn có nghĩ dự đoán này đáng tin cậy không? Liệu nó có thực sự có thể mở rộng gấp mười lần lên tới hàng nghìn tỷ trong vài năm không? Ngoài ra, liệu 10 nghìn tỷ nhân dân tệ thị phần mới này có thể được phân bổ nhiều hơn cho các công ty như TEDA vốn đã ở vị trí dẫn đầu hay không? Hoặc có khả năng thị phần mới được bổ sung sẽ bị một số người mới tham gia chiếm giữ, bao gồm cả đồng tiền ổn định do JP Morgan phát hành mà bạn vừa đề cập hoặc đồng tiền ổn định do các công ty Internet lớn phát hành?
Mindao: Đúng vậy, Elizabeth Warren luôn phản đối tiền mã hóa. Tôi nghĩ quan điểm của cô ấy về vấn đề này là lệch lạc và không công bằng. Hãy gác lại những vấn đề chính trị trong nước của Hoa Kỳ. Ví dụ, khi dự luật về stablecoin được thông qua, nghị sĩ Hoa Kỳ đã tổ chức một cuộc họp khác để tiết lộ ngành công nghiệp tiền điện tử của cái gọi là gia đình Trump. Tôi nghĩ đây là một vấn đề mang tính chính trị. Ví dụ, trong dự luật về đồng tiền ổn định, thực tế có rất nhiều sự phản đối vì gia đình Trump cũng đã phát hành một đồng tiền ổn định có tên là USD 1, vì vậy tôi nghĩ có nhiều vấn đề chính trị liên quan ở đây. Nhưng hãy gạt chính trị sang một bên. Hiện nay, toàn bộ đồng tiền ổn định trị giá khoảng 180 tỷ đô la được dùng để mua trái phiếu Hoa Kỳ và đã trở thành một trong mười đơn vị nắm giữ trái phiếu Hoa Kỳ hàng đầu. Khi đó chúng ta có thể thấy rằng nếu thị trường này tiếp tục tăng trưởng, thì số nợ của Hoa Kỳ chắc chắn sẽ tăng theo tỷ lệ tương ứng, không còn nghi ngờ gì nữa. Tất nhiên, tôi nghĩ mười nghìn tỷ có thể là một mục tiêu lớn. Ước tính chung cho thấy con số này có thể vượt quá một nghìn tỷ đô la Mỹ vào cuối năm sau. Tôi nghĩ mọi người có thể vẫn còn bối rối về sự phát triển của toàn bộ đồng tiền ổn định. Ví dụ, khi chúng tôi thực hiện DeFi vào đầu năm 2019, TVL của toàn bộ DeFi là dưới 100 triệu đô la Mỹ, khoảng 60 đến 70 triệu đô la Mỹ. Vào thời điểm DeFi đạt đỉnh vào mùa hè năm 2020, con số này vào khoảng 250 tỷ đô la Mỹ, tăng gấp hai đến ba nghìn lần. Khối lượng đúc tiền ổn định cũng tương tự, bắt đầu từ hàng chục hoặc thậm chí hàng trăm tỷ đô la Mỹ cho đến hơn 200 tỷ đô la Mỹ hiện nay, tăng gấp vài trăm lần. Tất nhiên, tôi nghĩ sẽ rất khó để tăng quy mô kinh doanh lên nhiều lần chỉ bằng cách dựa vào hai công ty này.
Tuy nhiên, chúng tôi thấy rằng trong những tháng gần đây, số lượng trái phiếu kho bạc trên chuỗi tại BlackRock đã đột nhiên tăng lên quy mô từ hai đến ba tỷ đô la Mỹ. Vì vậy, tôi nghĩ nếu các cơ quan tuân thủ vào cuộc, sự tăng trưởng sẽ không diễn ra dần dần, nhưng có thể đạt vị trí gấp đôi trong vòng nửa năm hoặc một năm. Vì vậy, tôi nghĩ Tether chắc chắn sẽ có mức tăng trưởng thị phần đáng kể trong khuôn khổ tuân thủ này, nhưng mức tăng trưởng lớn hơn có thể đến từ các tổ chức tuân thủ mới khác hoặc việc phát hành stablecoin của các công ty công nghệ. Tỷ lệ này sẽ tăng chậm. Có một công ty thanh toán Web2 rất lớn tên là Stripe. Trong bài phát biểu của mình, nhà sáng lập đã chia sẻ rằng trong 6 tháng qua, ông đã mua lại một nền tảng thanh toán stablecoin hoặc công ty tích hợp công nghệ có tên là Bridge. Sau khi thu thập, dữ liệu đã tăng lên hàng chục hoặc hàng trăm lần so với dữ liệu Web2 truyền thống.
Vì vậy, tôi nghĩ rằng trong tương lai, stablecoin sẽ thay thế đáng kể cơ sở hạ tầng thanh toán và quyết toán liên ngân hàng hiện tại, tốc độ sẽ rất nhanh và có thể được thiết lập hoàn chỉnh trong vòng hai đến ba năm tới. Vậy cần phát hành bao nhiêu stablecoin để hỗ trợ việc thay thế cơ sở hạ tầng mới? Số lượng phải rất lớn. Tôi nghĩ chúng ta không nên hiểu vấn đề này chỉ dựa trên góc nhìn của các chu kỳ DeFi trong quá khứ hoặc các chu kỳ tiền điện tử, vì sự phát triển của stablecoin không liên quan nhiều đến chu kỳ tiền điện tử. Đây cũng là lý do tại sao sau sự sụp đổ của DeFi vào mùa hè, stablecoin vẫn đạt mức cao mới. Trên thực tế, toàn bộ tài sản tiền điện tử không có nhiều thay đổi. Vì có một lượng tiền lớn đổ vào nên không nhất thiết có nghĩa là bạn phải tìm kiếm cơ hội kiếm lời từ tiền điện tử. Có thể có nhiều cơ hội kiếm lợi nhuận bằng cách mua trái phiếu Hoa Kỳ trên chuỗi. Do đó, tôi nghĩ đường cong tăng trưởng của nó khó có thể so sánh với sự tăng trưởng của tài sản DeFi hoặc tiền điện tử nếu đi theo cách cũ. Tôi nghĩ nếu nó mở thì mức tăng trưởng này có thể sẽ vượt bậc.
Các biện pháp khả thi của nhiều quốc gia về stablecoin
Alex: Tôi hiểu rồi. Hãy cùng xem xét vấn đề này theo góc nhìn rộng hơn. Tốc độ tăng trưởng của đồng tiền ổn định đô la Mỹ rất nhanh và với sự tham gia của nhiều tổ chức, nó thực sự sẽ rất hữu ích cho việc lưu thông đồng đô la Mỹ trên toàn cầu và bao quát được nhiều tình huống hơn. Mặt khác, nhiều thị trường quốc tế hiện đang đặt câu hỏi về giá trị cơ bản của đồng đô la Mỹ và trái phiếu Mỹ. Tôi nghĩ Moody’s là tổ chức đã hạ xếp hạng tín nhiệm đồng đô la Mỹ hoặc nợ của Mỹ hai ngày trước. Có vẻ như có sự so sánh mạnh mẽ giữa hai bên. Hoa Kỳ đã bắt đầu thúc đẩy việc thành lập đồng tiền ổn định đô la Mỹ trên các kênh toàn cầu. So với đồng đô la Mỹ, các quốc gia khác có cảm thấy khủng hoảng liên quan đến stablecoin không? Hoặc họ có những sáng kiến gì? Hãy chia sẻ quan điểm của bạn dựa trên quan sát của bạn về vấn đề này.
Mindao: Tôi cảm thấy cảm giác khủng hoảng rất mạnh mẽ. Bao gồm cả Hoa Kỳ, chúng ta hiện đang nói về MAGA, chính sách AI và mã hóa của MAGA, nhưng tôi nghĩ kẻ thù tưởng tượng duy nhất của nó là Trung Quốc. Mọi nỗ lực thúc đẩy đồng tiền ổn định đô la Mỹ hoặc thị trường tiền điện tử đô la Mỹ đều được so sánh với Trung Quốc. Ví dụ, nếu Hoa Kỳ không thúc đẩy đồng tiền ổn định đô la, Sáng kiến Vành đai và Con đường của Trung Quốc sẽ thực hiện hoán đổi tiền tệ và Trung Quốc thực sự rất tích cực trong việc thúc đẩy phát triển đồng tiền kỹ thuật số Nhân dân tệ. Tôi nghĩ Hoa Kỳ hiểu rất rõ không chỉ về thị trường tiền điện tử mà còn về sự tiếp tục thống trị của đồng đô la nói chung. Bao gồm cả Bộ trưởng Tài chính Hoa Kỳ hiện tại, người đã làm việc cho Quỹ Soros trong nhiều năm, do đó ông hiểu rõ nhất về thị trường tiền tệ trong số tất cả các Bộ trưởng Tài chính trước đây. Khi còn làm việc tại Quỹ Soros, ông cũng đã tấn công vào đồng bảng Anh, do đó ông có hiểu biết rất sâu sắc về thị trường tiền tệ. Đồng thời, Bộ trưởng Bộ Thương mại cũng là một trong những cổ đông của TEDA. Tôi nghĩ họ hiểu rất rõ mối quan hệ giữa logic kinh doanh, sự thống trị của đồng đô la Mỹ và đồng tiền ổn định. Đây không phải là cách nói hời hợt rằng Tôi biết điều này, mà là sự hiểu biết rất sâu sắc về cơ chế này. Tôi nghĩ có một phép ẩn dụ phù hợp hơn ở đây, đó là đồng tiền ổn định đô la Mỹ được gọi là chất siêu dẫn của đô la Mỹ ở nhiệt độ phòng. Trong thế giới truyền thống, có nhiều phương thức thanh toán điện tử cho đô la Mỹ, bao gồm SWIFT và nhiều hình thức chuyển tiền khác, nhưng tính phức tạp rất cao do có sự giám sát tại địa phương và cơ sở hạ tầng của nhiều hệ thống khác nhau. Khi bạn sử dụng sổ cái để triển khai stablecoin, bạn sẽ thấy rằng điều này rất hiệu quả. Vì vậy, tôi nghĩ phép so sánh này rất phù hợp. Nó là chất siêu dẫn ở nhiệt độ phòng với ma sát rất thấp. Đồng thời, ngưỡng này cũng không quá cao. Chỉ cần bạn kết nối với nó, với tư cách là một tổ chức thanh toán, bạn không cần phải động đến cơ sở hạ tầng ngân hàng truyền thống. Vì vậy, theo quan điểm này, tôi nghĩ điều này sẽ đẩy nhanh đáng kể tốc độ bá quyền của đồng đô la. Ví dụ, lãi suất trong DeFi thường dao động rất lớn. Như bạn có thể thấy, lãi suất gần đây trên chuỗi không thể được cho là hoàn toàn gắn chặt với trái phiếu kho bạc Hoa Kỳ, nhưng tính thanh khoản của trái phiếu kho bạc Hoa Kỳ trong toàn bộ DeFi và sự truyền tải của toàn bộ thị trường lãi suất stablecoin đã rất, rất mạnh. Điều này sẽ ngày càng mạnh mẽ hơn khi ngày càng có nhiều giao thức cơ bản tích hợp tài sản T-Bill. Điều này trở thành chính sách lãi suất của đồng đô la Mỹ.
Trước đây, việc đồng bộ chính sách lãi suất đô la Mỹ trên toàn cầu thực sự rất khó khăn vì mỗi ngân hàng có thể có mức lãi suất khác nhau. Tuy nhiên, trên chuỗi, trong thị trường stablecoin, tôi nghĩ việc truyền tải lãi suất sẽ trở nên rất hiệu quả. Trên thực tế, tôi không mấy lạc quan về cái gọi là đồng tiền ổn định của các quốc gia nhỏ. Bởi vì điều đó không có nghĩa là bằng cách biến một loại tiền pháp định thành một loại tiền ổn định, loại tiền ổn định đó sẽ trở nên mạnh hơn, hiệu quả hơn và thanh khoản hơn. Yếu tố cơ bản vẫn phụ thuộc vào sức mạnh kinh tế của đất nước. Vì vậy, cuối cùng, chỉ có Hoa Kỳ, Trung Quốc, Liên minh châu Âu và Nhật Bản có thể còn lại. Những quốc gia lớn này đã có vị thế tương đối lớn trên thị trường ngoại hối và tiền tệ pháp định của họ được hỗ trợ bởi khối lượng kinh tế cơ bản. Những quốc gia này có thể tham gia vào một thị trường cạnh tranh rất quan trọng trong lĩnh vực stablecoin. Bởi vì nếu bạn không tham gia, bạn sẽ dần dần bị đô la hóa. Trong quá khứ, đô la hóa diễn ra ở các nước nhỏ có nền chính trị hoặc nền kinh tế tương đối bất ổn. Nếu đồng tiền ổn định đô la Mỹ tiếp tục duy trì mức độ độc quyền cao này, tôi nghĩ điều này có thể dẫn đến quá trình đô la hóa dần dần ở Liên minh châu Âu và thậm chí là các khu vực như Trung Quốc. Bởi vì sự khác biệt lớn nhất giữa điều này và đô la hóa truyền thống là khi tài sản trên chuỗi này được chuyển đổi sang đồng tiền địa phương, chi phí ma sát sẽ thấp hơn nhiều so với thị trường ngoại hối truyền thống. Điều này có nghĩa là nếu bạn cho phép đồng đô la Mỹ tiếp tục độc quyền, tôi nghĩ các quốc gia như Liên minh châu Âu cũng sẽ cảm thấy đây là một thách thức lớn đối với chủ quyền tiền tệ của họ. Vì vậy, tôi nghĩ điều này sẽ làm tăng cường sự cạnh tranh trong lĩnh vực stablecoin giữa các quốc gia lớn.
Alex: Tôi hiểu rồi. Trong tình hình hiện tại, tôi tin rằng tất cả các quốc gia đều có thể thấy được xu hướng của đồng đô la Mỹ. Vậy nên rất có khả năng họ sẽ đẩy nhanh việc triển khai đồng tiền ổn định quốc gia của riêng mình trong tương lai, phải không? Có thể hiểu theo cách này được không?
Mindao: Vâng, thực tế là mọi người đều hiểu cách kinh doanh stablecoin. Trên thực tế, về bản chất, logic cơ bản của stablecoin là giúp bán trái phiếu chính phủ. Hãy nghĩ xem, cuối cùng những người nắm giữ stablecoin chúng ta sẽ làm gì? Phải chăng nó sẽ trở thành sức mua cuối cùng của nợ công Hoa Kỳ? Cho dù đó là Tether, USDC hay chuỗi của chúng tôi, cuối cùng nó cũng sẽ được chuyển đổi thành sức mua của trái phiếu kho bạc Hoa Kỳ. Theo cách này, thực tế là bạn đang giảm chi phí tài trợ cho đồng đô la Mỹ. Vì vậy, cuối cùng, dù là người tiêu dùng, tổ chức tài chính hay chính phủ Hoa Kỳ, họ có thể là những người hưởng lợi lớn nhất. Ví dụ, việc thúc đẩy đồng tiền ổn định RMB chắc chắn sẽ làm giảm chi phí tài trợ cho RMB về lâu dài. Tôi nghĩ mọi người đều hiểu được điểm này. Đây không chỉ đơn thuần là việc duy trì độc quyền về việc thanh toán và bù trừ một loại tiền tệ nhất định. Trên thực tế, vấn đề nằm ở quyền định giá, lưu thông vốn và chi phí vốn. Trên thực tế, hai mặt của cùng một đồng xu hoàn toàn có liên quan với nhau.
Stablecoin tập trung so với Stablecoin phi tập trung
Alex: Chúng ta thấy rằng trong vòng trước có khá nhiều stablecoin thuật toán mà bạn vừa đề cập, bao gồm nhiều stablecoin phi tập trung. Tuy nhiên, một số dự án stablecoin nổi lên lần này, chẳng hạn như Ethena và PYUSD của PayPal, thực chất là những stablecoin điển hình liên quan đến các tổ chức tập trung. Vậy hiện tại, điều này có nghĩa là các loại tiền ổn định tập trung theo tổ chức thực sự phù hợp hơn với các sản phẩm tiền ổn định không? Nói cách khác, dựa trên tình hình hiện tại, về cơ bản chúng ta có thể kết luận rằng việc khai thác các đồng tiền ổn định phi tập trung khó có thể thành công không?
Mindao: Trong DeFi, stablecoin thực tế đã xuất hiện từ thời Bitshares vào năm 2014 hoặc 2015. Vào thời điểm đó, stablecoin RMB và stablecoin đô la Mỹ đã được đề xuất. Đến năm 2015, MakerDAO là đồng tiền ổn định phi tập trung quy mô lớn đầu tiên. Tôi đã làm việc trong lĩnh vực stablecoin từ năm 2019, chủ yếu là stablecoin phi tập trung. Trên thực tế, khi tôi nhìn vào sự mở rộng của toàn bộ lộ trình, tôi cảm thấy rằng vị thế và cách diễn đạt của các đồng tiền ổn định phi tập trung đã thay đổi rất nhiều cho đến nay. Nhiều điều trong số này đã bị bác bỏ. Ví dụ, các loại tiền ổn định phi tập trung trước đây vẫn coi phương tiện giao dịch và thanh toán là những kịch bản ứng dụng rất quan trọng. Nếu không có điều này, logic của đồng tiền ổn định phi tập trung sẽ rất khó được thiết lập. Tuy nhiên, chúng ta đã thấy rằng trong chu kỳ này, một số đồng tiền ổn định ra đời về cơ bản đều tập trung vào lợi nhuận quản lý tài chính. Ví dụ, khi khối lượng đúc Ethena tăng nhanh nhất, lợi nhuận từ cơ sở chênh lệch giá là điểm chính. Ví dụ, vào thời điểm đó, thu nhập từ khai thác mỏ về cơ bản chỉ vào khoảng 10%. Ngay cả khi chúng ta cộng thêm điểm và một số ưu đãi từ PT của Pendle, thu nhập vẫn có thể đạt tới 20 đến 30%. Vào thời điểm đó, thu nhập của sUSDE rất cao.
Nhưng chúng ta thấy rằng vào cuối chu kỳ cuối cùng, lợi nhuận cơ bản của nó thực sự thấp hơn lợi nhuận trái phiếu kho bạc. Do đó, tôi nghĩ cuối cùng có thể sẽ có một hoặc hai đối thủ cạnh tranh trong lĩnh vực stablecoin phi tập trung. Tất nhiên, tôi nghĩ sức hấp dẫn của nó rất khác so với các loại tiền ổn định fiat. Ví dụ, nhiều người vẫn nắm giữ DAI vì điểm quan trọng nhất của DAI là không có chức năng danh sách đen trên chuỗi. Tuy nhiên, DAI đã giải quyết một số vấn đề theo cách đặc biệt thông minh: một là phần lớn thu nhập cơ bản của công ty đến từ trái phiếu chính phủ; Mặt khác, có một khoản dự trữ trên chuỗi giữa nó và USDC, có thể được trao đổi một-một. Tất nhiên, lượng dự trữ này cũng có một số lượng nhất định. Khi số lượng nhỏ, nó sẽ được bán từ trái phiếu chính phủ và sau đó chuyển đổi thành dự trữ trên chuỗi. Vì vậy, vào thời điểm đó có một câu nói rằng trên thực tế, tất cả các loại tiền ổn định phi tập trung, bất kể chúng được thiết kế như thế nào, cuối cùng đều là lớp vỏ của USDC, một phiên bản đóng gói, ám chỉ đến mô hình DAI. Mặc dù là một token được bao bọc bởi USDC ở một mức độ nào đó, nhưng nó không có chức năng đưa vào danh sách đen, chống kiểm duyệt và có một số tính năng cho phép thêm tài sản thế chấp, điều này khiến nó khác với các loại tiền tệ fiat truyền thống về mặt mô hình kinh tế hoặc chính sách tiền tệ. Điều này khiến nó có thể và cần thiết để tồn tại trong thế giới tiền điện tử.
Bạn có thể thấy rằng trên thực tế, trong vài năm qua, tổng khối lượng đúc tiền xu vẫn giữ nguyên ở mức đó mà không có nhiều thay đổi. Tôi nghĩ rằng hướng đi của đồng tiền ổn định phi tập trung trong tương lai có thể được chia thành hai loại: loại hình thanh toán, mà tôi nghĩ là về cơ bản rất khó đạt được, và khó đạt được khối lượng giao dịch tương tự như USDC. Có vẻ như mô hình này không thể phát triển được nữa. Hai hạng mục còn lại sẽ tìm ra một số tình huống cụ thể. Ví dụ, việc quản lý tài chính mà tôi vừa đề cập có thể mang lại nhiều nguồn thu nhập khác nhau. Ví dụ, Ethena không còn là một chiến lược kinh doanh chênh lệch giá đơn lẻ nữa. Ngoài ra còn có thu nhập từ trái phiếu kho bạc ở phía dưới, vì vậy đây là khoản thu nhập hỗn hợp. Điều tương tự cũng đúng với DAI, công ty này cũng áp dụng nhiều chiến lược của Ethena. Vì vậy, theo quan điểm của DAI, đây cũng là một chiến lược hỗn hợp. Nhưng thật khó để tưởng tượng một đồng tiền ổn định tập trung có thể làm được điều này. Ví dụ, Đạo luật GENIUS gần đây tại Hoa Kỳ nghiêm cấm sự xuất hiện của các loại tiền ổn định có tính lãi. Trên thực tế, các đồng tiền ổn định phi tập trung như loại hình quản lý tài chính này có nhiều cơ hội, đặc biệt là vì chúng có thể được kết hợp và lắp ráp rất tốt về mặt chiến lược. Điều này linh hoạt hơn nhiều so với các loại tiền ổn định fiat truyền thống.
Tôi nghĩ rằng chúng ta nên bắt đầu từ khía cạnh quản lý tài chính. Một điểm nữa là nó đóng vai trò như một hệ thống kế toán trong giao thức DeFi. Ví dụ, chúng tôi thực sự có sUSX của riêng mình, đây là thỏa thuận cho vay nội bộ và đóng vai trò là chứng từ kế toán giữa các thỏa thuận cho vay khác nhau của chúng tôi. Ví dụ, Aave có một thứ gọi là GHO, không phải là một đồng tiền ổn định theo nghĩa chặt chẽ, nhưng nó đóng vai trò là hệ thống sổ sách giữa tính thanh khoản của giao thức. Ưu điểm là tôi có thể sử dụng đồng tiền ổn định này để phân phối thanh khoản của các chuỗi khác nhau, giống như một hình thức kế toán liên ngân hàng nội bộ được tính bằng đô la. Tôi nghĩ điều này là cần thiết trong thiết lập giao thức. Tất nhiên, điều này bao gồm cả crvUSD của Curve, công ty cũng hy vọng biến nó thành điểm phân bổ thanh khoản thống nhất trong toàn bộ nhóm Curve DEX, nhằm cải thiện hiệu quả vốn. Vì vậy, tôi nghĩ rằng các đồng tiền ổn định phi tập trung có thể dần thay đổi từ kiểu Tôi cạnh tranh với tiền pháp định sang một kịch bản cụ thể, bao gồm kiểu quản lý tài chính mà chúng ta vừa nói đến, cũng như các giá trị tương đương giữa các giao thức. Trong trường hợp này, sẽ rất khó để so sánh toàn bộ vị thế và thị trường với tiền tệ hợp pháp trong tương lai.
Tác động của Đạo luật Stablecoin đối với các doanh nghiệp Defi hàng đầu
Alex: Tôi thấy hiện nay có câu nói rằng khi quy mô thị trường stablecoin dần tăng lên, mặc dù như bạn vừa nói, nhiều stablecoin chưa đổ vào thị trường tiền điện tử, vẫn sẽ có một số TVL đổ vào ngành của chúng tôi, bao gồm khả năng tăng TVL của các giao thức cho vay Pendle và Aave. Do đó, một số người tin rằng khi dự luật stablecoin được thông qua, nó sẽ có lợi cho hoạt động kinh doanh của một số công ty Defi hàng đầu. Bạn nghĩ gì về quan điểm này? Nếu bạn đồng ý, bạn nghĩ dự án nào có thể có tác động lớn nhất đến việc cải thiện nền tảng của dự án?
Mindao: Tôi nghĩ có thể xem xét vấn đề này ở hai khía cạnh. Tôi thấy thị trường cũng phản ánh điều này vào ngày hôm qua khi Aave cũng tăng 20% và 30%. Nhưng tôi nghĩ sự trỗi dậy của Aave không phải là do nó có stablecoin. Tôi nghĩ là vì với tư cách là một ngân hàng Defi, càng có nhiều stablecoin thì càng tốt cho tính thanh khoản và càng có nhiều stablecoin fiat có thể tham gia. Về vấn đề này, tôi nghĩ các giao thức như Aave hoặc các thị trường cho vay như của chúng tôi chắc chắn là tích cực vì điều đó có nghĩa là có nhiều thanh khoản hơn. Hơn nữa, với sự xuất hiện của stablecoin, cuối cùng chúng ta sẽ phải sử dụng tiền điện tử và đòn bẩy tài sản RWA. Vì vậy, tôi nghĩ những bên được hưởng lợi nhiều hơn ở đây là các giao thức không liên quan trực tiếp đến stablecoin phi tập trung. Ví dụ, các giao thức cho vay, DEX, UNISWAP, stablecoin cũng cần một nhóm, hoặc bạn cũng cần một nhóm hoán đổi với đồng euro, bao gồm cả các tài sản như RWA. Tuy nhiên, đối với các giao thức stablecoin gốc như Ethena, đây có thể là một cú sốc lớn. Bởi vì nếu Ethena đầu tiên chỉ dựa vào phương pháp kinh doanh chênh lệch giá cơ sở thì hiện nay, hoạt động kinh doanh chênh lệch giá cơ sở đã phần lớn được các tổ chức tài chính truyền thống của Phố Wall tiếp quản. Không giống như trước đây, khi chúng ta cần thực hiện giao dịch chênh lệch giá trên các nền tảng giao dịch tập trung hoặc nước ngoài, hầu hết các quỹ đầu cơ trên Phố Wall hiện nay giao dịch trực tiếp bằng ETF, bao gồm cả CME, và có thể rửa tiền lãi. Có thể có tới hàng chục tỷ đô la liên quan.
Vì vậy, tôi nghĩ rằng về lâu dài, cơ sở chắc chắn sẽ ngày càng bị thu hẹp và cuối cùng sẽ ngang bằng với lợi suất trái phiếu chính phủ hoặc thậm chí có thể thấp hơn. Ngay cả khi thị trường tăng giá mạnh, hiệu quả của các quỹ truyền thống tham gia vào thị trường này cũng ngày càng cao hơn, điều này sẽ kìm hãm đáng kể cơ sở. Do đó, nếu bạn chỉ dựa vào các chiến lược kinh doanh chênh lệch giá để mở rộng quy mô lớn, tôi nghĩ sẽ rất khó để thực hiện được điều đó. Về cơ bản, việc đạt tới quy mô của USDC và USDT là điều không thể tưởng tượng được. Vì vậy, tôi nghĩ sẽ rất khó khăn để phát triển một loại tiền ổn định như thế này để quản lý tài chính. Đây cũng là lý do tại sao Ethena sau này đã chuyển đổi một phần tài sản của mình, khoảng hàng chục tỷ đô la Mỹ, thành trái phiếu kho bạc. Việc có chuyển thêm tiền vào đó hay không có thể phụ thuộc vào mức lợi nhuận từ hoạt động chênh lệch giá cơ sở cao đến mức nào. Giống như DAI, đây không phải là loại hình quản lý tài chính thuần túy. Nhiều người nắm giữ DAI mà không tăng lãi suất và nó tồn tại trên chuỗi. Đối với một đồng tiền ổn định như thế này, tôi nghĩ tin tức này chỉ có thể được coi là trung lập và có phần bi quan, và không thể nói là hoàn toàn tích cực. Nhưng tôi nghĩ đây là lợi ích to lớn cho Bridge, các giao thức cho vay và DEX. Và với sự ra đời của stablecoin, như chúng tôi vừa nói, stablecoin chỉ là lực lượng tiên phong và có những tài sản RWA đứng sau chúng. Tôi vừa đi du lịch vòng quanh Hồng Kông và tất cả những người bạn cũ của tôi trong các tổ chức tài chính truyền thống đều đặc biệt phát cuồng vì RWA. Tôi không biết tại sao, nó hơi giống thời điểm thị trường NFT đang bùng nổ. Mọi người trong các tổ chức truyền thống đang thảo luận về cách xử lý RWA. Tôi nghĩ điều này chắc chắn liên quan chặt chẽ đến việc làm rõ toàn bộ quy định của Hoa Kỳ và sự phát triển của stablecoin.
Alex: Stablecoin hiện là một loại hình kinh doanh có hiệu ứng mạng lưới hoặc hiệu ứng Matthew rất mạnh. Tether đã chiếm lĩnh một thị phần rất lớn. Hiện nay các chính sách quản lý thị trường đang trở nên rõ ràng hơn và nhiều tổ chức muốn tham gia. Bạn có nghĩ rằng ở nút thị trường hiện tại, dù là stablecoin tập trung hay phi tập trung, trạng thái hiện tại của stablecoin có thể được phân loại là đại dương xanh không?
Mindao: Đúng vậy, tôi nghĩ stablecoin vẫn là một đại dương xanh, nhưng mặc dù thị trường vẫn là đại dương xanh, nhưng đối tượng tham gia đã thay đổi. Tôi nghĩ rằng nó không còn là đại dương xanh đối với các nhóm mã hóa bản địa nữa, nhưng nó vẫn là đại dương xanh đối với các tổ chức tài chính truyền thống và các công ty Web2 truyền thống. Nói một cách thẳng thắn thì vẫn chưa có ai bước vào thị trường này. Paypal đã có nỗ lực nhưng không thể nói là thành công lắm. Nhưng đối với những đội ngũ doanh nhân ban đầu này, tôi nghĩ họ có thể không đạt được mục tiêu. Theo tôi, đây là một vấn đề khá lớn. Sau này, chúng ta có thể tập trung vào những gì tôi vừa nói, đó là tham gia vào các phân khúc khác thay vì chỉ cạnh tranh với tiền tệ hợp pháp để thanh toán và giao dịch.
Phản ứng hóa học giữa Defi, AI và stablecoin
Alex: Được rồi, chúng ta hãy xem xét vấn đề liên miền. Như bạn vừa nói, hai ngành công nghiệp mà Hoa Kỳ hy vọng sẽ thúc đẩy sự đổi mới là tiền điện tử và AI. Ví dụ, trong trường hợp AI, có rất nhiều dự án được gọi là AI trong vòng này, nhưng thực tế không có nhiều dự án và hướng đi thực sự đáp ứng được nhu cầu sản phẩm và nhu cầu thị trường. Nhiều người đã nêu quan điểm hoặc họ định nghĩa một hướng đi mới có tên là Payfi mà họ tin là có tiềm năng lớn. Bạn nghĩ gì về mối quan hệ giữa định nghĩa payfi và stablecoin? Và liệu có xảy ra phản ứng hóa học nào giữa AI và stablecoin không?
Mindao: Tôi nghĩ Payfi là một khái niệm do các chuỗi công cộng và các bên dự án tạo ra để kể chuyện, giống như SocialFi hoặc GameFi. Tôi nghĩ vẫn còn nhiều nghi ngờ về việc liệu điều này có thể được thiết lập hoặc thực hiện một cách hợp lý hay không. Các dự án payfi điển hình trên thị trường hiện nay thực sự tập trung vào hai câu chuyện: một là làm thế nào để kết hợp quản lý tài chính và thanh toán? Làm thế nào để có được lợi nhuận tốt hơn khi thanh toán? Nhưng đây thực chất không phải là hoạt động kinh doanh của stablecoin sao? Nếu stablecoin thâm nhập vào nhiều kênh khác nhau, chẳng hạn như USDT hoặc USDC trong nhiều hệ thống thanh toán khác nhau, chúng cũng có thể được gửi vào nhiều giao thức Defi khác nhau để tăng lãi suất. Đối với hoạt động kinh doanh của Payfi, công ty có thể nắm bắt được bao nhiêu cơ hội này? Có thể có một số loại tài sản được phân chia cụ thể ở đây, chẳng hạn như các khoản phải thu. Có thể có một số kịch bản cụ thể trong việc giải quyết vấn đề luân chuyển vốn. Tôi nghĩ rằng có thể quảng bá được. Nhưng tôi nghĩ rằng bản thân khái niệm này khó có thể trở thành một phạm trù lớn độc lập. Tất nhiên, tôi nghĩ sự kết hợp giữa AI và Crypto lại là một vấn đề khác. Nó có thể trùng lặp một chút với payfi, nhưng không hoàn toàn. Bởi vì chúng tôi biết rằng một trong những tiện ích lớn nhất khi sử dụng tác nhân AI trong DeFi là tác nhân AI vẫn cần sự can thiệp của hệ thống thanh toán.
Về mặt tích hợp, các khoản thanh toán truyền thống không liền mạch như stablecoin hoặc giao thức Defi gốc. Vì vậy, tôi nghĩ rằng tại thời điểm này, tôi lạc quan hơn về sự phát triển trong tương lai của công nghệ AI tự động thu tiền và ra quyết định đầu tư. Bản thân chúng tôi cũng đang nghiên cứu thứ gì đó kết hợp AI và DeFi. Tôi nghĩ rằng một trở ngại lớn đối với sự phát triển của DeFi truyền thống là 100% logic của tất cả các DeFi trước đây phải được ghi vào hợp đồng này, điều này khiến khả năng mở rộng trở nên đặc biệt khó khăn. Đây cũng là lý do tại sao các giao thức cơ bản của toàn bộ DeFi không thay đổi nhiều từ năm 2019 đến nay. Chúng vẫn là các AMM, DEX, giao thức cho vay và stablecoin như trước. Mặc dù các hợp đồng mới được triển khai gần đây, chưa có đơn vị nào thực sự đạt được thị phần lớn như Uniswap trong AMM hoặc DEX. Sự phát triển của DeFi thực sự diễn ra rất chậm trong vài chu kỳ vừa qua. Một trong những lý do lớn nhất là các hợp đồng chỉ được viết 100% trên chuỗi và chi phí cho nhiều khía cạnh như phí kiểm toán cộng lại rất cao. Với sự kết hợp giữa tác nhân AI và DeFi, tôi nghĩ một thay đổi lớn sẽ diễn ra trong toàn bộ mô hình phát triển. Có thể trong tương lai, logic trên chuỗi sẽ chỉ chiếm 10% đến 20%, còn 80% logic còn lại sẽ được thực hiện bởi tác nhân AI.
Chúng tôi cũng đang chứng kiến một số trường hợp sử dụng ban đầu dần xuất hiện trên thị trường. Hơn nữa, khi khả năng suy luận của AI ngày càng mạnh mẽ hơn, trên thực tế, nhiều thứ chúng ta giới thiệu trong các giao dịch truyền thống rất khác so với tính linh hoạt và khả năng mở rộng của LLM hiện tại. Gần đây chúng ta đang xem xét vấn đề này và tôi nghĩ rằng khi kết hợp với DeFi, stablecoin chắc chắn là kịch bản sử dụng cốt lõi nhất. Ví dụ, khi một tác nhân AI thanh toán cho nhiều dịch vụ khác nhau, dù là sử dụng phương tiện thanh toán truyền thống hay stablecoin, thì stablecoin chắc chắn là cách nhất quán hơn. Một điểm thú vị nữa là tác nhân AI mà mọi người đang nói đến hiện nay cuối cùng sẽ hình thành một vòng khép kín điểm-đến-điểm. Thu nhập và chi phí của bạn đều nằm trong chuỗi và có thể được hoàn thành trong một vòng khép kín hoàn toàn ở cấp độ đại lý mà không cần bất kỳ sự can thiệp nào của con người. Theo tiền đề này, khi các tác nhân ngày càng tự động hóa, bạn phải tích hợp một khuôn khổ có thể hoàn tất việc thu thập và thanh toán thu nhập của bạn trên chuỗi. Đối với stablecoin và DeFi, việc kết hợp với các tác nhân là điều tự nhiên nhất.
Alex: Tôi hiểu rồi. Bạn vừa đề cập đến sự kết hợp giữa DeFi và AI, đây thực ra là chủ đề mà tôi quan tâm gần đây. Bạn đã đề cập rằng sự phát triển của DeFi dựa trên hợp đồng thông minh trước đây tương đối chậm vì hầu hết logic của nó cần được thực hiện trong hợp đồng thông minh và trên chuỗi. Bạn cũng đã đề cập đến một điểm ở đây, nói rằng có lẽ 80% logic tiếp theo sẽ được AI triển khai và 20% sẽ nằm trong các hợp đồng thông minh trên chuỗi. 80% này tương ứng với điều gì?
Mindao: Để tôi cho bạn một ví dụ. Ví dụ, hiện chúng tôi đang phát triển một sản phẩm tổng hợp doanh thu chuỗi chéo. Theo truyền thống, điều này là không thể trong DeFi. Đầu tiên, các chuỗi khác nhau liên quan đến việc đồng bộ hóa thông tin, do đó các giao dịch nguyên tử chắc chắn là không thể. Bạn có thể sử dụng một số giao thức chuỗi chéo, chẳng hạn như LayerZero, để thực hiện một số kết nối, nhưng các nguồn tài trợ của các chuỗi khác nhau và cấu hình của các chuỗi và giao thức khác nhau đòi hỏi rất nhiều logic đến mức không thể giải quyết được chỉ bằng cách viết hợp đồng và triển khai nó trên các chuỗi khác nhau. DeFi truyền thống không thể làm được điều này. Tuy nhiên, thông qua AI Agent, DeFi truyền thống chỉ thực hiện gửi và rút tiền ở phía người dùng, cũng như các chiến lược trên chuỗi và lưu trữ chéo chuỗi các giao thức khác nhau. Nó chỉ làm được điều này thôi. Trên thực tế, điều này quay trở lại với những gì chúng ta đã nói, việc thanh toán bằng tiền mã hóa phải được thực hiện theo logic trên chuỗi để đảm bảo rằng ít nhất nó có thể xác minh được và minh bạch trên sổ cái. Nhưng tất cả logic ở giữa, ví dụ, tôi rút nó khỏi Aave của Ethereum, chuyển nó sang Base và lưu trữ nó trong Morpho, sau đó tôi thực hiện đòn bẩy và lặp lại trong Morpho, có nhiều thay đổi trong logic. Tôi nghĩ vấn đề lớn với DeFi truyền thống nằm ở logic kinh doanh của nó. Các lần lặp lại của các sản phẩm như Binance hoặc Cefi được tính bằng ngày hoặc tuần. Khi có sản phẩm mới ra mắt, bạn có thể tung sản phẩm đó ra thị trường ngay lập tức. Đây là logic dịch vụ tập trung của các nền tảng giao dịch tập trung như Binance. Tuy nhiên, toàn bộ logic DeFi phải được viết hoàn toàn trên chuỗi. Hãy cùng xem xét Uniswap, Aave và MakerDAO. Đây là những gì chúng tôi gọi là giao thức DeFi cơ bản và chu kỳ lặp lại của chúng được tính trong khoảng từ hai đến ba năm. Lý do khiến việc này mất nhiều thời gian như vậy là vì mọi logic DeFi đều tĩnh, nhưng những thay đổi trong kinh doanh lại động. Một chiến lược sẽ được tiết lộ ngày hôm nay và một chiến lược khác sẽ được tiết lộ vào ngày mai. Đây là động lực.
Vì vậy, tôi nghĩ AI Agent đặc biệt phù hợp để mở rộng nhiều logic động. Khi chúng ta phát triển AI trong quá khứ, chúng ta phải liệt kê hầu hết mọi quy tắc. Nhưng về cơ bản hiện nay nhiều mô hình lý luận không đòi hỏi những quy tắc và tình huống đầy đủ. Ví dụ, khi chúng ta nói về vấn đề chi phí của chuỗi chéo, nó có thể hiểu được phí gas được phân bổ trong bao nhiêu ngày và mức độ tác động của nó đến APY mà không cần chúng ta phải thiết lập lại một quy tắc rất chi tiết. Vì vậy, tôi nghĩ trong tương lai, ngoài logic trên chuỗi mà tôi vừa đề cập liên quan đến việc thanh toán dòng tiền vào và ra, hầu hết logic đều có thể được triển khai thông qua Agent. Sự khác biệt lớn nhất giữa giải pháp này với Cefi và Binance truyền thống là liệu có cần sự can thiệp của con người hay không. Ví dụ, nếu Binance không có đội ngũ tối ưu hóa và can thiệp, hoạt động kinh doanh của họ chắc chắn sẽ không thể diễn ra. Do đó, tôi nghĩ có thể có một số doanh nghiệp trong DeFi có logic tương đối đơn giản có thể được Agent tối ưu hóa và triển khai mà không cần sự can thiệp của nhóm. Bước tiếp theo có thể là mở rộng sang các lĩnh vực khác, từ tổng hợp thu nhập đến cho vay, đến SWAP. Tôi nghĩ tất cả chúng sẽ được các Đại lý triển khai dần dần. Trên thực tế, trong chu kỳ này chúng ta cũng đã chứng kiến những dự án như Ethena. Thật khó để nói rằng đây là một dự án DeFi. Tất cả các quỹ đều có trên nền tảng giao dịch và các chiến lược chênh lệch giá được thực hiện dưới sự kiểm soát của nhóm. Nhưng trong tương lai, tôi nghĩ tất cả các giao thức DeFi cơ bản có thể được chuyển đổi bằng AI và dần được thay thế bằng các Agent. Tôi nghĩ xu hướng này rất rõ ràng. Nếu một sản phẩm DeFi như vậy xuất hiện trong chu kỳ tiếp theo, nó sẽ không còn là sản phẩm DeFi theo nghĩa truyền thống vốn hoàn toàn dựa trên logic hợp đồng trên chuỗi nữa.
Alex: Tôi hiểu rồi. Đối với các sản phẩm như thế hệ DeFi tiếp theo chồng các mô-đun AI, nếu AI chiếm 80% logic thực thi, thì khả năng xác minh của mô-đun AI này hoặc tính chắc chắn của kết quả đầu ra của nó sẽ được đảm bảo như thế nào?
Mindao: Đúng vậy, tôi nghĩ đây là vấn đề lớn nhất hiện nay. Với mô hình AI hiện tại, ảo giác vẫn còn rất rõ ràng. Ví dụ, đối với cùng một yêu cầu, tôi cung cấp cho bạn tiền, dữ liệu và API, còn bạn đưa ra một chiến lược. Với hầu hết các mô hình AI hiện nay, nếu bạn hỏi chúng cùng một câu hỏi 10 lần, chúng sẽ đưa ra cho bạn các chiến lược khác nhau. Chắc chắn có một số vấn đề cần được giải quyết ở đây. Nhưng tôi nghĩ rằng so với thời điểm tôi thử nghiệm các mô hình này cách đây ba tháng, tiến trình diễn ra rất, rất nhanh và mức độ giảm ảo giác cũng rất đáng kể. Bạn sẽ thấy rằng chiến lược của nó vẫn phù hợp với xác thực chéo của chúng tôi, mặc dù tính nhất quán của nó vẫn còn là vấn đề và khó có thể đảm bảo rằng 100 yêu cầu sẽ có 100 kết quả giống hệt nhau, nhưng ít nhất tôi nghĩ là nó gần giống nhau và nó có thể giải quyết được các bài toán số học. Một cách để giải quyết vấn đề này là tinh chỉnh từng tác vụ trong quy trình làm việc của tác nhân để giảm tần suất xuất hiện ảo giác. Tôi nghĩ khi các mô hình suy luận ngày càng tốt hơn, chúng ta sẽ không cần phải lo lắng quá nhiều về vấn đề này nữa. Có lẽ trong một năm nữa, bao gồm cả phiên bản mới nhất 3.5 của Grok, nếu nó thực sự đưa ra những suy luận dựa trên các nguyên lý đầu tiên hoặc cái gọi là các nguyên lý vật lý, nhiều vấn đề về ảo giác có thể dần được giải quyết. Có thể có một lời nhắc lớn ở cuối, có thể đưa ra kết quả chất lượng rất cao. Vì vậy, lợi ích của bài toán này nằm ở việc cải thiện mô hình cơ bản.
Chúng tôi thấy rằng nhiều dự án trong DeFi đang dần phát triển MCP. Sau khi MCP có sẵn, về cơ bản nó sẽ chia nhỏ quy trình làm việc. Tôi nghĩ có thể sẽ có nhiều MCP chuyên nghiệp hơn xuất hiện trong tương lai. Ví dụ, nếu bạn hỏi tôi về một chiến lược, MCP của tôi chuyên về các chiến lược cho vay chênh lệch giá. Tôi có thể cung cấp cho bạn một chiến lược khả thi và chiến lược này cũng đã được xác minh theo nhiều cách khác nhau. Vì vậy, tôi nghĩ điểm thú vị là trước đây chúng ta cũng đã nói về tính mô-đun hoặc khả năng kết hợp trong DeFi. Bạn có thể sử dụng mã AAVE hoặc mã Uniswap để kết hợp một AMM khác. Theo quan điểm phát triển AI và DeFi trong tương lai, có thể sẽ có nhiều MCP chuyên nghiệp như vậy xuất hiện. Bản thân MCP là một mô-đun và khi nhiều MCP khác nhau được kết hợp, nhiều chức năng mới có thể được thực hiện. Tôi nghĩ tính mô-đun đang phát triển rất nhanh ở cấp độ MCP. Tất nhiên, điều này sẽ làm nảy sinh những vấn đề an ninh mới. Ví dụ, nếu môi trường AI bị đầu độc, sẽ có nhiều rủi ro khác nhau. Nhưng tôi nghĩ đây chỉ là những vấn đề nhỏ so với quy mô. Bởi vì tính bảo mật của DeFi thực sự đã được cải thiện sau nhiều năm phát triển.
Vì vậy, tôi nghĩ AI có thể giúp giải quyết dễ dàng hơn nhiều vấn đề bảo mật DeFi. Để tôi cho bạn một ví dụ. Nhiều tổ chức tài chính truyền thống vẫn chưa muốn tham gia DeFi. Một lý do chính là mặc dù chúng tôi chi hàng triệu đô la cho việc kiểm toán, tôi không thể đảm bảo rằng không có rủi ro và tôi không bao giờ có thể đảm bảo điều đó. Nhưng điều này không tồn tại ở các tổ chức tài chính truyền thống. Bạn không thể nói rằng toàn bộ số tiền trong ngân hàng của tôi đã bị đánh cắp. Sự cố hack giao thức DeFi là toàn bộ tài sản của giao thức đều bị xâm nhập và khi sự cố xảy ra, toàn bộ nhóm sẽ bị xóa sổ. Tuy nhiên, nếu phần lớn logic DeFi tiếp theo được AI kiểm soát, thì thực tế có nhiều phương pháp kiểm soát rủi ro Web2 truyền thống có thể được thêm vào ở cấp độ tác nhân. Ví dụ, số tiền rút, logic này có thể được ghi vào thông qua tác nhân. Do đó, có thể dễ dàng hơn khi làm cho thang độ xám của bảo mật trở nên chi tiết hơn. DeFi truyền thống không thể được mô tả quá chi tiết. Nếu quá chi tiết, sẽ có vấn đề về phí gas, cũng như một số lỗi mới và vấn đề bảo mật.
Alex: Tôi hiểu rồi. Câu hỏi nhỏ cuối cùng cũng là phần mở rộng của câu hỏi bạn đã nói ở đây. Như đã đề cập trước đó, rất nhiều mã ban đầu cần được các cơ quan kiểm toán kiểm tra. Theo quan sát của bạn, khi AI phát triển, chi phí bảo mật của một dự án DeFi sẽ tăng hay giảm? Chi phí an ninh có giảm đáng kể trong một hoặc hai năm qua không?
Mindao: Tôi nghĩ chúng ta cần xem xét một số điều để giảm chi phí. Thứ nhất là DeFi có một vấn đề lớn, đó là rất khó để mọi cuộc kiểm toán có thể bao quát hết mọi khả năng. Không chỉ cần kiểm tra mã mà còn cần xác minh chính thức. Xác minh chính thức cũng khó có thể khai thác hết logic của mọi ranh giới bảo mật. Đây là lý do tại sao trong DeFi truyền thống, mọi người không muốn tạo ra những sản phẩm quá phức tạp. Nếu chúng trở nên phức tạp, sẽ xuất hiện những lỗ hổng logic hoặc nhiều trường hợp ngoại lệ khác nhau. Giữa một sản phẩm DeFi và một sản phẩm DeFi có AI, tôi nghĩ chi phí kiểm toán bảo mật và ranh giới bảo mật của sản phẩm sau có thể kiểm soát được nhiều hơn. Tôi không có con số cụ thể vì vẫn còn quá sớm, nhưng tôi cảm thấy các sản phẩm AI DeFi có thể triển khai nhiều logic hơn và không đòi hỏi quá nhiều chi phí để kiểm toán. Logic đằng sau khả năng của họ và những gì họ có thể làm là khá khác nhau.
Alex: Tôi hiểu rồi. Hôm nay chúng ta đã nói rất nhiều, bắt đầu với stablecoin, sau đó mở rộng sang stablecoin và DeFi, cũng như DeFi và AI, bao gồm nhiều điểm giao thoa khác nhau giữa AI và stablecoin. Cảm ơn ông Mindao rất nhiều vì đã làm khách mời của chúng tôi hôm nay và chia sẻ với chúng tôi nhiều hiểu biết và suy nghĩ sâu sắc. Cảm ơn.
Mindao: Được, cảm ơn bạn.
