隨著比特幣未平倉合約量的上升以及清算地圖中關鍵價格點位的不斷加碼，市場的分歧開始進一步加劇，到底當前是反彈轉變為反轉，還是下跌中繼的第二次派發？
這是作者從市場中觀察到的，對於未來走勢的兩種主流看法，兩種觀點下都有不少的分析師支持，兩種觀點從完全不同的數據和角度出發，但是仔細觀察其思路的核心能看到二者殊途同歸。二者的出發點都是對於供給與需求的分析。 因此今天的分享脈絡就是從供給與需求的出發，分析看反轉以及看二次派發的觀點是怎麼從同根，也就是都從分析供給與需求出發，但是得出了完全不同的結論。
K 線是價格的走勢，它是供需關係最表象的可視化圖形，買入和賣出強度的此消彼長構成了價格的上下波動，每一根 K 線的形成，都是買賣雙方力量交鋒的結果，是供需結構變化的壓縮圖像。 進一步講，買入和賣出是有強度的，從交易量上就能直觀觀察到。如果再進一步思考，為什麼價格會改變？為什麼在某個位置回檔？為什麼有時候突破會失敗？
這裡作者分享一個彈珠理論，為了方便解釋關稅政策的影響力變化以及供需改變時形成動能的高低。彈珠理論是將供需關係由抽象化為具體的一種想法。狹義的供需關係可以在訂單簿上非常容易的看到，不同掛單量的訂單形成了厚度大小不一的玻璃，而每一筆主動成交的交易單，都是一顆具有動能的彈珠。價格的變化過程，本質上就是這些彈珠不斷擊打訂單簿，擊穿玻璃，推動價格向前的過程。
玻璃的厚度，代表某價位上的流動性深度與掛單密度；彈珠的動能，來自主動買盤或賣盤的體量與速度。市場價格的每一次推進，就是彈珠擊穿某層玻璃後，價格向下一層躍遷的結果。若動能強大，則可能連續擊穿多層玻璃；若動能不足，則可能卡在某層甚至被反彈。在市場劇烈波動時，切換到 1 分鐘級別，能發現這樣的擊穿彈珠式的交易。
這可以解釋短時間框架下，價格的不可預測性，因為它可以被視為在兩層厚玻璃之間的無序運動。相較於“價格走勢”，彈珠理論強調“動因結構”；相較於預測 K 線，彈珠理論試圖還原價格被推動的物理過程。這是一種更接近市場本質的分析方式。 從 K 線出現，結合時間與交易量能夠發散出無數的交易指標，這些指標大多不在今天的討論之中，但是其中涉及供需關係的，我會在接下來的內容裡提及。
基於彈珠理論，可以得到下述抽象：
掛單厚度= 某價格層的深度
主動交易= 彈珠
成交量= 彈珠的動能
衝擊成本= 彈珠穿透玻璃的能量損耗
基於這個思路，可以進一步得到下述假設：
市價不是連續滑動的，而是跳躍式地「擊穿」一個又一個價位區間；
不同價位的掛單密度不一，厚度差異造就了支撐與壓力；
主動交易越大，其動能越強，能推動價格穿越更多的「玻璃層」；
市場中部分掛單是「虛假流動性」 ，不代表真實意願，彈珠撞上這類玻璃會出現假突破；
價格行為具有慣性，動能過大時，可能導致價格“擊穿過頭”，形成過熱或過冷現象，也就是超買或超賣。
這是作者從兩種觀點以及一直以來自身做交易時所得出的理論。 做一筆交易，你可以只看 k 線，因為所有的供需關係都被隱藏在 k 線中了，如果交易水平夠高，可以只看 k 線就能判斷供需關係的走向，以及對於臨界點到來的把控，高手化繁為簡，k 線足矣。
舉兩個簡單的例子：一根長陽線通常意味著買方力量在該週期內佔據主導，需求持續上升併吞噬掉掛單，動能強勁地擊穿了多層“玻璃”；而一根長陰線則反映出供給的壓制性主導，買方支撐無力，價格迅速向下擊穿多個支撐位，彈珠的動能源自強大的賣方意願。
如果觀察 k 線無法看出供需關係，則需要更多指標的輔助，例如未平倉合約量，現貨溢價情況，清算地圖，從更多的角度去找到輔佐自己交易的數據支持。 反彈強化為反轉，又或者中繼第二次派發，都是根據各自的角度得出的結論，前者認為需求大於供給，後者認為供給大於需求，更直接說前者認為牛市還在，後者認為熊市已成，並將繼續深化。從體感來說，看好反彈轉變為反轉的人更多，也就是牛沒走的人更多，因此我先介紹第一種觀點的理論基礎。
第一種觀點：反彈很有可能轉變為反轉
第一種觀點大致整理下來分為 3 類不同的需求大於供給的情況，從長短期持有人到密集籌碼區供給關係的討論來自@Murphychen 888 ，下文中也會大量使用 Murphy 提出的觀點。
首先是長期持有者（LTH）與短期持有者（STH）之間的關係，LTH 與 STH 的盈虧狀態轉換往往預示著重要的市場轉折點。而其中第一個小論點是觀察長期持有者損虧比率（LTH-RPC）的變化來捕捉市場底部訊號。當該指標顯示長期持有者開始出現普遍虧損時，往往意味著市場正在接近階段性低點。
指標原理是：
當長期持有者的獲利比例顯著下降並出現虧損時，意味著可兌現的利潤空間被大幅壓縮
虧損狀態的持續會抑制拋售意願，隨著可賣出籌碼的減少，市場拋壓將逐漸減弱
當賣盤動能衰竭到一定程度時，市場自然形成價格底部
歷史數據支援：
在 2018 年和 2022 年的熊市底部，長期持有者的虧損籌碼佔比均達 28% -30% 區間
2020 年 3 月的極端行情中，該指標同樣攀升至 29% 附近
在多頭期中，當這一比例達到 4% -7% 時，通常對應著調整行情的低點區域
當前市場特徵顯示：
長期持有者的虧損佔比已從近乎零上升至 1.9% ，接近 2024 年 7 月水平
考慮到 2024 年底至 2025 年初以 9-10 萬美元成本購買的比特幣即將轉為長期持股（目前處於浮虧狀態），預計該比例將繼續上升
當虧損佔比進入 4% -7% 的門檻區間時，將出現更具確定性的佈局機會
當絕大多數長期持有者處於獲利狀態時，每次價格反彈都會引發獲利了結，形成持續的下行壓力。而歷史經驗表明，無論是熊市底部還是牛市回調，當長期持有者普遍轉為虧損狀態後，往往意味著市場即將觸底。因為此時拋售動能已充分釋放，難以為繼的賣壓將促使價格企穩回升。雖然目前市場已出現部分長期持有者投降跡象，但從時機選擇來看仍屬於左側佈局階段，不過潛在回報率可能較為可觀。
第二個小論點是 STH-RPC，短期持有者的盈虧比。和觀察長期持有者出現虧損，左側進場不同。短期持有者的盈虧比是右側進場訊號，證明當前需求遠強於供給。
指標原理：
當市場中新增的短期參與者逐漸從虧損狀態轉向獲利，通常意味著整體信心正在恢復。這類變化常伴隨著市場趨勢的反轉，是市場情緒的關鍵轉折點訊號。
指標觸發臨界點：
一旦短期持有者的平均花費成本超過其持倉成本，就表示這批資金正在實現盈虧反轉。他們的獲利情緒會帶來更強的買入動能，推動價格不斷上穿前期的交易區間，直到上漲勢能被長期投資者的賣壓所中和。因此，當「短期持有成本線」上穿著「花費成本線」時，往往表示市場轉暖，趨勢反轉的訊號已經出現在圖表右側。
目前沒有觸發，但是黃線已經開始向藍線收斂。基於此指標的曲線收斂依然是一種左側入場思路。
基於 MVRV 比率的極限偏差定價區間也可以被看作不同厚度的玻璃，當整體達到損益平衡時，便不願再以更多虧損離場，向下的彈珠動能衰減。說明大多數市場參與者依然看好比特幣的長期前景，並未被短期波動所動搖。換作是「熊市預期」主導的市場氛圍，當價格跌破關鍵成本線時，往往會引發一連串的恐慌拋售，而不是當前這種迅速穩定的狀態。結合長短期持倉者目前的損益格局，以及下跌動能正在減弱的走勢特徵，可以推斷：市場已經非常接近局部低點，這一階段具備了較強的左側入場價值。
第二類觀點是穩定幣與比特幣之間的供給與需求關係，即 BTC-SSR。
BTC 市值除以所有穩定幣市值，代表了比特幣從整個穩定幣池中攫取流動性的能力，這個能力越強，價格上漲機率就會越高，反之趨勢衰減。
從 BTC-SSR 走勢可以看出，從 2023 年底啟動的行情，比特幣和穩定幣只要出現背離，穩定幣就有極大的可能流入比特幣中，將 BTC-SSR 拉回區間中。這個圖形出現了兩個高點分別是， 2024 年 3 月 13 號以及 2025 年 11 月 21 號，對應價格是 73 k 和 98 k。四次局部低點在去年 8 月 5 號， 9 月 6 號，今年 3 月 10 號， 4 月 8 號，價格都是局部低點。進一步觀察穩定幣市值和比特幣市值的比較，每當穩定幣市值和比特幣市值出現背離，BTC-SSR 會迅速開始走低，直到觸及 23 年行情啟動時的比例，意味著穩定幣流向比特幣的動能在不斷累積，一旦觸及需求區，能量就會立即釋放。當下穩定幣的市值仍在加速上升中，不斷流入的穩定幣極有可能拖起比特幣市值。前提依然是牛市存在，行情並未消失。
第三類觀點是高低籌碼密集區會形成雙錨效應。
這個觀點依然來自 Murphy，先前我們將供需關係的定義從狹義上訂單簿買盤和賣盤拓展到長短期持有人的供需，接下來將時間維度進一步拉長。觀察比特幣的歷史上的供需關係。其中值得觀察的指標就是密集籌碼區。
指標原理：
比特幣在特定價格區間內的密集成交，反映出大量資金的認同和佈局。下跌時，高位持幣者因不願割肉而形成“阻尼力量”，類似於懸崖上的樹枝，能延緩價格下行速度；反之，低位持幣者看漲預期強烈，往往願意持幣待漲，像岩壁上的凸起石塊，能托住價格。這兩種力量疊加起來，建構了市場的關鍵支撐結構。
歷史數據支援：
2024 年 6 月，比特幣在$ 39, 000 至$ 43, 000 區間聚集了約 8% 的籌碼，形成明顯支撐區；而$ 60, 000 至$ 68, 000 之間則堆積了 12% 的阻力帶。在 7 至 8 月遭遇外部衝擊（如德國政府出售 BTC 與日元套息交易回補）期間，價格在$ 43, 000 與$ 60, 000 之間震盪，顯現出這兩道籌碼密集帶成功構建了緩衝區。尤其是 2024 年 8 月 5 日，BTC 最低迴調至$ 49, 000 ，恰好落在兩個密集區之間，印證了籌碼結構對於價格的天然錨定作用。
2022 年 11 月，FTX 事件引發市場流動性危機，但 BTC 價格仍穩住在$ 6, 000-$ 10, 000 （籌碼佔比 13% ）和$ 18, 000-$ 22, 000 （佔比 19% ）這兩個籌碼高區之間。 11 月 9 日最低跌至$ 15, 500 ，也正好卡在這兩層區間的中間，體現出即使在極端恐慌中，籌碼結構依舊能提供穩定支撐。
沒有形成錨定效應的失敗案例：
2022 年 3 月，BTC 從$ 69, 000 高點回落後，在$ 35, 000-$ 45, 000 附近橫盤近兩個月。當時市場分歧嚴重，一部分人認為這屬於多頭調整，另一部分則判斷是熊市開啟。但從籌碼分佈看，價格下方沒有形成集中持倉，籌碼在$ 25, 000 至$ 66, 000 範圍內均勻分佈。而真正具備支撐能力的籌碼堆積則遠在$ 6, 000-$ 12, 000 。結果在恐慌情緒主導下，價格快速跌破橫盤區間，最終確認進入熊市。
目前狀況：
目前在$ 60, 000-$ 70, 000 和$ 93, 000-$ 100, 000 兩個區間分別聚集了大約 11% 的籌碼，形成一種上下對稱的結構。若參考過往的歷史表現，這種分佈格局具備將價格波動限制在$ 70, 000-$ 93, 000 區間的能力。只要這種籌碼構造未被破壞，價格中軸的「共識中樞」大概率就會在這兩個密集區之間重新確立。錨定理論也可以用彈珠理論來解釋，讓價格上下波動的動能猶如繃勁的橡皮筋，當價格向著低籌碼密集區移動，向上的動能就能持續累積，在觸碰低籌碼區之前，就會向上激發，出現反彈。因此，$ 70, 000 將成為本輪週期中不易跌破的核心支撐。
分析完看好當前反彈轉變為反轉的觀點後，我們討論關稅在這個過程中的影響。先說結論：單一事件對於市場的衝擊動能，在事件不會進一步惡化的前提下，會逐漸衰減。
本輪因關稅政策預期所引發的市場調整，整體可劃分為三個階段： 2 月 25 日至 28 日、 3 月 10 日至 13 日，以及 4 月 7 日至 10 日。
從投資人在下跌期間將虧損資產轉入 Binance 的行為出發，可較為客觀地量化市場在各階段所承受的衝擊強度。數據顯示，第一階段的已實現虧損規模達 1.39 億美元，遠高於後續兩階段，分別為 4, 392 萬美元與 5, 890 萬美元。此類行為在鏈上呈現出明顯遞減趨勢，顯示初期市場受到的心理衝擊最大，後續階段雖然仍有恐慌反應，但幅度趨於收斂。
劇烈的拋售將價格打回需求區，而川普不會在關稅上釋放超過以往的負面訊號可能性很高。關稅對大部分國家高高舉起，輕輕落下，破壞力有限。 10% 的互惠關稅已經達到目的。川普無法承受 10 年美債被進一步拋售，只能在不引起美債拋售恐慌範圍內進行操作，破壞力被進一步控制，關稅給供給端加成的 buff 會開始失效，向下動能開始衰減。因此，市場情緒逐漸緩解，短期持有者會逐漸獲利，長期持有者拋壓還遠遠沒有到來，大量穩定幣有流入比特幣的可能性。這是支持當前的反彈可能強化為反轉的依據，目前左側入場的吸引力正在增加。
第二種觀點：目前的反彈在吸籌過後的第二次派發
這種觀點認為當前階段是走向長期熊市的下跌中繼。宏觀的討論原因有關稅引起的通膨加劇，走向滯漲，加速衰退的可能性。但這類觀點的核心是美股已經走入技術性熊市，美股的持續下跌不可避免，而比特幣無法獨善其身，並不具備獨立性，會被美股拖曳下跌。 因此，這裡分享如何確定美股已經走入技術性熊市的依據。
第二類觀點認為美股在過去幾個月的走勢完全符合威科夫-派發階段。作者從價格與對應的交易量情況，即量價行為出發，來解釋這個觀點。圖中黃色箭頭指，需要注意單日交易量的形態；淡藍色肩頭指，需要注意一段時間內交易量的形態。
11 月 6 號，價格開始大幅上漲，同時交易量放大，價差也變大，標誌著階段性高點已經快要來到。這裡是 PSY——最初的供應點。
11 月下旬到 12 月初是 BC 購買高潮：又稱買進密集區。成交量和價差都顯著擴大，賣盤的力量達到頂點。在市場頂端附近，大眾急切的大量買盤都被主力的大量賣單所滿足。
12 月 18 號，發生購買高潮之後的 AR 自然回落，買盤幾乎枯竭，但是賣盤仍在持續，這樣，自然回落就發生了。自然回落的最低點有助於界定派發交易區間的市場底部。
12 月 20 號的放量買盤是第一次吸籌，即 ST 二次測試：在自然回落發生後，價格再次上漲到購買高潮區域附近，以測試購買高潮區域附近價格的供應和需求的狀況。當價格接近購買高潮的阻力區時，成交量應該減少，價差應該縮小，這意味著供應將大於需求，價格頂部被確認。
12 月底到 1 月初出現 SOW 弱勢訊號：弱勢訊號通常發生在派發結束的時候，價格下跌到派發區間的底部，或是稍微突破派發區間的底部，經常伴隨成交量增加和價差的擴大。弱勢訊號意味著，供應控制了市場。
1 月 13 號至 1 月 23 號之間是 UT 上衝回落：上衝回落的出現，目的是引誘最後一波買家繼續進場做多，同時打掉提前入場的空頭所設置的止損。上衝回落是一種價格停止行為，但是給大眾的感覺是價格要向上突破區間阻力，因為主力並不想讓大眾看出價格即將下跌。
2 月 19 號出現派發後的 UTAD 上衝回落：它是主力對價格突破區間阻力線之上後對新產生的需求做出最後的測試。
2 月 19 號至 3 月初：需求被證偽，交易量放大的加速出逃。
3 月 25 號出現 LPSY 最後的供應點：即使放量買入，但是在 SOW 測試了冰線的支撐力度後，價格反彈無力，價差變窄，這些都顯示價格上漲比較困難。價格上漲困難的原因，可能是由於需求已經枯竭，或者供應控制了市場。最後的供應點是主力在價格快速下跌前的最後一波派發。
美股從價格形態以及對應交易量放大或縮小情況，完全符合威科夫的派發理論。證明美股已經走完牛市末期的衝刺，派發已經完成。接下來要找到 LPS 即最後的支撐點，才能實現熊轉牛，在此之前都是多頭陷阱，應該逢高做空。
兩種市場主流觀點的差異又可以被看作對美股的預期以及比特幣脫鉤美股的可能性：即美股如果無法止跌，比特幣是否能夠獨善其身；又或者美股是否能在這裡築底，而比特幣率先反彈。
市場分歧進一步加劇，你認同哪一種觀點？
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