原文| Odaily星球日報（ @OdailyChina ）
作者| 叮噹（ @XiaMiPP ）
隨著比特幣突破 12 萬美元，以太幣重新站回 3,400 美元，市場關於山寨季回歸的討論逐漸升溫。
山寨季是否真正來臨尚存不確定性，但如果新一輪資金流入周期開啟，我們該關注哪些投資機會？本文從主觀視角出發，探討資產儲備、ETF 候選、RWA、DeFi、穩定幣五個賽道。本文所提及的項目並非短期投機標的，而是基於當前市場趨勢，筆者認為可能在未來吸引更多結構性關注的方向。加密貨幣市場波動劇烈，風險與機會並存，投資需保持理性並結合獨立判斷。本文僅為參考之用，不構成任何投資建議。
本輪「山寨季」與過往有何不同？
過去提到“山寨季”，大家腦海裡浮現的往往是板塊的輪番上漲，中小市值的幣種漲幅遠高於比特幣。但這一輪，市場的主導邏輯可能不一樣了。
首先，宏觀環境發生顯著變化。隨著 GENIUS 法案、CLARITY 法案取得突破性進展，監管邊界進一步清晰，傳統金融機構的入場障礙正在被清掃。與以往由散戶和投機情緒驅動的「野蠻生長」不同，機構資金的參與會改變市場定價權的歸屬。他們的資金規模更加龐大，投資邏輯也更加嚴謹，更加重視合規與基本面，具備更強的市場話語權。這也意味著，未來能夠吸引大機構資金的領域，很有可能成為市場熱點。
這一點，在當前市場趨勢已顯現出明顯的分化。儘管比特幣價格已經觸及歷史新高了，但多數山寨幣自年初暴跌以來的價格修復普遍不足 50% ，部分甚至不到 30% 。市場流動性持續向比特幣集中，山寨幣的流動性顯著收緊。這種分化背後的推動力主要來自以下兩方面：
1. 比特幣現貨 ETF 的機構驅動
比特幣現貨 ETF 的流動趨勢清楚地反映了機構對市場的深刻影響。從數據顯示來看，比特幣現貨 ETF 的大規模淨流入與比特幣的三段結構式上漲基本上趨於同步，機構資金已成為比特幣價格走勢的重要推動力。
比特幣現貨 ETF 淨流入流出
比特幣價格走勢（週線）
2. 上市公司囤幣的虹吸效應
美股上市公司加速囤積比特幣進一步放大了資本虹吸效應。一方面，上市公司增持比特幣直接推高了市場需求，強化了比特幣的稀缺性敘事；另一方面，囤幣行為成為吸引市場關注的“流量密碼”，帶動相關公司股價上漲。近半年，上市公司增持比特幣的速度顯著加快，持倉增幅高達 40% 。截至 2025 年 7 月，上市公司持有的比特幣總量約為 67.3 萬枚，佔比特幣總供應量的 3.2% 。其中，Strategy 公司獨佔 2.8% 的份額。
上市公司比特幣持股趨勢
再看以太坊，其近期的崛起同樣展現出機構資金主導的趨勢。首先，以太坊現貨 ETF 連續 9 週的淨流入，總持倉達到 134 億美元，徹底扭轉了先前以太坊的頹勢。
以太坊現貨 ETF 淨流入流出
以太坊價格走勢（週線）
其次，以太坊作為資產儲備的新敘事正在形成。自 SharpLink Gaming 率先宣布將 ETH 納入資產儲備以來，Bitmine Immersion、Bit Digital、BTCS 等多家上市公司陸續跟進。目前，上市公司持有的以太坊儲備已佔 ETH 總量的 9.6% ，其中 SharpLink Gaming 獨佔 3% 的份額，超越以太坊基金會，成為第一大持倉地址，且仍在持續增持。
上市公司以太坊持倉佔比
這一趨勢表明，以太坊作為機構資產儲備的敘事正在快速升溫。機構資金的加持使得以太坊的市場定位從單純的「技術資產」轉向「價值儲存」與「技術賦能」並重的雙重角色。
從比特幣到以太坊，都在指向一個核心趨勢：機構資金在哪裡，市場熱點就在哪裡。這意味著本輪「山寨季」若開啟，可能更多由機構資金驅動，而非傳統的板塊輪動或投機熱潮。也就是說，能夠承載大筆資金的賽道或機構資金外溢的板塊，可能更具吸引力。而且，機構資金的參與不僅帶來了更穩定的資金流，也可能推動市場朝更成熟、理性的方向發展。
需要說明的是，本文推薦的代幣以大市值項目為主，原因在於其較符合機構投資者的偏好。這些項目通常經過多輪市場週期的驗證，擁有較強的基本面支撐和用戶基礎，符合機構對長期價值的偏好。此外，機構投資者受嚴格的合規要求約束，大市值代幣因其較高的市場透明度和廣泛認可度，更易通過監管審查，並具備「合規優勢」。這使得機構在規避法律風險的同時，更傾向選擇這類代幣，而非短期投機性較強的小市值項目。
儘管大市值代幣在機構化趨勢中具備優勢，但加密市場充滿不確定性，宏觀經濟、監管政策或市場情緒的變化均可能影響資金流向。投資人應保持謹慎，透過獨立研究全面評估機會與風險，理性做出投資決策。
資產儲備賽道：哪些幣能上企業資產負債表？
基於比特幣和以太坊的趨勢，被納入企業資產負債表的代幣更有可能成為本輪「山寨季」的重要投資方向。目前，上市公司已將部分主流山寨納入資產儲備，包含 BNB、SOL、TRX、HYPE，相關閱讀參考《美股加密狂熱升級，「山寨 Summer」行情爆發在即》。
BNB ：作為幣安生態的核心，BNB 在全球交易量最大的交易所背書下，具備強大的現金流支撐。幣安近期宣布與美國監管機構達成和解，進一步鞏固了其合規地位。
SOL ：Solana 以高效能區塊鏈著稱，在 Meme 交易方面有著非常強大的優勢和比較完整的生態。 2024 年，Solana 基金會與許多傳統金融機構合作，探索 RWA（現實世界資產）代幣化，吸引了機構資金關注。近期，Letsbonk.fun 的崛起推動 Solana 交易量激增，顯示出生態活躍度持續提升。 SOL 現貨質押 ETF 已獲批，這可能為現貨 SOL ETF 的推出提供一定參考，但具體進展仍需觀察市場與監管動態。
TRX ：波場（TRON）以低成本和高吞吐量吸引了大量穩定幣交易，USDT 在 TRON 鏈上的佔比超過 50% 。 2025 年初，波場宣布與香港金融科技公司合作，探索合規化穩定幣應用。透過與納斯達克上市公司SRM Entertainment（簡稱SRM）達成合作，進行反向合併實現上市，登入美國主流資本市場。
HYPE ：與上述三種資產歷經多個市場週期不同。 HYPE 作為新興的公鏈代幣，因其衍生性商品交易量的持續走高登頂鏈上合約王座，是少數能在早期階段就展現「現金流能力」的新項目，在下文的 DeFi 版塊會提供更詳盡的數據。
推薦理由
優中選優，從筆者個人角度來看，雖然上述基本上都是大市值的項目，不過投資者追逐山寨幣的核心動力在於期待其漲幅超越比特幣。從價格彈性角度來看，SOL 在本輪價格修復中表現最為疲軟，籌碼結構也相對鬆散。因此，在基本面未受損的前提下，一旦市場資金回流，SOL 的價格彈性可能更為突出。
幣圈歷來有「買新不買舊」的說法，HYPE 作為新興項目，生命週期尚短，但在新周期中可能更具「成長紅利」。
長期視角下，企業資產負債表上能出現的代幣，將是加密市場「機構主線」的一部分。未來如有更多被納入企業負債表的代幣仍值得維持持續追蹤。
ETF 候選賽道：機構能投的山寨幣有哪些？
自 2024 年 1 月美國批准現貨 ETF 以來，比特幣現貨 ETF 總資產淨值已超過 1,496 億美元，以太坊現貨 ETF 自 2024 年批准以來總資產淨值也已達到 142 億美元。 ETF 是機構資金入場的重要管道，也正在成為山寨幣的重要敘事。潛在的 ETF 候選幣種包括：SOL、XRP、LTC、DOGE、ADA、DOT、HBAR、AXL、APT，相關閱讀參考《山寨 ETF 扎堆申請，ETF 2.0 時代要來了？ 》。
這些幣種多為大市值公鏈代幣，儘管部分幣種功能局限於交易媒介或計價單位，過去逐漸淡出市場焦點，但2024 年底以來，ETF 相關利好使其重新獲得機構和市場關注。
山寨幣 ETF 核准機率圖
Solana（SOL）在山寨幣ETF 賽道中是優先跑出來的。 6 月 30 日 REX-Osprey 合作申請的 Solana 現貨質押 ETF 獲得批准，但是根據發行方透露，該基金採用的C-Corp（普通的C 類公司）架構能持有現貨SOL 並進行鏈上質押，從而獲取收益並歸入基金資產，但也因此該ETF 並不享有 ETF 頻道所以，與 VanEck、 21 Shares、Bitwise 等所申請 ETF 並不相同。
推薦理由
若傳統現貨 SOL ETF 未來獲批，可能進一步強化其市場吸引力，我們在上述文中已經推薦過。面臨相似情況的就是 XRP，目前紐交所已經批准了 ProShares Ultra 的基於期貨的 XRP ETF，而且 Ripple Labs 與美 SEC 的監管糾紛或將收尾，SEC 在今年批准 XRP 現貨 ETF 的機率極高。而從 XRP 本身的價格走勢來看，其在多輪市場回檔中始終保持抗壓態勢。強者恆強，在幣圈始終能得到很好的驗證。
山寨幣ETF 價格走勢圖（日線）
另外獲得批准機率較高的則是 LTC 和 HBAR，而且二者均沒有被標記為證券，合規屬性明確，其中 HBAR 在市場的多輪衝擊中同樣展現出較強的抗跌性。
RWA 賽道：現實資產的鏈上映射
RWA（現實世界資產，Real World Assets）透過將房地產、債券、股票、藝術品等傳統資產代幣化，釋放了資產流動性、透明性和全球可近性的潛力。這種「鏈上資產化」模式為投資者提供了更靈活的交易方式，同時為傳統金融機構開闢了新的投資管道。
隨著監管環境的逐步優化，RWA 賽道獲得政策輔助。例如，香港 2025 年推出的《數位資產宣言 2.0 》明確支持 RWA 代幣化試點，為其規模發展提供了政策背書。 RWA 的熱門敘事源於其在傳統金融與區塊鏈融合中的獨特定位，結合機構資金的持續流入、監管環境的改善、真實收益的吸引力以及技術成熟的支持，使其有望成為本輪「山寨季」的重要賽道之一。
從rwa.xyz資料顯示來看，RWA 資產市值最大的就是貝萊德的 BUIDL 基金，與 Securitize 合作，除此之外，Exodus Movement（EXOD）、Blockchain Capital（BCAP）等都與 Securitize 合作，但是 Securitize 本身並未發幣，與 Ethean 合作推出了第一線在網路上的主網。其次就是 Ondo、Superstate、Centrifuge。
資產代幣化協議市值排名
除此之外，Chainlink 的去中心化預言機是許多 RWA 計畫的關鍵基礎設施。 2024 年，Chainlink 與高盛、摩根士丹利、富國銀行等多家金融機構合作，為代幣化債券和房地產資產代幣化提供數據和結算支援。
推薦理由
RWA 天然符合機構投資偏好，是現實收益與合規預期兼具的“橋樑賽道”，但是目前形成規模並且發幣的協議只有 Ondo（ONDO）和 Centrifuge（CFG）。另外，作為 RWA 賽道不可或缺的技術支柱 Chainlink（LINK）也同樣值得關注。
DeFi 賽道：真實現金流，機構豁免催化
DeFi（去中心化金融）作為區塊鏈核心應用之一，正迎來政策層面的支持。美國 SEC 計劃推出「創新豁免」政策，為 DeFi 專案的合規發展鋪平道路，降低了監管不確定性。
另外，DeFi 鏈上數據表現強勁。從 Coingecko 發布的2025 年第一季產業報告來看，相較於中心化交易所（CEX）現貨交易量普遍下滑形成對比的是，DEX 現貨交易量環比微增 6.2% ，衍生品 DEX 的季度交易量再創歷史新高，達到 7991 億美元，甚至超過了 2023 年全年的交易量再創歷史總量。主要得益於 Hyperliquid 的出色表現，目前，已成為所有 DEX 和 CEX 衍生性商品交易所中排名第八的交易平台。
DEX 現貨交易量趨勢變化
Hyperliquid 市佔率佔比
在 DeFi 賽道中，借貸協議的鎖倉價值（TVL）佔比最高，其次是流動性質押協議，協議龍頭分別為 Aave和 Lido。
DeFi 賽道資產鎖倉價值佔比
另外，DeFi 專案也通常是最具真實現金流收益的賽道，在信心稀缺的周期裡，健康的財務是支撐專案活下去的關鍵因素，相關閱讀參考《從成長幻覺到現金流現實：當回購成為山寨幣的集體敘事》。
DeFi 協議費用收入
DeFi 賽道的投資選擇非常多，其中DEX 是最賺錢的協議類型之一。不同公鏈上的龍頭 DEX 表現都特別突出，例如以太坊上的 Uniswap、BSC 鏈上的 PancakeSwap 以及 Solana 鏈上的 Raydium。這些 DEX 作為各自鏈上生態的核心樞紐，直接受益於鏈上活動的爆發。
以近期 Solana 生態的 Letbonk.fun 為例，其快速崛起推動了 BONK 代幣價格暴漲約 3 倍，同時帶動 Solana 鏈上 DEX 龍頭 Raydium 的代幣 RAY 價格接近翻倍。這一現象表明，鏈上生態的繁榮往往放大 DEX 的收益潛力，使其成為資金外溢的直接受益者。不過， DEX 的表現高度依賴鏈上生態活躍度與市場情緒。
推薦理由
隨著以太坊生態的持續升溫，其上的 DeFi 計畫最有望受益於資金外溢效應。作為借貸賽道龍頭的 AAVE 和 DEX 賽道龍頭的 UNI，憑藉著成熟的生態地位和穩定的收益模式，或成為資金的優先選擇。 HYPE 作為新興潛力項目（先前在資產儲備賽道已提及），因其在衍生性商品交易領域的快速成長，展現出一定的投資吸引力。
穩定幣賽道：最接近真實支付落地的敘事
加密貨幣的下一波真正採用可能來自穩定幣和支付。隨著 Genius 法案的推出，穩定幣的監管框架日益明確。
穩定幣賽道通常與 RWA 和 DeFi 賽道形成協同效應。在 DeFi 賽道遭遇資金外流以及協議存款貶值的情況下，RWA 和 CDP（抵押債務頭寸）卻實現 TVL 的顯著增長。
在穩定幣賽道中，USDT 和 USDC 等中心化穩定幣因美元儲備錨定而佔據主導地位，應用場景廣泛。如若作為投資標的只能選擇去中心化穩定幣的治理代幣，例如 DAI 背後的 MKR 或是 USDe 背後的 ENA。
推薦理由
Sky（前身為 MakerDAO）是去中心化穩定幣領域的龍頭，透過投資代幣化美債，其財務狀況保持健康，展現出穩健的基本面。目前正在透過品牌重塑試圖創建自己的生態敘事。
Ethena 則是 2024 年上線的協議，但資金鎖倉規模已經可以與 Sky 相媲美，而且正在和 Securitize 合作推出專注 RWA 的公鏈 Converge。
結語
山寨幣行情的真正爆發，從來不是靠喊出來的，而是資金結構、政策環境與市場敘事共同催化的結果。當比特幣與以太坊成為機構持股核心資產，新的「山寨邏輯」也悄悄成型：具備基本面、能講清故事、能被機構接住的幣，才有可能在接下來的周期中穿越估值重構的迷霧，成為真正的贏家。
