原題：「FriendTechs 内部の VC vs Liquid Fund がチョッピングブロックを出る」
ゲスト: ハシーブ、タルン、ジェイソン、トム
オリジナルコンピレーション: zhouzhou、joyce、BlockBeats
編集者注: このポッドキャストでは、Friend.Tech のトークン価格の急落がプロジェクト計画とユーザー維持に及ぼす影響について詳しく掘り下げており、仮想通貨プロジェクトの終了、特にトークン発行後のプロジェクト終了の倫理的問題や、ベンチャー キャピタルやベンチャー キャピタルの倫理的問題についても議論しています。流動性、仮想通貨市場におけるセックスファンドのさまざまな役割。さらに、このプログラムはエアドロップマイニングの悪影響とヘッジファンドが市場の流動性と効率に及ぼす影響を分析します。ポッドキャストでは、市場の投機と長期的な価値創造との間の矛盾や、市場効率の改善の余地についても触れています。
このポッドキャストでは、次の中心的な質問が提起され、検討されます。
Friend.Techトークンが急落。
プロジェクトの撤退と倫理問題
ベンチャーキャピタルと流動性ファンドの異なる役割。
エアドロップマイニングの悪影響。
市場戦略と裁定取引行動の欠如。
TL;DR:
Friend.Tech トークンの急落: Friend.Tech トークンの価格は 96% 下落し、持続可能な製品計画とユーザー維持戦略なしでトークンを発行するリスクが明らかになりました。
プロジェクトの終了と倫理的問題: 初期プロジェクトのトークン発行は、終了時に、特にプロジェクトが終了後に「逃亡」したと非難された場合に、プロジェクトチームが倫理的義務を負うべきかどうかについての議論を引き起こしました。
仮想通貨市場におけるベンチャーキャピタルの役割: 参入障壁が低いため、多数のベンチャーキャピタルが仮想通貨市場に参入し、プロジェクトの評価を押し上げ、過剰な宣伝と過小提供につながります。
初期段階のトークン発行の課題: 初期段階のトークン発行は市場シグナルを混乱させることが多く、プロジェクトの長期的な可能性とユーザー維持に悪影響を及ぼします。
VC vs. 流動性ファンド: VC が仮想通貨市場から価値を引き出しているのか、それとも流動性ファンドが市場の効率性を高めることができるのかを探ります。
ヘッジファンドと市場の効率性：ヘッジファンドが市場の流動性と価格発見を高めることで市場の効率性を改善できるかどうかは依然として懸念されている。
エアドロップ マイニングとウォッシュ トレード: エアドロップ マイニングは、偽のユーザー増加データを作成し、価値の抽出を引き起こすことでプロジェクトの指標に影響を与えます。
ハシーブ：今日の特別ゲストは、タンジェントの起業家ジェイソン・チョイです。ジェイソン、あなたはシンガポールに住んでいますよね？アメリカの政治はシンガポール人の間で話題になっていますか?
ジェイソン：最近はみんなアメリカのことに注目していますね。私は通常アメリカ時間に従って行動します。ここ数週間、私たちは一日中FRBと政治的議論を観察してきました。正直に言うと、これは暗号サイクルの中で私が最も嫌いな部分です。
ハシーブ：ワールド・リバティ・ファイナンシャルとトランプ家のDeFiプロジェクトをフォローしていますか？
ジェイソン・チョイ：このプロジェクトはAaveに関連していると聞きましたが、Aaveのトークン価格の急回復と一致しているようです。それ以外に、このプロジェクトにあまり注目していないのですが、何か注目すべき点はありますか？
タルン:このプロジェクトは「敷物詐欺」や「貧乏脱出詐欺」のようなものだと私は言ったと思います。
Friend.Techトークンが急落
ハシーブ:今週のニュースを支配している記事は、Friend.Tech です。これは、基本的にクリエイターに賭けて、そのトークンを購入してクリエイターのチャット ルームに参加できるようにする SocialFi プロジェクトです。 2023年の夏はとても暑かったですが、その後徐々に涼しくなってきました。今年、彼らは独自のトークンを発売しましたが、そのパフォーマンスは理想的ではありませんでした。トークンの価格はほぼ全面的に下落し、現在は過去最高値よりも96％低くなりました。当初の時価総額は約2億3000万ドルだったが、現在は約1000万ドルまで縮小している。 Friend.Tech は最近さまざまな批判にさらされています。
約 4 日前、Friend.Tech プロジェクトは契約の制御を無効なアドレスに移し、実質的に独自の管理キーを焼き付けました。このニュースが出るとすぐに、Friend.Tech の価格はすぐに急落し、Friend.Tech が「逃げている」ということは、トークンを発行してプロジェクトを放棄したことを意味すると主張しました。法的根拠がまったくなかったからです。
ここで興味深い詳細は、Friend.Tech がトークンを販売しなかったことです。私たちが理解しているところによると、トークンは投資家に販売されておらず、チーム自体もトークンを保有していません。したがって、今回はいわゆる「公正な発行」トークンであり、チームはアプリケーションを終了したり放棄したりする予定はないと述べましたが、誰もがFriend.Techが逃げたと解釈しているようです。
この事件は、製品やトークンの発売後に暗号プロジェクトチームがどのような責任を負うべきかについて、より広範な議論を引き起こしました。この話を少し奇妙にしているのは、Friend.Tech が個人投資家にトークンを販売しておらず、チーム自体がトークンを保有していないことです。そこで、Friend.Tech論争、特に仮想通貨起業家が製品を立ち上げる際に負うべき責任について、あなたの意見を聞きたいのですが？
ジェイソン:私はそれらのトークンを購入しましたが、Friend.Tech で多額のお金を失いました。たくさんのエアドロップとキーを持っており、クラブにも参加し、プラットフォームで活動しています。私はおそらく当時、少なくとも公的ウォレットにおいては世界最大の保有者の一人でした。現在、私のトークンの価値は 96% 下がっていますが、少なくとも一定期間は、彼が私たちが気に入ったアプリをリリースし、人々が実際に使用したような気がします。彼はトークンを公正に発行し、大規模な内部販売には関与していませんでした。彼の本当の問題はユーザーの維持とトークン発行のタイミングにあると思います。
匿名の開発者がアプリケーションを作成し、誰もがそれについて議論し始めました。これは、DeFi の前回のラウンドではよく見られた現象ですが、このサイクルではあまり見られませんでした。あるトピックがみんなの注目を集め、何週間もその話題について話し合います。それが Friend.Tech の瞬間です。そしてこのプロジェクトは、AVAX の Stars Arena やその他の模倣者など、多くのクローンも生み出しました。これは前回の DeFi を思い出させるので、ここからソーシャル アプリケーションの新しい波が見られるのではないかと興奮していますが、まだそれは起こっていません。
ハシーブ: トム、この状況についてどう思いますか?
トム：こういうことにはチームの責任感というか、いわゆる「逃げ」行為が関係していると思います。最悪の詐欺はおそらく最悪の ICO です。多額の資金を集め、多くの約束やビジョンを掲げながらも、結局は何も実現しないものです。 2017年のプロジェクトの波でよく非難されたのはこれらのチームだったような気がします。その後、いくつかのトークンプロジェクトやNFTプロジェクト、ストーナーキャッツのようなプロジェクトを見ると、おそらくテレビ番組を開発するというコミットメントはありませんが、もしあなたがJPEG を販売しているだけなら、それほど悪くはありません。期待や約束、明確なビジョンを持たず、ただそのものであるミームコインもあります。
Friend.Tech チームはトークンを配布したわけではなく、製品を開発しただけですが、人々は他のチームよりも Racer と Friend.Tech チームに対して怒っているように感じます。実際、レーサーが何もしなかったチームよりも大きなプレッシャーを受けていたのは少し奇妙だ。チームはトークンを保持せず、取引手数料を通じて収益を上げているため、プラットフォームの取引手数料から約 5,000 万ドルを稼いでいます。通常、これらの収益は DAO の財務省に送金され、そこからチームは助成金を得ることができますが、Friend.Tech の場合、すべての収益は完全に民営化されており、チームはこれらの取引手数料から直接利益を得ています。
これは誰もが望んでいることではないでしょうか？すべてが分散化されており、管理者は存在せず、自分で操作し、誰もあなたから「逃げる」ことはできません。しかし、みんなの気分や世論の展開によっては、物事がネガティブになる可能性もあります。結局のところ、暗号化分野ではもっとひどい例があるのに、なぜ今回 Friend.Tech チームがこのような形で標的にされたのかわかりません。
ハシーブ：確かに、Friend.Techが1年半で5,000万ドル以上の取引手数料を稼いだのに、このお金がFriend.Techのトークンに流れていないことは誰もが知っているので、誰もが怒っています。 Hasu 氏がこの点を挑発的に主張しているのを見たので、トークンが発行されるということは、そのトークンがプロダクトのエコシステムに価値を蓄積することを意味することは当然理解できると思いますが、このトークンはクラブか何かに参加するために使用されるようです。このビジネスから価値を蓄積するものではありません。このビジネスは 5,200 万ドルの価値を蓄積し、それだけでした。したがって、少なくとも 1 つの論理的な不満は、人々がこれを期待していることを知っていたにもかかわらず、期待に反してこの方法で物事を行うことを選択したということです。
トム:チームがトークンを割り当て、その後チームがトークンを売ってお金を稼ぎ、その資金がマルチシグネチャーウォレットに流れ込み、その後チームが逃亡するという、もっと伝統的なプロジェクトだったら、人々はそう思っていたでしょう。不満の理由がさらに増えました。しかし、Friend.Techの場合、取引手数料の流れ、支払い方法、システム運用など、すべてが最初から現在まで非常に透明であり、何も変わっていません。
ですから、人々がネガティブな感情を抱く理由は表面的には理解できますが、より深いレベルでは、それはそれほど大きな問題ではないと思います。 Friend.Tech の設定は、本質的にミーム トークンであるという点でユニークだと思いますが、それは最初から明らかでした。
ジェイソン:多くの問題は、価値蓄積メカニズムが存在する前、プロダクト マーケット フィットのサイクルを見つける前に、後からトークンを発行することで解決できたはずだと思います。このアプリは当初かなり話題になったように思いますが、2 つの大きな問題は解決されませんでした。最初の問題は、プラットフォームが自然に小さな円になることです。たとえば、キーの購入価格が価格曲線に組み込まれます。そのため、Friend.Tech のグループは、価格が 5 ETH に上昇するため、すぐに多くの人々を排除することになり、その結果、これらのグループが 30 人を超えて拡大することが困難になるため、この拡大の問題は決して解決されません。
2つ目の問題は、クリエイターがこのプラットフォームで受け取る価値が1回限りであることです。人々があなたのキーを購入することで手数料を稼ぐ場合、誰かがあなたのキーを購入すると、価値を提供し続けるインセンティブがなくなります。なぜなら、人々があなたのグループに参加するとお金を稼ぐことができないからです。作成者が非アクティブであれば、人々は自分のキーを販売できると言えます。しかし実際には、クリエイターはそもそもキーを自分で持っておらず、独自のキーを購入する必要があるため、アクティブを続けるインセンティブがあまりありません。
トークンを発行する前にこれらの問題を解決できれば、まだある程度の人気を維持できる可能性があります。私の記憶が正しければ、彼らはちょうどユーザー曲線が急落し始めたときにトークンを発行しました。エアドロップの約束で人々を呼び戻そうとする必死の試みのように、急いでトークンを発行しました。
ハシーブ：これは確かにユーザーの急増を引き起こし、誰もがプラットフォームに戻り、新しい機能と新しいクラブシステムを目にしました。しかし、この機能は動作せず、エクスペリエンスは非常に悪いです。むしろ、彼らはエアドロップを通じてユーザーを呼び戻すプラットフォームの機会を無駄にしました。スタートアップとして、この状況に対処するのは確かに困難です。 Friend.Tech はついに暗号通貨最大の舞台にデビューしましたが、大失敗に終わり、同様の機会を再び掴むのは非常に困難になるでしょう。
タルン:私は実際にしばらく活動していましたが、その後、人々は私に質問するためだけに私の鍵を購入しました。そのとき私は、常に質疑応答ロボットとして行動する時間がないのではないかと思いました。ChatGPT はすでに存在しているのではないかと思いました。しかし、私が言いたいのは、Friend.Tech がこの「誇大広告 + エンターテイメント」メタバース ゲームプレイを実際に間違っていたということです。キーを焼き付けて料金を請求するというアイデアは、実際にはミーム通貨全体と同じです。それはまったく同じ方法で行われます - 誰かが流動性を注入し、キーを焼き、料金は作成者とプラットフォームの間で分割されます。 Friend.Tech がやっているのはまさにそれだ。ただし、彼らがそれをやるのが早すぎるのかもしれない。なぜなら、Friend.Tech のゲームプレイが突然 Solana チェーンで主流になったのに、Friend.Tech 自体がこの機会を掴めなかったからです。
ハシーブ: Friend.Tech が理解していなかった点、または Pump.fun が理解した点は、結合曲線から始めることはできるが、結合曲線は最終的には壊れてしまうため、結合曲線に永遠に留まることはできないということだと思います。バインディング カーブにとどまるのではなく、ある変曲点で切り替える必要があります。
Tarun:人々が Friend.Tech に不満を抱いている理由の 1 つは、現在ではより成功したメカニズムがいくつか見られるようになったことであり、初期の Friend.Tech はそれに比べてそれほど優れたものではありませんでしたが、実際には正しい道を進んでいると思います。 。 優れた。 Friend.Tech は、ミームコインが普及する前にこの問題を解決したと言えるでしょう。しかし、ソーシャルな部分が非常に偽物であるように感じました。プラットフォームに戻ったとき、私のキーホルダーはすべてボットであり、おそらく 500 回同じ質問をされたことを覚えています。
ハシーブ: なぜ彼らはそのような質問をするのでしょうか?
タルン:彼らは多くの交流を通じて、より大きなエアドロップ報酬を獲得したいと考えているのかもしれません。当時はみんなが「エアドロップ」をしようとしていたので、非常におかしなことになった場所もありました。最初は、これらの部屋はとても面白くてユニークだったと思いますが、その後変化してきました。 Friend.Tech が本当に主流になったのは、OnlyFans のクリエイターたちが定着し始めたときだったと思います。当時、Friend.Tech はもはや単なるニッチな暗号プロジェクトではなく、本当に大衆を魅了するものになりました。
Tom:それは本当です。OnlyFans の収益は最終的に 80 億ドルに達し、その収益の 80% はプラットフォームの創設者ではなくクリエイターに分配されました。
ジェイソン: Friend.Tech には、このプラットフォームで大きな成果を上げている地元のスターもいます。これらは、クリエイターが自分でキャリアを築くことができるクリエイター プラットフォームから現れているいくつかの良い兆候です。
ジェイソン: Friend.Tech には初期段階で成功の兆しがいくつかありましたが、チームが中核となる製品アイデアを十分に反復していなかったように感じました。彼らは、誰もがこのプラットフォームを気に入っており、物事が自然に正しい軌道に乗るだろうと感じているようですが、インフラストラクチャが非常に貧弱です。
長谷部氏：新機能の追加ペースが遅すぎて、チャットエクスペリエンスが改善されていません。プロダクトが少し軌道に乗り始めると、本来の方向性を貫かなければいけないと感じてしまい、自らプロダクトの罠に陥ってしまったように感じます。 Friend.Tech は最初のフレームワークから実際には進化しておらず、単なる「キーを持っている人とチャットする」アプリであり、それ以上のものではありません。彼らには新しいゲームプレイを試す意欲が足りないように感じます。ミームコインの精神に近いことをすべきかもしれません。
タルン:はい、誰かのグループチャットに参加することに特に魅力がないと感じる時期が来ます。あなたが受け取った質問は最初は非常に興味深いものでしたが、その後、どのトークンが上昇すると思うかという質問になりました。または、どのプロジェクトに楽観的ですか? また、その期間の Racer の Twitter パフォーマンスが少し嫌だと感じました。それが Friend.Tech の使用をやめた理由の 1 つでした。
私は彼の研究に基づいた Twitter コンテンツが特に好きでした。それは非常に奥深く、非常にニッチなものでした。しかし、Friend.Tech に取り組み始めてから、彼のコンテンツはあまり良くなくなりました。この作品は良いコンテンツを手に入れることができなかっただけでなく、クリエイターとしての自身のコンテンツの質も低下させてしまったと感じました。良いコンテンツを入手したい場合は、彼のキーを購入してレーサーの専用ルームに入らなければなりません。公共の利益となるコンテンツはあなたには提供されません。
プロジェクトの撤退と倫理問題
ハシーブ：私は、仮想通貨業界の創業者がどのように撤退すべきかに焦点を当てたいと思っています。従来のスタートアップでは、スタートアップを閉鎖するのは普通のことです。暗号化の分野では、プロジェクトを終了するのは少し奇妙です。主な問題は、規制がなく、既成の終了手順やガイドラインがないことです。プロジェクトを終了する方法や創設者がどのような責任を負うのかが誰もわかっていません。この点に関してどのような事例を見てきたのか知りたいのですが？
ジェイソン:初期段階のプロジェクトでは、成功と失敗が大きく異なることがよくあります。プロジェクトが機能していないことに気づいたときに創設者に正しい決定を下す方法についてアドバイスを与えるとしたら、非常に早い段階でプロジェクトを終了するのは非常に簡単だと思います。なぜなら、それはトークンがまだ残っていないときだからです。まだ発行されておらず、ステークホルダーはエンジェル投資家や大手 VC など、わずか 4 ～ 5 人かもしれません。必要なのは、彼らとコミュニケーションを取り、弁護士と協力して会社の解散を処理し、それに応じて投資を返還することだけです。これは基本的に非常に簡単なプロセスです。しかし、トークンを発行すると、数人の投資家だけではなく、潜在的には何千ものトークン所有者と対峙することになります。
ハシーブ:この問題の解決策は、トークン発行のタイミングを制御することだと思いますか?製品と市場の適合性を確認し、トークン注入で成長を加速する準備ができていると確信できる場合を除き、プロジェクトの準備が整う前にトークンを発行しないでください。トークンの出口が成功した例を知っていますか?たとえば、FTT はプロジェクトが運営を停止しましたが、トークンは依然として取引されています。 Luna もありますが、実質的な開発は行われていませんが、トークンはまだ存在しています。
Tom:はい、Luna には Luna Classic と呼ばれるバージョンがあり、暗号化の分野ではこれをクラシック バージョンと呼びたいと思います。実際、今週同様のことがちょうど起こった。分散型デリバティブプラットフォームであるVegaは、独自のチェーンを持っており、基本的にはチェーンを段階的に撤退させて閉鎖させるという提案を提出した。このようなことは非常に単純ですが、コミュニティの投票によって決定されますが、本質的にはチームが撤退し、段階的に離脱することを決定します。
IoT スマート ホーム デバイスに関する議論を思い出します。これらのデバイスを製造している会社が廃業したり、サービスを中止したいとすると、人々はよく不満を言い、なぜ私が 1,000 ドルも使ったデバイスを壊したのかと言うのです。彼らは、ユーザーが独自のサーバーを実行できるように、会社がコードをオープンソース化することを望むでしょう。企業がこれを実現できるのであれば、それが最善の策であることは間違いありません。しかし、これにはコストと法的問題が伴い、真にオープンソースであるチームはほとんどありません。
ジェイソン:本当に、それができるなら、それが最善の道だよ。たとえば暗号化の分野で、コミュニティに引き継がせたい場合は、フロントエンドをオープンソースにして、ユーザーが自分たちで操作、管理できるようにする場合、一方的にプロジェクトを停止すると、さらに困難になります。これを行うには、完全な分散化、または少なくともそれに近いものが必要です。 Friend.Tech のようなプロジェクトには、チャット メッセージをホストし、実際の操作の多くを処理するサーバーがあります。これらの機能がなければ、Friend.Tech はほとんど意味がありません。
トム:はい、完全に分散化されて徐々に閉鎖されるプロジェクトはほとんどありません。思いつく例としてはフェイやラリ・キャピタルが挙げられますが、それは非常にまれです。ほとんどの場合、イーサリアム クラシック (ETC) の場合と同様、誰かがインフラストラクチャを実行する意思がある限り、それらは永久に存在し、取引することができます。トークンの「死滅」の基準は、暗号化の分野では非常に特殊です。これらのトークンはまだチェーン上にあり、一部の取引所では流動性さえ持っていますが、ほとんどの基準からすると本質的に「死んだ」状態です。
長谷部： Tangent Fundはアーリーステージのベンチャーキャピタル投資だけでなく、流動的な市場への投資やトークン発行も行っていますよね。
ジェイソン：はい、その通りです。
ベンチャーキャピタルと流動性ファンドの比較
ハシーブ：最近、Twitter上で多くの人がVCファンドと流動性ファンドの間の動的な関係について議論しており、VCファンドは仮想通貨業界からの純流出である、つまりVCファンドは投資するよりも多くの資金を仮想通貨エコシステムから奪っていると主張している。 VCファンドは、多くの場合低評価で新しいプロジェクトに投資し、これらのプロジェクトが成熟して主要な取引所に上場されると、VCファンドはトークンを売却し、エコシステムに資金を注入することなく、暗号通貨エコシステムから資金を奪います。したがって、この議論は、VCファンドが増えることは業界にとって良くないということであり、彼らは新しいプロジェクトへの投資を続けるのではなく、流動性のある市場に資本を割り当て、すでに市場に上場されているトークンを直接購入すべきだということです。
VC ファンドが業界にとって「搾取的」である、あるいは純的にマイナスであるという意見に同意する人が増えています。あなたが以前、流動性のある市場とベンチャー キャピタルの両方を担当する Spartan で働いていたことを考えると、この論争についてどう思いますか?タンジェントにおけるあなたの立場は何ですか?
ジェイソン：すべてのVCが同じというわけではありませんが、多くの人がこの分野に参入するのは初めてであるため、2020年に仮想通貨ファンドを設立する敷居はWeb2分野に比べて比較的低いと思います。そのため、市場には多数のファンドが存在し、プロジェクトの質の要件も低く、その結果、多くのランダムなプロジェクトが融資されることになります。これらのプロジェクトが上場された後、人々は盲目的に推測し、最終的には多くのトークンの傾向が一方向に傾きました。これは、VCが取引所に上場する際に単に安く買って、不当に高い評価額で売ろうとしているかのような印象を与えます。
私たちがこのようなことをたくさん見てきたのは事実ですが、私はそれを理由に暗号通貨VCスペース全体を否定するつもりはありません。 Tangent のアプローチは、この分野の一部の資金が過剰に割り当てられており、あまりにも少数の高品質プロジェクトを追い求める資本が多すぎると考えています。 Web2 ベンチャー キャピタルの世界と同じように、最終的には良いプロジェクトを選ぶのが上手な VC が市場を支配することになります。したがって、Tangent を設立したとき、私たちの当初の目的はこれらの大手ファンドと競合することではなく、小切手を切ることでこれらの企業をサポートしたいと考えていました。
現在の流動性市場には成熟した価格発見メカニズムが欠けていると思います。スタートアップの評価では、通常、複数の成熟したベンチャーキャピタルファンドが適正な価格を見つけるために競争します。公開市場ではあまりコンセンサスが得られないようで、一般的に誰もがトークンの評価について厳格な基準を持っていないため、より厳格な価格発見メカニズムが必要です。
タルン:暗号通貨分野の興味深い点の 1 つは、ほとんどの場合、民間投資と公的投資の間の境界があいまいになっていることです。あなたが言ったように、暗号通貨では誰もが参加できるようです。これは、プライベート・エクイティ投資などの従来の市場とは大きく対照的です。従来、流動性を得る機会は企業が上場するときに一度だけしかなく、私が読んだ文書には頻繁な売買に関する記載はありませんでした。対照的に、暗号通貨市場では、投資家はプロジェクトの立ち上げに参加するだけでなく、流動性の発見、マーケットメーカーとのつながり、多くの関連作業を自ら行うことに協力し、これが異なる市場構造につながります。暗号通貨市場 発見メカニズムは比較的貧弱です。
そして私は、民間市場の価格設定は公開市場の価格設定よりも非効率だと思います。多くの場合、取引の最終価格は、投資家が妥当だと考える、または喜んで支払うものではありません。競争圧力により、投資家は取引を獲得するためにより高い代償を支払わなければならない場合があります。この「オークション」メカニズムは、価格設定の効率性の欠如につながることがよくあります。
ハシーブ：はい、確かに「勝者の呪い」はあります。 「勝者の呪い」とは、競争オークションにおいて、勝者がオブジェクトの実際の価値を超える価格を支払うことがよくあるという事実を指し、暗号化分野の投資家はこのリスクを積極的にとるようです。当時、米国政府はアラスカの油田を競売にかけており、政府は石油会社がその土地からサンプルを採取することを許可し、その後入札額を決定していました。測定しても、現在はソナー技術が利用できない可能性があります。問題は、このようなオークションでは、入札者が限られたサンプルに基づいて過度に楽観的な評価を行うため、入札者が高すぎる価格を支払うことになることがよくあることです。
タルン:そうです。ある入札者が石油が豊富にある土地をサンプリングしたとしましょう。彼らはその土地全体が油田であると考えるでしょうが、別の入札者は石油が存在しない地域をサンプリングしたとします。実際、土地の真の価値は、すべての入札者の情報の平均値となるはずです。しかし、この情報は非公開であり、入札者によって共有されないため、最終的な勝者は多くの場合、超過入札した者になります。彼らは単に幸運な油田をサンプリングし、その土地の全体的な価値を誤って判断しただけかもしれません。これはいわゆる「勝者の呪い」です。オークションで落札したものの、実際に落札したのは価格がつり上げられたリソース、この場合は将来再販する予定だった資産でしたが、実際に法外な金額を支払ったことが判明するというものです。価格が高い。
ハシーブ：この「勝者の呪い」現象は仮想通貨VCにのみ存在すると思いますか、それともすべてのVCに存在すると思いますか？
タルン:この現象はすべてのベンチャーキャピタルに存在すると思いますが、仮想通貨ベンチャーキャピタルではより顕著です。なぜなら、暗号通貨市場の個人投資家は公開市場の投資家でもあるからです。彼らは、供給を提供するためにマーケットメーカーと合意に達するなど、トークン発行のための流動性の構築に参加します。従来の公開市場では、これらのプロセスは通常、銀行仲介業者によって行われますが、銀行は価格設定と会計処理を担当しますが、銀行は資産の所有者ではなく、通常は第三者です。
暗号通貨市場では、資産が公開取引される場合、プライベート・エクイティ・ファンドがより多くの介入を行うことができます。公開市場では、プライベート・エクイティ・ファンドの介入能力は非常に限られています。したがって、仮想通貨市場では、表面的には「勝者の呪い」のように見えるかもしれませんが、プライベートエクイティファンドが流動性イベントに影響を与える可能性があるため、実際には異なります。
Benchmark のパートナーが隔週で銀行の価格設定について苦情を言っていたことを覚えていますか?彼らは、IPO価格がどのように誤って設定され、価格のコントロールを失うことになったかについて不満を述べた。それはシリーズ C ラウンドの価格設定に影響を与えますが、シリーズ A ラウンドの価格設定にも影響します。
市場戦略と裁定取引行動の欠如
トム:確かに追加の影響があるかもしれませんが、重大なものではないと思います。おっしゃるとおり、せいぜいマーケットメーカーへの紹介であって、価格設定や交渉に直接参加するということではありません。場合によっては、自分の資産をマーケットメーカーに貸したり、その他の操作を実行したりすることがあります。従来の市場では、これらは通常、サードパーティの仲介業者によって行われますが、暗号通貨市場では仲介業者の役割は顕著ではありません。
暗号投資は単純な商品オークションではなく、通常、最も高い入札を行ったチームが勝つわけではありません。実際には、コストが低いチームがより安価な資金を獲得できることがよくあります。これは、誰もが「ヨーロッパのファミリーオフィスがシリーズ A に投資している」とよく言及する理由でもあります。なぜなら、そこには確かに低コストの資金調達オプションがあるからです。有名なベンチャーキャピタルファンドは最高入札者ではないことが多く、これが彼らがより高い利益を達成する理由の説明になります。
タルン:暗号通貨VCとテクノロジーVCの主な違いの1つは、テクノロジーVCは流動性サイクルが長いため、よりブランドに重点を置いているということだと思います。したがって、起業家チームは、知名度の高いブランドのサポートと引き換えに、より大きな割引を喜んで受け入れることがよくあります。暗号通貨の分野では、特に 2019 年以降、チームはこれに対する寛容さが大幅に低下しています。
ハシーブ:有名なブランドファンドの多くは、特に初期段階で顧客を見つけるのに実際に役立ちます。
タルン:ブランディングは初期段階で非常に重要であるということに同意します。しかし、後期には市場がより均質化し、ブランドの影響力は比較的小さくなりました。問題は、暗号通貨業界には伝統的な意味での後期ステージが存在しないことです。シリーズ B が発生するまでは、ある意味では後期ステージとみなすことができます。従来のベンチャー キャピタルには D ラウンドまたは F ラウンドがある場合がありますが、暗号化分野の段階区分は明確ではありません。
ハシーブ:暗号通貨分野のブランドのプレミアムは、従来のベンチャーキャピタルよりも高くなります。製品がないときは誰もがシグナリングに依存するため、ブランドはシードラウンドまたはプレシードラウンド中に特に重要です。あるトップファンドが参加し、もう一方が無名のファンドである場合、両者の取引価格の差は非常に大きくなります。したがって、暗号通貨への投資は資本を獲得するための入札であるだけでなく、名声を獲得するための入札でもあります。暗号通貨分野では、資本と名声のバランスが従来のベンチャーキャピタルよりも顕著です。
タルン:シリーズ F などの後期段階に関するあなたの指摘には同意しますが、初期段階のテクノロジー投資、特に AI 投資では、ブランドの影響力は同等だと思います。
トム： 2020年と2021年には、タイガー・グローバルのような国境を越えた投資ファンドが市場を支配し、価格を押し上げたと多くの人が信じていました。しかし、結局この議論は成就せず、「勝者の呪い」という現象が現れた。しかし、それはベンチャーキャピタル市場では標準ではなく、今日の市場にも当てはまりません。したがって、数年前のデータポイントに基づいて将来を予測することには説得力がありません。
ジェイソン：仮想通貨分野の公開市場では、プロジェクトに実際の価値よりもはるかに高い評価が与えられ、それによってVCは帳簿上で莫大な利益を得ることができると思います。たとえば、私たちは新しいレイヤー 1 プロジェクトに 3,000 万ドルの完全希薄化評価額 (FDV) で投資しましたが、3 か月後にトークンが発売されたとき、市場はその評価額を 10 億ドルに押し上げました。これにより、トークンのブロックが解除されるとVCはほぼ強制的にトークンを売却することになるため、公開市場はVCに現金化の機会を提供します。
この現象の背景には、仮想通貨市場の流動性ウィンドウが従来の市場とは異なることが挙げられます。従来のベンチャー キャピタル プロジェクトは通常、流動性を達成するまでに 7 ～ 11 年かかりますが、仮想通貨プロジェクトは会社設立後数か月でトークンを発行できる可能性があり、これは従来のベンチャー キャピタル プロジェクトよりもはるかに短くなります。特にミームの場合、ほぼ 15 分ごとに新しいトークンが発行されます。
流動性ウィンドウの存在は、プロジェクトがビジョンを実現するのに十分な時間を持たないことがよくあります。これは、VC がプロジェクトを推進したり、トークンの発行が早すぎたりするためだけでなく、市場がほぼすべてに対してオープンであるためでもあります。仮想通貨プロジェクトには巨額の投機的プレミアムが与えられており、この初期の過大評価を維持するのは困難です。したがって、この問題は最終的には自然に修正されると思いますが、個人投資家は、FDV で数十億ドルを使って新しいプロジェクト トークンを購入すると損をすることが多いことに気づいています。過去 6 か月間のトークン発行を分析したところ、ミームコインを除いて、ほぼすべてのトークンの価格が下落しました。
ハシーブ:過去 6 か月で市場は非常に大きく下落し、ほぼすべての資産が約 50% 下落したため、この見方は割り引いて受け止めています。皮肉なことに、私たち自身も流動性のあるファンドを運用しているため、長期保有を好みます。流動性ファンドは業界にとって有益であり、VCファンドは悪であるという彼の感覚には私は同意しません。彼の議論は、私たちが暗号通貨で構築しているものには実際の価値がなく、まるでシェルゲームをプレイしているだけであることを暗黙のうちに認めているようです。
本当の価値が存在しないと思うなら、なぜ参加するのでしょうか?実際、Polymarket、Solana、Avalanche、Circle、Tether、Coinbase など、VC が支援するプロジェクトは暗号通貨業界の景観を拡大し、より多くの人々を市場に引き寄せています。これらのVCが資金提供するプロジェクトがなければ、ビットコインとイーサリアムの価値は現在よりもはるかに下がっていたでしょう。
構築する価値のあるものは何も残っておらず、新しいプロジェクトには価値がないという見方はあまりにも狭いです。歴史的に見て、新しいテクノロジーに対するこのような懐疑論には根拠がありません。 VC が資金提供するプロジェクトのほとんどは最終的にはゼロになりますが、これはあらゆる業界の VC に共通しています。そして、流動性トークンの購入は依然として必要です。
タルン氏： VCファンドも業界全体の発展を促進してきたと思いますが、より多くの流動性資金が必要ですが、VCファンドの貢献を完全に否定するのは不合理です。市場への流動性資金の参入は市場効率を改善し、暗号通貨業界にとって有益であるとおっしゃいました。私の反論は、流動性ファンドは早期に購入し、高値で売却し、次の機会を探すことで運用されるということです。彼らの目的は裁定取引であり、長期的な資本注入ではありません。正しく実行されると、流動性ファンドは最終的にはより多くの資金を注入するのではなく、より多くの資金を引き出すことになります。
トム：私は伝統的な金融と暗号プライベートエクイティの両方で働いてきましたが、この議論は伝統的な金融にも存在します。ベンチャーキャピタルは真の価値を創出せず簿価を膨らませているだけだと批判し、資本は流動性の高いヘッジファンドに投資されるべきだと考える人もいる。これは実際、資本主義における古典的な矛盾です。長期的だが不確実な利益と、すべてを知る必要性との間の葛藤が、現在、取引活動の存在を推進しています。私は、暗号通貨分野の公開市場は、プロジェクトチームの資金調達においてうまく機能していると思います。うまくできていない。従来の株式市場とは異なり、チームが公開市場で直接トークンを販売することはほとんどなく、ほとんどの場合ベンチャーキャピタル投資家への販売を通じて行われます。
ハシーブ氏:株式市場では、企業が資金を必要とする場合、新株の発行や債券の発行によって資金を調達でき、市場は通常楽観的です。しかし、暗号化の分野では、トークン取引は個人投資家間の取引が多く、有効な資金調達チャネルが不足しているため、チームが公開市場を通じて新たな資金を獲得することは困難です。従来の市場の姿勢とは対照的に、仮想通貨ツイッターの大多数はヘッジファンドを支持しているようだ。ヘッジファンドは通常、個人投資家と取引しますが、Crypto Twitterは個人投資家をサポートしています。
タルン:ゲームストップ事件についてはフォローアップしなかったのですか?それは逆の状況で、ゲームストップでは人々はヘッジファンドを嫌っていましたが、仮想通貨では誰もがヘッジファンドを支持しているようです。ハシーブ氏は、個人投資家は私募取引ではなく流動性トークンを通じて仮想通貨市場に参加しているため、流動性のある資金に共感する可能性が高いと述べた。
ジェイソン：アーサー氏は、2019年と2020年にこの分野への参入障壁が非常に低かったため、暗号化分野のほとんどのベンチャーキャピタルの業績が振るわなかったと述べ、その結果、多くの低品質プロジェクトに資金が提供され、法外な評価額で市場に参入したと述べました。これにより、VC はすぐに現金を手に入れることができ、VC に対する否定的な認識につながります。しかし、私たちは同様の基準を持っており、実際の可能性のあるプロジェクトに資金を提供する傾向があるため、Dragonfly との共同投資など、パートナーを選択する際には非常に慎重です。
さらに、流動性資金から「価値を引き出す」という記述は単純すぎる。流動性ファンドには、市場に深い流動性を追加できるさまざまな戦略があり、高頻度取引ファンドも含まれます。多くの暗号ファンドは VC ファンドに似ており、通常はテーマ主導型であり、市場の効率化を支援し、低品質のプロジェクトから高品質のプロジェクトに資金を移転するために投資ロジックをオープンに共有しています。
ハシーブ：一部のヘッジファンドのパフォーマンスが低いとおっしゃいましたが、バークシャー・ハサウェイのように市場を支援し、市場効率を向上させるファンドもあります。では、どのようなタイプのヘッジファンドが業界にとって悪いのでしょうか?今おっしゃったことはちょっと曖昧なので、裁定ファンドが悪いということですか、それともロングポジションファンドとショートポジションファンドが悪いということですか。どのファンドがあなたの基準を満たしていませんか?
ジェイソン: VC にとってどのタイプのファンドが悪いのかを具体的に言うのは難しいですが、VC が暴走プロジェクトに資金を提供し続けるのは明らかに良くありません。しかし、流動性資金の場合は誰でも参加できるオープンな市場であり、特に詐欺を支援する正当な資金戦略は存在しないと思います。
法律と「善と悪」の間には非常に明確な境界線があると思います。違法でない限り、どのファンドが「悪」でどのファンドが「善」なのかを判断する資格は私にはないと思います。しかし、市場にとって最も価値のあるファンドは、テーマを重視し、投資哲学をオープンに共有しているファンドだと思います。どちらかを選ばなければならないなら、私は高頻度取引会社よりもこれらのファンドを選びます。テーマ主導のファンドは、市場が価格をより適切に発見し、小売資本を悪いプロジェクトから良いプロジェクトに移動するのに役立ちます。もちろん、この 2 つは機能が異なるため、どちらの戦略が業界にとってマイナスになるかを判断するのは困難です。
ハシーブ:タルン、どう思いますか?
タルン:あなたが言及した「違法」という言葉は少し微妙です。暗号化市場の定義は確かに曖昧であり、深く掘り下げると、多くのことに違反が含まれる可能性があります。例えば、多くの企業がウォッシュトレードを行っています。私は、市場は、ウォッシュ取引のコストがこのような行為を阻止するのに十分な高さまで進化する必要があると考えています。仮想通貨市場は、イベントから遅れることが多い従来の市場のようにSECの調査に依存するのではなく、ウォッシュ取引を停止することを目指しています。罰金事件を見ると、結果が出るまでに通常 5 年かかります。仮想通貨市場はまだ完全にこの標準に達しておらず、価格発見に何の貢献もしていないにもかかわらず、この方法でお金を稼いでいる人々が実際にたくさんいます。
ヘッジファンドの種類と市場への影響
ハシーブ:他のヘッジファンド戦略についてもう少しお話しいただけますか?
タルン:仮想通貨市場には、世の中に存在する悪い戦略よりも重要な戦略がいくつか欠けていると思います。たとえば、従来の市場では、自己資金調達のポートフォリオがあり、予想される資産の増加によってオプションプレミアムなどの資本コストがカバーされます。しかし、仮想通貨市場では、デリバティブのエクスポージャーの 90% は主に永久契約 (PERP) であり、常に調達金利を支払わなければならないため、自己資金調達としてカウントされません。ステーキングは存在しますが、成熟度の不一致の問題もあります。
これが、暗号通貨市場に長期的な伝統的なヘッジファンドがあまり存在しない理由であり、短期的な運用や長期的な保有戦略が多くなり、その中間の運用はほとんど存在しません。これらのファンドの取引頻度をプロットすると、従来の市場は正規分布を示すのに対し、暗号通貨市場は二峰性の分布を示すことになります。この分散モデルは、新しい DeFi メカニズムやステーキング メカニズムが登場するたびに変更される可能性がありますが、まだ完全には統合されていません。したがって、中周波動作ができないことは明らかな欠点です。
ジェイソン:業界に有害なヘッジファンド戦略を挙げるとしたら、それは組織的なエアドロップ「ファーマー」戦略だと思います。この種の操作は、プロジェクト創設者に混乱を招く指標データをもたらし、製品が本当に市場に適合しているかどうかを判断することを困難にします。これらのエアドロップ「ファーマー」はプロジェクトの価値を引き出すだけであり、製品を使用し続けることはありません。多くの調査によると、エアドロップ後のユーザーの離脱率は 80% にも達しており、これは創設者やプロジェクトにとって良くありません。
この戦略の規模効果は限られており、通常は 2 人か 3 人の小さなチームによって運営されます。かつてはピーク時に好成績を収めたペンドルの TVL など、大規模なエアドロップ マイニング オペレーションがありましたが、現在ではそのようなオペレーションの規模は縮小しています。
タルン:より効率的で、より透明性があり、より成熟した市場を期待しています。進歩は遅いように見えますが、10年前に比べればこの分野は確実に成熟しています。
ハシーブ:はい、この議論の後、私はジェイソンの意見に概ね同意します。短期ヘッジファンドは流動性を向上させることができ、長期ファンドは市場をより効率化し、資本をある程度再配分することができます。トム氏は、プロジェクトチームが公開市場を通じて資金を調達するのが難しいため、仮想通貨市場における資本の再配分はあまり重要ではないと述べたが、それでもDWSやベンチャーキャピタルファンドなどの他のチャネルを通じて資本を入手することができ、その割引は資金調達に反映される。公開市場 市場では、価格シグナルも公開市場から送信されます。したがって、これらの戦略は一般に健全です。
タルン氏:もう 1 つの問題は、資産の長期的な流動性や価格に影響を与えない、リスクのない運用によっては利益が得られる場合があることです。例えば、ウォッシュトレードは農業奨励金を獲得することを目的としているが、この奨励金はトレーダーにリスクを負わせるものではないため、プロジェクトにプラスの影響を与えるものではない。市場は、プロジェクトの長期的な発展を促進するために、参加者が一定のリスクを負うことを許可する必要があります。現在、エアドロップの「農民」はある程度のリスクを負っていますが、その非生産的な性質は変わりません。
ハシーブ:はい、しかしリスクを取ることで、この行動がプロジェクトの指標を損なうことを防ぎます。プロジェクトが良い結果をもたらすと信じている場合、リスクはプロジェクトに積極的に貢献する動機になります。リスクのない返品操作はプロジェクトの指標を膨らませるだけで、実際の助けはありません。
