เกมทุนที่อยู่เบื้องหลังเทศกาลคลังคริปโต: นักลงทุนรายย่อยจะหลีกเลี่ยงการกลายเป็นผู้ถือกระเป๋าได้อย่างไร?

ชื่อเรื่องเดิม: อุปสรรค ที่อาจเกิดขึ้นจากการเติบโตของบริษัทสำรองสกุลเงินดิจิทัลคืออะไร?

บริษัทจดทะเบียนจำนวนมากขึ้นเรื่อยๆ เริ่มที่จะ สำรองสกุลเงินดิจิทัล

พวกเขาไม่ได้แค่ซื้อ BTC หรือ ETH อีกต่อไป แต่กำลังเดินตามรอยของ MicroStrategy และสร้างชุดโมเดลคลังสมบัติที่สามารถจำลองได้แบบครบชุด: ผ่านเครื่องมือทางการเงินแบบดั้งเดิม เช่น PIPE, SPAC, ATM, พันธบัตรแปลงสภาพ ฯลฯ การจัดหาเงินทุนในระดับใหญ่ การสร้างตำแหน่ง และการสร้างโมเมนตัม จากนั้นจึงเพิ่มเรื่องราวใหม่ของ คลังสมบัติบนเครือข่าย เพื่อรวมสกุลเงินดิจิทัล เช่น Bitcoin, Ethereum และ SOL เข้าในงบดุลหลักของบริษัท

นี่ไม่เพียงแต่เป็นการเปลี่ยนแปลงกลยุทธ์การจัดสรรสินทรัพย์เท่านั้น แต่ยังเป็น วิศวกรรมทางการเงิน รูปแบบใหม่อีกด้วย นั่นคือการทดลองตลาดที่ขับเคลื่อนด้วยเงินทุน เรื่องเล่า และช่องว่างด้านกฎระเบียบ UTXO Management, Sora Ventures, Consensys, Galaxy, Pantera และสถาบันอื่นๆ ได้เข้ามาในตลาดอย่างต่อเนื่อง ผลักดันให้บริษัทจดทะเบียนในตลาดหลักทรัพย์หลายแห่งต้อง เปลี่ยนแปลง และกลายเป็น หุ้นสำรองคริปโตขนาดใหญ่ ในตลาดหุ้นสหรัฐฯ หรือฮ่องกง

แต่งานเลี้ยงฉลองทุนที่ดูเหมือนจะเป็นนวัตกรรมใหม่นี้ก็กำลังปลุกเร้าความตื่นตัวของเหล่านักการเงินรุ่นเก่าเช่นกัน เมื่อวันที่ 18 กรกฎาคม จิม ชาโนส นักขายชอร์ตชื่อดังบนวอลล์สตรีท ได้ออกมาเตือนว่า กระแสคลั่งไคล้ Bitcoin Treasury ในปัจจุบันกำลังซ้ำรอยฟองสบู่ SPAC ปี 2021 ซึ่งบริษัทต่างๆ พึ่งพาการออกพันธบัตรแปลงสภาพและหุ้นบุริมสิทธิ์เพื่อซื้อเหรียญ แต่กลับไม่มีการสนับสนุนทางธุรกิจที่แท้จริง มีการประกาศหลายร้อยล้านครั้งทุกวัน เหมือนกับความบ้าคลั่งของปีนี้เลย เขากล่าว

บทความนี้จะสรุปเครื่องมือสำคัญสี่ประการและกรณีตัวอย่างที่อยู่เบื้องหลังแนวโน้มนี้ โดยพยายามตอบคำถามที่ว่า เมื่อตราสารทางการเงินแบบดั้งเดิมมาพบกับสินทรัพย์เข้ารหัส บริษัทจะพัฒนาจาก การซื้อเหรียญ ไปเป็น การสร้างเกม ได้อย่างไร และนักลงทุนรายย่อยจะระบุสัญญาณความเสี่ยงในเกมทุนนี้ได้อย่างไร

เครื่องมือทางการเงินสร้าง บริษัทการซื้อเหรียญ ได้อย่างไร?

PIPE: สถาบันเข้าสู่ตลาดด้วยส่วนลด ขณะที่นักลงทุนรายย่อยเข้าซื้อในราคาสูง

PIPE (การลงทุนภาคเอกชนในหุ้นสาธารณะ) หมายถึงบริษัทจดทะเบียนที่ออกหุ้นหรือหุ้นกู้แปลงสภาพในราคาลดพิเศษให้แก่นักลงทุนสถาบันเฉพาะราย เพื่อให้บรรลุเป้าหมายในการระดมทุนอย่างรวดเร็ว เมื่อเทียบกับการเสนอขายหุ้นต่อสาธารณะทั่วไป PIPE ไม่จำเป็นต้องมีกระบวนการตรวจสอบที่ยุ่งยาก และสามารถระดมทุนได้สำเร็จภายในระยะเวลาอันสั้น ดังนั้นจึงมักถูกมองว่าเป็นเครื่องมือ การถ่ายเทเงินทุนเชิงกลยุทธ์ ในช่วงที่มีช่วงเวลาการระดมทุนที่จำกัดหรือตลาดมีความไม่แน่นอน

ในกระแสของคริปโทเคอร์เรนซี PIPE ได้รับมอบหมายให้ทำหน้าที่อีกอย่างหนึ่ง นั่นคือการสร้างสัญญาณ การเข้ามาของสถาบัน ผลักดันราคาหุ้นให้สูงขึ้นอย่างรวดเร็ว และมอบ การรับรองตลาด ให้กับเรื่องราวโครงการต่างๆ บริษัทจดทะเบียนหลายแห่งที่เดิมทีไม่เกี่ยวข้องกับคริปโทเคอร์เรนซี ได้นำเงินทุนเข้ามาผ่าน PIPE ซื้อ BTC, ETH หรือ SOL จำนวนมาก และปรับเปลี่ยนตัวเองอย่างรวดเร็วให้เป็น บริษัททุนสำรองเชิงกลยุทธ์ ยกตัวอย่างเช่น SharpLink Gaming (SBET) พบว่าราคาหุ้นพุ่งสูงขึ้นกว่าสิบเท่าในช่วงเวลาสั้นๆ หลังจากประกาศจัดตั้งคลัง ETH ด้วยเงินทุน PIPE มูลค่า 425 ล้านดอลลาร์

แต่ผลกระทบของ PIPE นั้นมากกว่าแค่ผลประโยชน์ผิวเผิน ในแง่ของการออกแบบโครงสร้าง นักลงทุน PIPE มักจะได้ราคาเข้าที่ดีกว่า ปลดล็อกข้อตกลงและช่องทางสภาพคล่อง เมื่อบริษัทยื่นแบบแสดงรายการข้อมูล S-3 แล้ว หุ้นที่เกี่ยวข้องก็สามารถจดทะเบียนและหมุนเวียนได้ และนักลงทุนสถาบันสามารถเลือกที่จะขายหุ้นออกได้ แม้ว่าโดยพื้นฐานแล้ว S-3 จะเป็นเพียงการดำเนินการทางเทคนิคและไม่ได้หมายความโดยตรงว่าเกิดการเทขาย แต่ในตลาดที่มีอารมณ์แปรปรวนสูง การกระทำนี้มักถูกตีความผิดว่าเป็น สถาบันเริ่มขายหุ้นออก ซึ่งก่อให้เกิดความตื่นตระหนกในตลาด

ประสบการณ์ของ SharpLink ถือเป็นกรณีตัวอย่าง: เมื่อวันที่ 12 มิถุนายน 2568 บริษัทได้ยื่นแบบแสดงรายการข้อมูล S-3 เพื่ออนุญาตให้นำหุ้น PIPE เข้าจดทะเบียนซื้อขายต่อ แม้ว่า Joseph Lubin ประธานและผู้ร่วมก่อตั้ง Ethereum จะชี้แจงต่อสาธารณะว่า นี่เป็นกระบวนการติดตาม PIPE มาตรฐานในการซื้อขาย และระบุว่าเขาและ Consensys ไม่ได้ขายหุ้นใดๆ เลย แต่ความเชื่อมั่นของตลาดก็ยากที่จะฟื้นตัว ราคาหุ้นลดลง 54.4% ในห้าวันทำการถัดมา ซึ่งกลายเป็นการตีความความเสี่ยงเชิงโครงสร้างของแบบจำลอง PIPE อย่างชัดเจน แม้ว่าราคาหุ้นจะดีดตัวขึ้นในภายหลัง แต่ความผันผวนอย่างรุนแรงของ ราคาพุ่งขึ้นแล้วร่วงลง สะท้อนให้เห็นถึงข้อบกพร่องเชิงโครงสร้างในกระบวนการ PIPE

นอกจากนี้ BitMine Immersion Technologies (BMNR) ยังได้แสดงบท พุ่งขึ้นและดิ่งลง หลังจากประกาศโครงสร้าง PIPE หลังจากประกาศระดมทุน PIPE มูลค่า 2 พันล้านดอลลาร์สหรัฐสำหรับการก่อสร้างคลัง Ethereum ราคาหุ้นก็พุ่งสูงขึ้นและร่วงลงอย่างหนัก ร่วงลงเกือบ 39% ในวันเดียว กลายเป็นหนึ่งในสี่หุ้น คลังคริปโต ที่มีความเสี่ยงสูงตามที่ระบุไว้ในรายงาน Unchained

ความเสี่ยงพื้นฐานของ PIPE อยู่ที่ความไม่สมดุลของข้อมูลและความไม่สมดุลของสภาพคล่อง นักลงทุนสถาบันเข้าสู่ตลาดด้วยราคาที่ลดลงและได้รับประโยชน์จากกลไกการถอนตัวที่สงวนไว้ ในขณะที่นักลงทุนทั่วไปมักเข้าสู่ตลาดด้วยมุมมองเชิงบวก เช่น การจัดหาเงินทุนที่ประสบความสำเร็จ และ พันธบัตรรัฐบาลที่อิงสกุลเงิน และยอมรับความเสี่ยงอย่างเฉยเมยก่อนที่จะมีการยกเลิกคำสั่งห้ามและแรงขาย ในตลาดการเงินแบบดั้งเดิม โครงสร้าง ดึงขึ้นก่อน แล้วจึงเก็บเกี่ยว นี้เป็นที่ถกเถียงกันมานาน และในวงการคริปโตที่การกำกับดูแลยังไม่สมบูรณ์แบบและการเก็งกำไรมีความเข้มข้นมากขึ้น ความไม่สมดุลของโครงสร้างนี้จะยิ่งทวีความรุนแรงขึ้น กลายเป็นความเสี่ยงอีกประการหนึ่งที่กระแสเงินทุนเป็นแรงขับเคลื่อนตลาด

SPAC: ใส่มูลค่าไว้ในข่าวประชาสัมพันธ์ ไม่ใช่รายงานทางการเงิน

SPAC (Special Purpose Acquisition Company) เดิมเป็นเครื่องมือที่ใช้สำหรับการจดทะเบียนทางลับในตลาดแบบดั้งเดิม โดยกลุ่มโปรโมเตอร์จะจัดตั้งบริษัทเชลล์ขึ้นมาก่อน จากนั้นระดมทุนผ่านการเสนอขายหุ้นต่อสาธารณะครั้งแรก (IPO) จากนั้นจึงค้นหาและซื้อกิจการบริษัทที่ไม่ได้จดทะเบียนในตลาดหลักทรัพย์ภายในระยะเวลาที่กำหนด ซึ่งช่วยให้บริษัทดังกล่าวสามารถข้ามขั้นตอนการเสนอขายหุ้นต่อสาธารณะครั้งแรก (IPO) ทั่วไปและบรรลุ การจดทะเบียนอย่างรวดเร็ว ได้

ในตลาดคริปโต SPAC ได้รับวัตถุประสงค์ใหม่ นั่นคือการทำหน้าที่เป็นภาชนะทางการเงินให้กับบริษัท สำรองเชิงกลยุทธ์ เพื่อสร้างหลักทรัพย์ให้กับสินทรัพย์ดิจิทัล เช่น Bitcoin และ Ethereum และเพื่อรวมเข้าในระบบการแลกเปลี่ยน จึงทำให้มีความสะดวกในการจัดหาเงินทุนและสภาพคล่องแบบสองทาง

บริษัทเหล่านี้มักไม่มีเส้นทางธุรกิจ รูปแบบผลิตภัณฑ์ หรือแหล่งที่มาของรายได้ที่ชัดเจน กลยุทธ์หลักของพวกเขาคือการซื้อสินทรัพย์ดิจิทัลผ่าน PIPE Financing เพื่อสร้างงบดุลแบบ อิงสกุลเงิน ก่อน จากนั้นจึงใช้การควบรวมกิจการของ SPAC เพื่อเข้าสู่ตลาดสาธารณะ และนำเสนอแนวคิดการลงทุนแบบ การถือครองสกุลเงินหมายถึงการเติบโต ให้กับนักลงทุน

ตัวแทนทั่วไป ได้แก่ Twenty One Capital, ProCap และ ReserveOne โครงการเหล่านี้ส่วนใหญ่ดำเนินไปโดยใช้รูปแบบง่ายๆ คือ ระดมทุนเพื่อซื้อ Bitcoin และนำ Bitcoin ไปใส่ไว้ในรหัสหุ้น ยกตัวอย่างเช่น Twenty One Capital ถือครอง Bitcoin มากกว่า 30,000 หน่วย ควบรวมกิจการกับ SPAC ที่ได้รับการสนับสนุนจาก Cantor Fitzgerald และระดมทุน 585 ล้านดอลลาร์สหรัฐผ่าน PIPE และการจัดหาเงินทุนจากพันธบัตรแปลงสภาพ ซึ่งส่วนหนึ่งถูกนำไปใช้สำหรับกลยุทธ์ผลตอบแทนแบบ on-chain และการพัฒนาผลิตภัณฑ์ทางการเงินของ Bitcoin ProCap ได้รับการสนับสนุนจาก Pompliano และพัฒนาธุรกิจการให้กู้ยืมและการ Staking ที่เกี่ยวข้องกับคลัง Bitcoin ReserveOne มีความหลากหลายมากกว่า โดยถือครองสินทรัพย์ต่างๆ เช่น BTC, ETH, SOL และมีส่วนร่วมในการ Staking ในระดับสถาบันและการให้กู้ยืมนอกตลาดหลักทรัพย์

นอกจากนี้ บริษัทเหล่านี้มักไม่พอใจกับการ กักตุนเหรียญเพื่อหวังกำไร พวกเขามักจะออกพันธบัตรแปลงสภาพและหุ้นใหม่เพื่อระดมทุนสำหรับซื้อบิตคอยน์มากขึ้น ซึ่งก่อให้เกิด รูปแบบการกู้ยืมแบบโครงสร้าง คล้ายกับ MicroStrategy ตราบใดที่ราคาของสกุลเงินยังคงเพิ่มขึ้น มูลค่าของบริษัทก็อาจสูงเกินจริงได้

ข้อได้เปรียบที่สำคัญที่สุดของโมเดล SPAC คือเวลาและการควบคุม เมื่อเทียบกับการเสนอขายหุ้นต่อสาธารณะครั้งแรก (IPO) แบบดั้งเดิมที่ต้องใช้เวลา 12-18 เดือน ในทางทฤษฎีแล้ว การควบรวมกิจการของ SPAC สามารถเสร็จสิ้นได้ภายใน 4-6 เดือน และขอบเขตการเล่าเรื่องมีความยืดหยุ่นมากกว่า ผู้ก่อตั้งสามารถเล่าเรื่องราวในอนาคต นำการเจรจาประเมินมูลค่า และรักษาสัดส่วนการถือหุ้นได้มากขึ้นโดยไม่ต้องเปิดเผยรายได้ที่มีอยู่ แม้ว่าในความเป็นจริงแล้ว โปรเจกต์คริปโตเหล่านี้มักต้องเผชิญกับวงจรการตรวจสอบจากหน่วยงานกำกับดูแลที่ยาวนานกว่า (เช่น การที่ Circle ยกเลิก SPAC และ IPO ในที่สุด) แต่เส้นทาง SPAC ยังคงเป็นที่นิยม โดยเฉพาะอย่างยิ่งสำหรับ บริษัทที่ใช้สกุลเงินดิจิทัล ซึ่งยังไม่สามารถสร้างรายได้จากการลงทุน SPAC เป็นทางลัดในการหลีกเลี่ยงผลิตภัณฑ์ ผู้ใช้ และรากฐานทางการเงิน

ที่สำคัญยิ่งกว่านั้น อัตลักษณ์ บริษัทจดทะเบียน ที่ SPAC นำเสนอนั้นมีความชอบธรรมโดยธรรมชาติในมุมมองของนักลงทุน รหัสหุ้นสามารถรวมอยู่ใน ETF ซื้อขายโดยกองทุนป้องกันความเสี่ยง และจดทะเบียนใน Robinhood ได้ แม้ว่าสินทรัพย์อ้างอิงจะเป็นสกุลเงินดิจิทัล แต่บรรจุภัณฑ์ภายนอกยังคงสอดคล้องกับระบบภาษาของการเงินแบบดั้งเดิม

ในขณะเดียวกัน โครงสร้างดังกล่าวมักมี มูลค่าสัญญาณ ที่แข็งแกร่ง กล่าวคือ เมื่อมีการประกาศระดมทุน PIPE จำนวนมาก หรือมีการบรรลุความร่วมมือกับสถาบันการเงินที่มีชื่อเสียง ความเชื่อมั่นของนักลงทุนรายย่อยก็สามารถเกิดขึ้นได้อย่างรวดเร็ว Twenty One Capital ดึงดูดความสนใจของตลาดได้อย่างชัดเจน เนื่องจากได้รับการรับรองจาก Tether, Cantor, SoftBank และบริษัทอื่นๆ แม้ว่าบริษัทจะยังไม่ได้เริ่มดำเนินการจริงก็ตาม

อย่างไรก็ตาม SPAC ไม่เพียงแต่ให้ความสะดวกและมีประโยชน์เท่านั้น แต่ยังมีความเสี่ยงด้านโครงสร้างที่สำคัญอีกด้วย

ความเกียจคร้านทางธุรกิจและการเบิกเงินเกินบัญชี: บริษัทหลายแห่งที่ควบรวมกิจการกับ SPAC ขาดรายได้ที่มั่นคง และการประเมินมูลค่าของบริษัทเหล่านี้ขึ้นอยู่กับว่า กลยุทธ์ Bitcoin จะสามารถดึงดูดความสนใจต่อไปได้หรือไม่ เมื่อบรรยากาศตลาดกลับตัวหรือกฎระเบียบเข้มงวดขึ้น ราคาหุ้นจะร่วงลงอย่างรวดเร็ว

โครงสร้างความสำคัญของสถาบันที่ไม่เท่าเทียมกัน: ผู้สนับสนุนและนักลงทุน PIPE มักจะได้รับสิทธิพิเศษ เช่น สิทธิในการลงคะแนนเสียงที่เพิ่มขึ้น การเปิดตัวก่อนกำหนด ข้อได้เปรียบด้านราคา ฯลฯ ในขณะที่นักลงทุนทั่วไปเสียเปรียบสองเท่าในแง่ของข้อมูลและสิทธิ์ และส่วนทุนของพวกเขาก็เจือจางอย่างรุนแรง

การปฏิบัติตามกฎระเบียบและการเปิดเผยข้อมูลท้าทาย: หลังจากเสร็จสิ้นการควบรวมและซื้อกิจการ บริษัทจะต้องรับภาระผูกพันของบริษัทจดทะเบียน เช่น การตรวจสอบบัญชี การปฏิบัติตามกฎระเบียบ การเปิดเผยความเสี่ยง ฯลฯ โดยเฉพาะอย่างยิ่งในบริบทของกฎเกณฑ์การบัญชีสินทรัพย์ดิจิทัลที่ไม่สมบูรณ์ ความสับสนในการรายงานทางการเงินและความเสี่ยงในการตรวจสอบบัญชีจึงมีแนวโน้มที่จะเกิดขึ้นได้มาก

ฟองสบู่มูลค่าและแรงกดดันกลไกการไถ่ถอน: SPAC มักถูกประเมินค่าสูงเกินจริงในช่วงเริ่มต้นของการจดทะเบียนเนื่องจากความคาดหวังตามเรื่องราว และหากนักลงทุนรายย่อยไถ่ถอนในปริมาณมากเมื่อแนวโน้มกลับด้าน จะส่งผลให้กระแสเงินสดของบริษัทตึงตัว การจัดหาเงินทุนที่คาดหวังล้มเหลว และอาจก่อให้เกิดความเสี่ยงต่อการล้มละลายครั้งที่สองได้

ปัญหาพื้นฐานกว่านั้นคือ SPAC เป็นโครงสร้างทางการเงิน ไม่ใช่การสร้างมูลค่า โดยพื้นฐานแล้ว SPAC เป็นเหมือน กล่องเรื่องราว ที่รวบรวมวิสัยทัศน์เกี่ยวกับอนาคตของ Bitcoin สัญญาณการรับรองจากสถาบัน และแผนการใช้ประโยชน์จากเงินทุน ไว้ในรหัสหุ้นที่ซื้อขายได้ เมื่อ Bitcoin พุ่งสูงขึ้น มันดูน่าสนใจกว่า ETF แต่เมื่อตลาดกลับตัว โครงสร้างที่ซับซ้อนและธรรมาภิบาลที่เปราะบางของมันจะถูกเปิดเผยอย่างละเอียดมากขึ้น

การอ่านที่เกี่ยวข้อง: การเสนอขายหุ้น IPO ของ Crypto ประจำปี 2024 บูม: SPAC แทนที่การจดทะเบียนแบบ Backdoor แบบดั้งเดิม บริษัท Bitcoin ก้าวไปข้างหน้า

ATM : พิมพ์เงินเมื่อไหร่ก็ได้ ยิ่งตก ยิ่งขึ้น

ATM (At-the-Market Offering) เดิมทีเป็นเครื่องมือทางการเงินที่มีความยืดหยุ่น ช่วยให้บริษัทจดทะเบียนสามารถขายหุ้นในตลาดเปิดได้เป็นระยะๆ และระดมทุนแบบเรียลไทม์ตามราคาตลาด ในตลาดทุนแบบดั้งเดิม มักใช้เพื่อป้องกันความเสี่ยงด้านการดำเนินงานหรือเสริมกระแสเงินสด ในตลาดคริปโต ATM ได้รับฟังก์ชันเพิ่มเติม นั่นคือการเป็น ช่องทางการเงินแบบบริการตนเอง สำหรับบริษัททุนสำรองเชิงกลยุทธ์ เพื่อเพิ่มสถานะ Bitcoin ของตนได้ตลอดเวลาและรักษาสภาพคล่อง

วิธีการทั่วไปคือ: บริษัทจะสร้างเรื่องราวเกี่ยวกับคลัง Bitcoin ก่อน จากนั้นจึงเปิดตัวโปรแกรม ATM และขายหุ้นออกสู่ตลาดอย่างต่อเนื่องเพื่อแลกกับเงินสดเพื่อซื้อ Bitcoin เพิ่มเติม โดยไม่ระบุราคาและกรอบเวลา วิธีนี้ไม่จำเป็นต้องมีนักลงทุนเฉพาะราย เช่น PIPE และไม่จำเป็นต้องเปิดเผยกระบวนการที่ซับซ้อน เช่น การเสนอขายหุ้น IPO ดังนั้นจึงเหมาะสำหรับบริษัทที่ต้องการเพิ่มสินทรัพย์ที่มีจังหวะและขับเคลื่อนด้วยเรื่องราวที่ยืดหยุ่น

ยกตัวอย่างเช่น LQWD Technologies บริษัทจดทะเบียนในแคนาดา ได้ประกาศเปิดตัวโครงการ ATM ในเดือนกรกฎาคม 2568 ซึ่งอนุญาตให้บริษัทสามารถขายหุ้นสามัญมูลค่าสูงสุด 10 ล้านดอลลาร์แคนาดาออกสู่ตลาดเป็นครั้งคราว ในแถลงการณ์อย่างเป็นทางการ โครงการ ATM นี้ ช่วยเพิ่มขีดความสามารถในการสำรอง Bitcoin ของบริษัท และสนับสนุนการขยายโครงสร้างพื้นฐานเครือข่าย Lightning Network ทั่วโลก ซึ่งแสดงให้เห็นเส้นทางการเติบโตอย่างชัดเจนโดยมี Bitcoin เป็นสินทรัพย์หลัก อีกตัวอย่างหนึ่งคือ BitFuFu บริษัทขุด Bitcoin ซึ่งได้ลงนามข้อตกลง ATM กับสถาบันรับประกันหลายแห่งในเดือนมิถุนายน โดยวางแผนที่จะระดมทุนสูงสุด 150 ล้านดอลลาร์สหรัฐผ่านกลไกนี้ และได้ยื่นเอกสารอย่างเป็นทางการต่อสำนักงานคณะกรรมการกำกับหลักทรัพย์และตลาดหลักทรัพย์ (ก.ล.ต.) อย่างเป็นทางการ เอกสารอย่างเป็นทางการของบริษัทชี้ให้เห็นว่าข้อตกลงนี้จะช่วยให้บริษัทต่างๆ ระดมทุนตามพลวัตของตลาดโดยไม่ต้องกำหนดกรอบเวลาการระดมทุนหรือเงื่อนไขการเรียกเงินล่วงหน้า

การอ่านที่เกี่ยวข้อง: LQWD บริษัทจดทะเบียน เปิดตัวแผน ATM เพื่อเพิ่มการถือครอง Bitcoin อย่างรวดเร็ว BitFuFu วางแผนที่จะเปิดตัวการระดมทุน ATM มูลค่า 150 ล้านดอลลาร์

อย่างไรก็ตาม ความยืดหยุ่นของ ATM ยังหมายถึงความไม่แน่นอนที่มากขึ้น แม้ว่าบริษัทจะต้องยื่นแบบแสดงรายการข้อมูลการจดทะเบียนต่อสำนักงานคณะกรรมการกำกับหลักทรัพย์และตลาดหลักทรัพย์ (ก.ล.ต.) (โดยปกติคือแบบฟอร์ม S-3) เพื่ออธิบายขนาดและแผนการออกหุ้นกู้ และยอมรับการกำกับดูแลทั้ง 2 ฝ่ายโดย ก.ล.ต. และ FINRA แต่การออกหุ้นกู้สามารถดำเนินการได้ทุกเมื่อโดยไม่ต้องเปิดเผยราคาและระยะเวลาที่แน่นอนล่วงหน้า กลไกการออกหุ้นกู้แบบ ไม่มีการเตือน นี้มีความอ่อนไหวเป็นพิเศษเมื่อราคาหุ้นตกต่ำ และอาจทำให้เกิดวงจรการเจือจางหุ้นแบบ ขึ้นๆ ลงๆ ได้ง่าย ส่งผลให้ความเชื่อมั่นของตลาดลดลงและกระทบต่อสิทธิของผู้ถือหุ้น เนื่องจากความไม่สมดุลของข้อมูลในระดับสูง นักลงทุนรายย่อยจึงมีแนวโน้มที่จะรับความเสี่ยงในกระบวนการนี้อย่างไม่เต็มใจ

นอกจากนี้ ATM ยังไม่เหมาะสำหรับทุกบริษัท หากบริษัทไม่มีสถานะเป็น ผู้ออกหลักทรัพย์ที่มีชื่อเสียงและมีประสบการณ์ (Well-Known Seasoned Issuer: WKSI) บริษัทจะต้องปฏิบัติตาม กฎหนึ่งในสาม ด้วย กล่าวคือ เงินทุนที่ระดมทุนผ่าน ATM ภายใน 12 เดือนต้องไม่เกินหนึ่งในสามของมูลค่าตลาดของหุ้นที่ซื้อขายในตลาดหลักทรัพย์ ธุรกรรมทั้งหมดในระหว่างกระบวนการออกหลักทรัพย์ต้องดำเนินการผ่านนายหน้าซื้อขายหลักทรัพย์ที่อยู่ภายใต้การกำกับดูแล และบริษัทต้องเปิดเผยความคืบหน้าของการระดมทุนและการใช้เงินทุนในรายงานทางการเงินหรือผ่านเอกสาร 8-K ด้วย

โดยทั่วไปแล้ว ตู้เอทีเอ็มเป็นช่องทางหนึ่งในการระดมเงินทุนจากศูนย์กลาง บริษัทต่างๆ ไม่จำเป็นต้องพึ่งพาธนาคารหรือระดมทุนจากภายนอก เพียงแค่ กดปุ่ม ก็ระดมทุนเพื่อเพิ่มการถือครอง Bitcoin และ Ethereum ได้ สำหรับทีมผู้ก่อตั้ง นี่เป็นเส้นทางที่น่าสนใจอย่างยิ่ง แต่สำหรับนักลงทุน อาจหมายถึงการเจือจางแบบพาสซีฟโดยไม่มีการเตือนล่วงหน้า ดังนั้น เบื้องหลัง ความยืดหยุ่น จึงเป็นบททดสอบระยะยาวของความสามารถในการกำกับดูแล ความโปร่งใส และความน่าเชื่อถือของตลาด

พันธบัตรแปลงสภาพ: การจัดหาเงินทุน + การเก็งกำไร

พันธบัตรแปลงสภาพ (Convertible Bond) เป็นเครื่องมือทางการเงินที่ประกอบด้วยทั้งตราสารหนี้และตราสารทุน ช่วยให้นักลงทุนได้รับดอกเบี้ยพันธบัตร ในขณะเดียวกันก็ยังคงมีสิทธิ์ในการแปลงพันธบัตรเป็นหุ้นของบริษัท โดยมีช่องทางการรับรายได้สองทาง คือ การคุ้มครองรายได้คงที่ และ ศักยภาพด้านตราสารทุน ในอุตสาหกรรมคริปโต เครื่องมือนี้ถูกใช้อย่างกว้างขวางสำหรับการจัดหาเงินทุนเชิงกลยุทธ์ โดยเฉพาะอย่างยิ่งสำหรับบริษัทที่ต้องการระดมทุนเพื่อ เพิ่มการถือครอง Bitcoin โดยไม่ต้องลดสัดส่วนการถือครองหุ้นทันที

เสน่ห์ของหุ้นกู้แปลงสภาพคือ สำหรับองค์กรธุรกิจ หุ้นกู้แปลงสภาพสามารถระดมทุนขนาดใหญ่ได้ด้วยอัตราดอกเบี้ยต่ำ (แม้เป็นศูนย์) ส่วนนักลงทุนสถาบัน พวกเขามีโอกาสในการทำกำไรจากการลงทุน (arbitrage) เพื่อ ปกป้องเงินต้นที่ระดับล่างสุด และต่อสู้เพื่อราคาหุ้นที่ระดับบนสุด บริษัทขุดเหมืองหลายแห่ง แพลตฟอร์ม stablecoin และโครงการโครงสร้างพื้นฐานแบบ on-chain ต่างเปิดตัวกองทุนเชิงกลยุทธ์ผ่านหุ้นกู้แปลงสภาพ อย่างไรก็ตาม สิ่งนี้ยังเป็นการวางรากฐานสำหรับความเสี่ยงจากการเจือจาง เมื่อราคาหุ้นถึงเกณฑ์การแปลงสภาพ พันธบัตรจะถูกแปลงเป็นหุ้นอย่างรวดเร็ว ก่อให้เกิดแรงขายจำนวนมากและส่งผลกระทบต่อตลาดอย่างฉับพลัน

MicroStrategy เป็นตัวอย่างทั่วไปของการใช้หุ้นกู้แปลงสภาพสำหรับ สถานะสำรองเชิงกลยุทธ์ ตั้งแต่ปี 2020 บริษัทได้ออกหุ้นกู้แปลงสภาพสองฉบับ ระดมทุนรวม 1.7 พันล้านดอลลาร์สหรัฐ ซึ่งทั้งหมดถูกนำไปใช้ซื้อ Bitcoin พันธบัตรฉบับแรกที่ออกในเดือนธันวาคม 2020 มีอายุ 5 ปี โดยมีอัตราดอกเบี้ยเพียง 0.75% และราคาแปลงสภาพอยู่ที่ 398 ดอลลาร์สหรัฐ (ซึ่งสูงกว่า 37%) พันธบัตรฉบับที่สองในเดือนกุมภาพันธ์ 2021 มีอัตราดอกเบี้ย 0% เช่นกัน มีอายุ 6 ปี และราคาแปลงสภาพอยู่ที่ 1,432 ดอลลาร์สหรัฐ (ซึ่งสูงกว่า 50%) และยังคงได้รับการจองซื้อเกินจำนวนถึง 1.05 พันล้านดอลลาร์สหรัฐ MicroStrategy ได้ใช้ประโยชน์จากการถือครอง Bitcoin มากกว่า 90,000 บิตคอยน์ ด้วยต้นทุนทางการเงินที่ต่ำมาก ทำให้สามารถเพิ่มสถานะ Bitcoin ได้อย่างมหาศาลโดยแทบไม่ต้องเสียค่าเลเวอเรจ ดังนั้น Michael Saylor ซีอีโอของบริษัทจึงเป็นที่รู้จักในฐานะ นักพนันที่ยิ่งใหญ่ที่สุดในโลกคริปโต

อย่างไรก็ตาม โมเดลนี้ไม่ได้ปราศจากต้นทุน อัตราส่วนทางการเงินของ MicroStrategy สูงกว่ามาตรฐานองค์กรแบบเดิมมาก เมื่อราคา Bitcoin ร่วงลงอย่างรวดเร็ว สินทรัพย์สุทธิของบริษัทอาจติดลบ ดังที่แสดงในรายงาน IDEG เมื่อ BTC ร่วงลงต่ำกว่า 17,500 ดอลลาร์ MicroStrategy จะล้มละลาย นอกจากนี้ เนื่องจากหุ้นกู้แปลงสภาพของบริษัทอยู่ในรูปแบบการเสนอขายแบบเฉพาะบุคคล จึงไม่มีการเปิดเผยเงื่อนไขการไถ่ถอนและการแปลงสภาพที่จำเป็นบางประการ ซึ่งยิ่งทำให้ตลาดมีความไม่แน่นอนเกี่ยวกับจังหวะการเจือจางในอนาคต

การอ่านที่เกี่ยวข้อง: เปิดเผย นักพนัน อันดับหนึ่งในโลกของ crypto: กลยุทธ์พันธบัตรแปลงสภาพของ MicroStrategy เชื่อถือได้หรือไม่

โดยทั่วไปแล้ว หุ้นกู้แปลงสภาพเปรียบเสมือนดาบสองคม หุ้นกู้แปลงสภาพให้อิสระแก่บริษัทในระดับสูงระหว่าง การจัดหาเงินทุนโดยไม่เจือจาง กับ การเพิ่มสัดส่วนการถือครองเชิงกลยุทธ์ แต่หุ้นกู้แปลงสภาพก็อาจก่อให้เกิดแรงขายที่กระจุกตัวในบางช่วงเวลาได้ โดยเฉพาะอย่างยิ่งภายใต้สภาวะที่ข้อมูลไม่สมดุล นักลงทุนทั่วไปมักพบว่ายากที่จะรับรู้จุดกระตุ้นที่เฉพาะเจาะจงของเงื่อนไขการแปลงสภาพ และสุดท้ายแล้วจะกลายเป็นผู้ที่เจือจางในที่สุด

บทส่งท้าย: เรื่องราวข้างต้น โครงสร้างคือราชา

เมื่อวันที่ 18 กรกฎาคม จิม ชาโนส นักขายชอร์ตชื่อดังของวอลล์สตรีท ได้เปรียบเทียบกระแส ไข้คลังคริปโต นี้กับกระแส SPAC ในปี 2021 ในรายการพอดแคสต์ ในขณะนั้นมีการระดมทุนได้ 9 หมื่นล้านดอลลาร์ภายในสามเดือน แต่สุดท้ายก็ล่มสลายลงพร้อมๆ กันและเลือดก็ไหลนอง เขาชี้ให้เห็นว่าความแตกต่างในรอบนี้คือ บริษัทต่างๆ ซื้อ Bitcoin ด้วยการออกพันธบัตรแปลงสภาพและหุ้นบุริมสิทธิ์ แต่ไม่มีการสนับสนุนทางธุรกิจอย่างแท้จริง เราเห็นการประกาศขาย Bitcoin หลายร้อยล้านดอลลาร์เกือบทุกวัน เขากล่าว ซึ่งก็เหมือนกับกระแส SPAC ในปีนั้นทุกประการ

การอ่านที่เกี่ยวข้อง: Wall Street Big Short เตือน: ความคลั่งไคล้ Bitcoin Treasury ของบริษัทกำลังเล่นซ้ำความเสี่ยงฟองสบู่สไตล์ SPAC

ขณะเดียวกัน รายงานจาก Unchained ชี้ให้เห็นเพิ่มเติมว่า “บริษัทคลังคริปโต” เหล่านี้มีความเสี่ยงเชิงโครงสร้างที่ร้ายแรง รายงานดังกล่าวระบุถึงโครงการที่เป็นตัวแทน เช่น SATO, Metaplanet และ Core Scientific โดยชี้ให้เห็นว่ามูลค่าสินทรัพย์สุทธิที่แท้จริง (mNAV) ของพวกเขาต่ำกว่ามูลค่าตลาดมาก ประกอบกับการเปิดเผยข้อมูลที่ไม่ชัดเจน คุณภาพคลังที่ไม่เพียงพอ และโครงสร้างที่ซับซ้อน เมื่อความเชื่อมั่นของตลาดกลับตัวลง ก็มีแนวโน้มสูงที่จะเปลี่ยนจาก “เงินสำรองคริปโต” ไปเป็น “ระเบิดนิวเคลียร์ทางการเงิน”

การอ่านที่เกี่ยวข้อง: บริษัทคลังคริปโตทั้ง 4 แห่งพร้อมรับมือกับราคาที่ร่วงลง

สำหรับนักลงทุนทั่วไป การที่บริษัทซื้อเหรียญนั้นซับซ้อนกว่าที่คิดไว้มาก สิ่งที่คุณเห็นคือการประกาศ ขีดจำกัดรายวัน เรื่องราว และตัวเลข แต่สิ่งที่ขับเคลื่อนความผันผวนของราคาจริงๆ มักไม่ใช่ตัวราคาเหรียญเอง แต่เป็นการออกแบบโครงสร้างเงินทุน

PIPE กำหนดว่าใครสามารถเข้าสู่ตลาดด้วยส่วนลดและใครเป็นผู้รับผิดชอบในการเข้าซื้อกิจการ SPAC กำหนดว่าบริษัทสามารถหลีกเลี่ยงการตรวจสอบคุณภาพทางการเงินและบอกเล่าเรื่องราวโดยตรงได้หรือไม่ ATM กำหนดว่าบริษัทยังคง ขายในขณะที่ราคาหุ้นตก เมื่อราคาหุ้นตกหรือไม่ พันธบัตรแปลงสภาพกำหนดว่าเมื่อใดที่ใครบางคนแปลงพันธบัตรเป็นหุ้นอย่างกะทันหันและขายในลักษณะที่เข้มข้น

ในโครงสร้างเหล่านี้ นักลงทุนรายย่อยมักถูกจัดให้อยู่ใน ขาสุดท้าย นั่นคือไม่มีข้อมูลสำคัญและไม่มีการรับประกันสภาพคล่อง แม้ว่าพวกเขาจะดูเหมือน มองโลกในแง่ดีเกี่ยวกับคริปโทเคอร์เรนซี แต่ในความเป็นจริงแล้ว พวกเขามีความเสี่ยงหลายประการ ทั้งในด้านเลเวอเรจ สภาพคล่อง และโครงสร้างการกำกับดูแล

ดังนั้น เมื่อวิศวกรรมการเงินเข้ามามีบทบาทในสนามรบเชิงเรื่องเล่า การลงทุนในบริษัทคริปโตจึงไม่ใช่แค่เรื่องของการลงทุนใน BTC หรือ ETH อีกต่อไป ความเสี่ยงที่แท้จริงไม่ได้อยู่ที่ว่าบริษัทจะซื้อเหรียญหรือไม่ แต่อยู่ที่ว่าคุณเข้าใจหรือไม่ว่าบริษัท วางกลยุทธ์ ไว้อย่างไร

การออกแบบกระบวนการนี้จะกำหนดว่าคุณกำลังมีส่วนร่วมในการเติบโตหรือกำลังเข้าสู่รอบการร่วงลงครั้งต่อไป โดยพิจารณาจากการที่ราคาสกุลเงินเพิ่มมูลค่าตลาดขึ้นอย่างไร และในทางกลับกันก็ปล่อยออกไปเป็นแรงขายผ่านโครงสร้างได้อย่างไร

ลิงค์ต้นฉบับ