結構化產品研究總覽

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1. 結構化產品概述

結構化產品一般指表現與基礎資產、產品或指數掛鉤的金融工具，通常會通過基礎金融工具和金融衍生工具相結合以滿足資產配置需求，結構化產品掛鉤的標的一般為風險資產，需要承擔市場波動帶來的收益風險。一般來說結構化產品條款相對靈活，可以針對投資者個性化需求，設計不同的掛鉤標的、期限、風險收益。另外，對於投資人來說，在合規、會計處理方面可能相對靈活。

基礎金融資產：衍生品：

衍生品：

2. 期權基礎

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（1 ）分類

期權分為標準化、場內交易的香草期權（Vanilla Options）和非標準化、場外交易的奇異期權（Exotic Options）。

香草期權

期權通常指的都是香草期權，即傳統期權，分為有固定行權日期的歐式，和無固定行權日期的美式。

期權是可在未來某個既定日期前或當天以特定價格買賣標的期貨合約的權利，因此有看漲Call、看跌Put 兩個方向。

期權價值由內在價值+時間價值組成。

看漲期權Call Option

投資者支付權利金C，享有在到期日T，以行權價格K，買入標的物S 的權利。內在價值表示為：

看跌期權Put Option

投資者支付權利金P，享有在到期日T，以行權價格K，賣出標的物S 的權利。內在價值表示為：

根據期權的執行價格與標的物的現價，分為平值（at the money）、虛值（out the money）、實值（in the money）。

根據對未來標的物市場走勢的不同觀點，有以下基本策略：

看跌：long put

看跌：long put

看不跌：short put

看不漲：short call

看漲期權的損益為：

拓展：

看跌期權的損益為：

拓展：

期權應用廣泛，除了是很多產品的基礎要素外，還提供了一種在不確定環境決策的思路和定價模型，以便於定價。例如：

1 ）保險本質是一種看跌期權，比如重疾險可以視為對自身健康的看跌期權

同時，根據期權平價公式，債券價值=SC=KP，也可以理解成債權人（持有公司債券），實質上是，賣出了看跌期權（short put），收取期權費，同時以無風險利率買入債券。到期時，如果公司資不抵債破產清算，即股東持有的看跌期權行權，債權人實質上被迫以執行價買入公司剩餘資產；如果公司存活，則股東不會行權，債權人取回無風險收益K，並賺到期權費。

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（2 ）策略組合

基於多、空、看漲、看跌，期權可組合出多種不同的損益情況，以貼合對未來市場的預測觀點，而無需預測具體的漲跌，可組合性強，比如預判市場波動、不波動、區間內波動、時間內波動等。

以下是一些期權組合的基本策略：

跨式Straddles：long call + long put 或者short call + short put，本質是做多或做空波動率。

寬跨式Strangle：與跨式相同，僅使用的期權的行權價不同。

蝶式Butterfly：short call（平值）* 2 + long call（實值）+long call（虛值）；相當於帶了保險的跨式，避免收益有限、風險無限的情況。

保護性看跌：long spot + long put，為持倉現貨提供保護，和long call 損益相同，但本質不同。

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Binance

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OKX

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Bybit

3. 交易所、資管平台在售結構化產品

Bitget

僅有雙幣（上線相對較早）

Kucoin

雙幣&鯊魚鰭（今年新上線）

Matrixport

目前僅有雙幣，鯊魚鰭已下線

僅有雙幣（今年新上線）

目前僅有雙幣，Kucoin Wealth（未上線，預計3 月）提供結構化產品和期權

MetAlpha

Ribbon Finance（DeFi）

資管平台的產品較交易所豐富很多，包括雙幣、趨勢智盈（價差策略）、鯊魚鰭、區間獵手等。

產品類型豐富

4. 產品案例、拆解

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（1 ）雙幣

交易所在產品中的收入不透明，不同交易所在時間、現貨價格、執行價、到期日均相同的情況下，收益有差距，可能存在剋扣用戶期權費作為手續費，但包裝成無手續費。

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（2 ）鯊魚鰭

交易所少見（僅看到OKX 有發售），資管平台常見，有看漲看跌兩個方向，又分為單向和雙向。

以上圖為看漲鯊魚鰭，該產品可以理解為：買入一個固定收益產品+買入一份看漲障礙期權，long bond + long up-and-out call options。

一般來說為了吸引投資者，鯊魚鰭產品會包含一定的敲出收益（Rebate），使投資者不至於顆粒無收。

看跌鯊魚鰭同理，call 替換為put 即可。

對應的，雙向鯊魚鰭具備向上向下兩個敲出價格，相比單向鯊魚鰭多了一個方向的潛在收益：買入一個固定收益+買入一份看漲障礙期權+買入一份看跌障礙期權，long bond + long up-and-out call options + long down-and-out put options。

同等條件的障礙期權的期權費低於香草期權（因為障礙期權放棄了上端收益的可能），所以在固定收益的基礎上，可以給予客戶保本收益（利息收益扣減期權費）。

障礙期權的對沖相對複雜，部分產品可能還會設置觀察期間，由於敲出價的存在，臨近時期權的delta 會顯著波動，動態對沖難度相對高。

另一種對沖思路為靜態對沖，在期初即通過組合場內一系列香草期權，複製出具備同等現金流狀態的組合。以期權買入方舉例，執行價格100、敲出價格120 的看漲障礙期權，在標的價格高於120 時價值為0 ，在其餘情況下等同於普通看漲期權，所以：

4 ）最終形成一個long call option + N * short call option 的投資組合，構造了等同於障礙期權的現金流

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（3 ）安全氣囊Airbag

這裡需要注意，該產品的上漲端參與率（即期權費+手續費等成本）不能過低，否則對於投資者顯著不利。此時投資者支付了過高的成本，換取中等程度的保護，而當真正需要保護的長尾風險發生時，保護無效，投資者承擔全部損失。通常產品說明的情景分析中，會遺漏這種情況。

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期權的風險因子—希臘字母Greeks：

（1 ）Delta

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持有期權頭寸時，通過增加和減少對應份額的標的物，使Delta 為0 的操作稱為Delta 中性策略。

（2 ）Gamma

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當Gamma 較高時，單純對沖delta 是不足的（會有誤差），需要使用其他期權來對沖Gamma，構造Delta—Gamma 中性對沖。

（3 ）Theta

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期權賣方所賺取的收益之一。

（4 ）Vega

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（5 ）Rho

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