原文作者：Frank，PANews
傳統金融巨頭富蘭克林鄧普頓（Franklin Templeton）最近發布一份關於 Solana DeFi 生態的調查報告，報告指出，儘管 Solana 的 DeFi 業務在交易量增速和協議收入上遠超以太坊，但其相關代幣市值卻被嚴重低估。數據顯示， 2024 年 Solana 頭部 DeFi 專案平均成長高達 2446% （以太坊僅 150% ），市值收入比僅 4.6 倍（以太坊 18.1 倍），相較之下儼然是價值窪地。
然而，當市場將目光投向 Solana DEX 交易量佔據全網 53% 份額的輝煌戰績時，其生態的「另一面」卻暗流湧動，MEME 熱潮退去後，鏈上交易量斷崖式下跌超 90% ；驗證者節點 7% -8% 的質押收益率如同按壓制約在黑洞中吸收性收益率。這場由數據悖論引發的價值重估遊戲背後，Solana 的 DeFi 生態正站在關鍵的十字路口——是要繼續扮演「加密納斯達克」的角色，還是冒險轉型為全能型金融協議競技場？即將表決的 SIMD-0228 通膨削減提案，或將決定這場生態革命的最終走向。
Solana DEX 交易量已佔全網半壁江山
在 Franklin Templeton 的報告中，主要圍繞 Solana 的 DEX 市場份額作為基礎的論點。事實上，Solana 的 DEX 交易量在過去一年多的時間內，也的確取得了不俗的成就。
在一月份，Solana 的DEX 交易量超過了以太坊的DEX 交易量以及所有基於以太坊虛擬機（EVM）的DEX 的交易量總和，佔比達到全網的 53% 。
而透過對比 Solana 和以太坊排名靠前的幾個 DeFi 項目可以發現， 2024 年 Solana 的前五 DeFi 平均增速達到了 2446% ，而以太坊的平均增長僅為 150% 。而在市值與收入比值方面，以太坊的平均比值達到 18.1 倍，Solana 這一數值則是 4.6 倍。從這個角度來看，Solana 的 DeFi 專案確實在收入和交易量方面有著更好的優勢。不過，這是否說明 Solana 的 DeFi 就是被低估的狀態，以及接下來的 DeFi 發展能否成為主旋律，還有待進一步理解二者的生態特性。
生態定位的抉擇：交易中心還是全能銀行？
在以太坊和 Solana 的 DeFi 協議對比可以看到，以太坊上前五名的 DeFi 項目，幾乎都為質押和借貸為主的項目。
而在 Solana 鏈上，TVL 前五名的項目多為聚合器或 DEX。顯然，交易才是 Solana 上的主旋律。
從這個角度來看，如果把二者都比為金融機構，那麼以太坊則更像銀行的角色，而 Solana 則更像證券交易中心。一個主要信貸業務，一個主要交易業務，定位有巨大差異。
但目前來看，二者似乎都遇到了不小的問題，主打信貸的以太坊在最關鍵的價值維持上出了問題。而主要交易業務的 Solana 則明顯迎來市場流動性潰縮的趨勢。
面對生態定位的失衡，對 Solana 來說或許增強信貸相關的業務是個不錯的選擇。但這種轉型道阻且長，Solana 鏈上的 TVL 自 1 月以來下跌了 40% ，不過這種跌幅主要是源於 SOL 的價格下跌，從 SOL 的數量來看，鏈上 TVL 變化並不大。
從川普發行個人代幣之後，Solana 鏈上的 DEX 交易量一直呈現下滑狀態。 1 月 18 日，DEX 交易量創下史上最高的 350 億美元，截至 3 月 7 日已跌至 20 億美元。
MEME 狂歡退潮後資本爭奪質押收益
相反，隨著 SOL 的價格下跌以及 MEME 幣的冷卻，鏈上質押的代幣數量實際上在近期仍保持上升狀態。以 TVL 排名第一的 Jito 為例，參與質押的 SOL 數量始終在爬升，目前總質押量已經達到 1647 萬枚，從流入情況來看，近期也一直處於代幣流入狀態。自 2025 年 1 月 1 日以來，SOL 質押淨流入量較去年同期增加 12% 。很明顯，這種 TVL 的成長主要來自於代幣質押而非交易活躍。
但這種資產成長似乎並未流向借貸協議，而是仍是轉向了驗證者的質押收益。即便是驗證者質押收益處於下滑狀態當中，仍吸引了大部分的 SOL 代幣 TVL。
根據 Jito 的數據顯示，自 2 月以來，JitoSOL 的 APY 一直處於下跌狀態，與之同步下滑的，還有全網的捆綁交易數量和優先費收入。截至 3 月 7 日，JitoSOL 的 APY 跌至 8.41% 。不過，與 kamino 上的其他類別的質押收益相比，仍要高出至少 3 個百分點。
8% 驗證者收益壓制 DeFi 流動性，SIMD-0228 提案擬解開死結
實際上，Solana 鏈上節點質押的報酬率基本上都維持在 7% ~ 8% 左右。比參與其他類型的 DeFi 協議收益普遍要高。這也是為什麼 Solana 鏈上的大量資金都選擇將資金質押到各個驗證者節點上，而不是投入類似 kamino 這種借貸協議當中。
近期 Solana 鏈上推出 SIMD-0228 提案，試圖透過動態調整通膨率，將 SOL 的年增發量削減 80% ，同步調整的還有透過降低質押收益率來促使資金流向其他 DeFi。 （相關閱讀： Solana 通膨革命：SIMD-0228 提案引爆社區爭議， 80% 增發削減背後暗藏「死亡螺旋」風險）
根據新提案的模擬結果，如果維持相同的質押量，那麼鏈上質押的收益率將降至 1.41% ，收益率降幅達到 80% 。因此，絕大多數的資金或許將從驗證者質押當中撤出，並選擇其他的 DeFi 收益產品當中。
但這裡實際上存在一個邏輯上的問題，即促進資金流向 DeFi 的最佳方式應該是提升其他 DeFi 類產品的收益，而不是降低原有的質押收益產品。要知道，資金從驗證者節點撤出後，並非一定要留在 Solana 生態內，本著資本逐利的特點，更大的可能性是尋找更高收益的產品。
透過比較 ETH 鏈上幾個 TVL 最大的產品如 AAVE、Lido 等產品可以看到，一般的主流資產年化收益率在 1.5% ~ 3.7% 之間。相較之下，Solana 鏈上的 Kamino 還是具有一定的收益優勢。
不過，對於大體量資金，還有一個重要的考量是資金流動性的深度。目前以太坊在所有公鏈中，仍是最大的資金蓄水池。截至 3 月 7 日，以太坊的 TVL 佔比仍為 52% ，佔據半壁江山。 Solana 的 TVL 體量佔比約為 7.53% 。 Solana 鏈 TVL 最高的項目是 Jito，TVL 約為 23.2 億美元，這一數據水準在以太坊生態只能排到第 13 名。
就目前來看，Solana 的 DeFi 還是需要依賴高收益， SVM 及再質押平台 Solayer 近期宣布上線原生 SOL 質押，直接殖利率就達到 12% 左右。不過，根據 PANews 觀察，這種高收益的背後還是透過組合驗證者質押的方式獲得的。
若 SIMD-0228 提案實施，那些依賴驗證者質押收益的 DeFi 協議恐面臨資金抽離的「踩踏風險」。畢竟這些主要的高收益產品背後主要還是透過驗證者質押的方式達成的。
在 Solana 的 DeFi 生態演進中，儘管 DEX 交易量短暫登頂的輝煌印證了其技術架構的爆發力，但質押收益與 DeFi 發展的負向耦合關係，卻如同達摩克利斯之劍懸於生態之上。 SIMD-0228 提案試圖切割這個死結，但強制性的收益重置可能引發比預期更複雜的鏈上蝴蝶效應。 Solana 基金會主席 Lily Liu 在 X 平台發文對此提案也表示擔憂，她認為“ 0228 提案太過半成品”，恐引發更多不確定性。
從生態策略縱深來看，Solana 需要建構的不僅是殖利率曲線的重新錨定，更是一場底層價值捕獲機制的革命。當驗證者質押從收益堡壘轉變為流動性樞紐，或是藉貸協議能創造出超越簡單質押的複合收益模型，Solana 或許才能真正打開 DeFi 的價值閉環。畢竟，真正的生態繁榮不在於資金在質押池中的數字堆砌，而在於資本在藉貸、衍生、組合策略間形成永動循環——這或許才是「以太坊殺手」們需要共同破解的「哥德巴赫猜想」。
