本文來自：Symbolic Capital 投資人Sam Lehman
編譯｜Odaily星球日報（ @OdailyChina ）
譯者｜Azuma（ @azuma_eth ）
就在過去幾個月裡，我親眼目睹了四家熟知的加密貨幣基金要不是轉為純流動性管理模式，就是悄悄關閉。幾家一線基金也陷入了募款困境。我認識的不少投資人已徹底離場── 有人轉投AI，有人則直接退圈（且不只是因為賺夠了而提前退休）。
這不是什麼巧合，而是產業正在發生根本性的轉變。
若將加密貨幣產業比喻為成長故事，我認為它正在告別狂野不羈的童年，步入沉穩的青春期後期。早期那種充斥著短期主義、投機狂熱和VC 博弈的混亂局面，正在讓位給更成熟、有序的新階段。這個轉變充滿機遇，也將引發許多深遠影響—— 但恕我直言，我認為大多數Web3 創投機構根本還沒準備好迎接接下來的變局。
VC 總愛口嗨創辦人要提升適應力，現在輪到他們自己去適應了。
舊時代的Web3 創投劇本
昔日的加密貨幣創投模式大抵如此運作：
物色那些距離代幣上線約1 年、且與頭部交易所關係密切的項目—— 當年甚至有基金單憑「合夥人是交易所前員工/有深厚關係」就能募資。它們的增值服務不過是嗅探哪些項目能上交易所。如今若還有基金推銷這套說辭，趁早遠離。
透過SAFT 協議進行投資－ 順便撈個顧問頭銜；
等項目代幣發行（TGE），立即澆灌散戶—— 畢竟當年的鎖倉規則可比如今主流的「 1 年鎖定期+ 3 年線性釋放」寬鬆得多。而在多頭週期裡，散戶往往會對代幣估值有更高的預期，所以總是會熱情地「配合」 VC 進行這套玩法。
這套模式縱容了投資者的諸多劣行：
短視的基金週期：多數VC 會募集 5 年期基金－ 僅為傳統Web2 基金週期的一半。這種結構注定無法支持長期建設者，若基金5 年後就必須向LP 分配資產，怎麼可能投資需要10 年沈澱流動性的專案？
創辦人的扭曲壓力：接受這類投資的創辦人被迫加速變現，往往產品尚未驗證市場契合度（PMF）時就匆忙發幣。
值得慶幸的是，這套模式正在快速消亡。
進入2025 年，隨著監理架構逐漸清晰與傳統金融機構重新入場，加密市場正轉向更注重基本面、真實效用與永續商業模式的理性階段。
產業正在劇變
我認為，未來的加密貨幣產業將要求投資者和創辦人擁有更大的耐心。市場走向成熟的一些實際變化如下：
更嚴苛的的鎖定機制：大多數CEX 正在將「 1 年的鎖定期， 2-3 年的釋放期」作為上幣時的標準規則；
基本面為王：山寨幣氾濫疊加散戶認知升級，迫使專案靠著硬實力突圍——實際收入、護城河與獲利路徑正在取代投機敘事。這並非代幣經濟的終結，而是平庸代幣的末日；
多元化退出路徑：對加密公司來說，IPO（首次公開發行）正變得越來越可行，產業併購也能創造規模性退出機會，代幣發行不再是唯一流動性出口。
我懷疑大多數Web3 創投能否適應這些新常態。就我所見，意識到這一點的機構要么已完全退出了行業，要么已轉向為流動性基金，要么正在募集具有不同結構的新基金，以適應新的遊戲規則。相反，那些一直能夠支持這一新模式的公司將在這個新範式中蓬勃發展。
誰將在這個變化的市場中勝出？
毫無疑問，這項新格局為許多基金提供了巨大的機會。那些能夠在「從種子輪前，到IPO」期間支持創始人建設的全週期投資機構，現在可以在一個幾乎沒有競爭的市場中大展身手。
目前僅約10 家加密貨幣基金有能力領投A 輪及後續輪次，除資金實力外，能為加密貨幣公司提供IPO 全程支持與資源的基金更是鳳毛麟角。有多少基金真正重視（並可落實）規範的公司治理？又有多少深諳路演流程、投資人關係管理等環節？我認為並不多......但對於那些在賭場式市場中始終堅守高標準、系統化運營的基金而言，現在正迎來投資的黃金時期—— 當市場放任那些不夠專業的基金管理人扮演天才投資者角色時，你們已悄然築起護城河。
在創投市場的早期階段，種子輪前期的投資人角色也在改變。過去許多種子輪前期及種子輪的投資人只需早期介入，為社區建設和心智份額增長提供建議，就能在產品真正成型前實現退出。如今我認為早期投資者必須更擅長幫助企業尋找產品市場契合點（PMF）、迭代產品、與用戶對話等實際工作，而非急於推動專案上線變現。
關於這一點還有最後一點思考。我記得2023 年在CSX 的一次演講中，有人建議專案在推出代幣之前先找到PMF —— 難以置信的是，這個觀點當時在我們這個行業竟存在爭議。所幸隨著對基本面的日益重視，這種觀念正在轉變，這將促使業界建構更多經得起考驗的真實業務。值得注意的是，目前關於微型代幣發行的討論和實驗正在興起，該方案旨在讓團隊僅獲取必要的基礎建設資金，我認為這種路徑的可行性尚待驗證，但保持開放探索態度。
擁抱產業的成熟化
加密貨幣的成熟化絕非負面趨勢。相反，這項追求主流採用與長期發展的技術，正經歷必要的進化。如今建構的項目比早期企業更具實質價值—— 它們更專注於解決現實問題，也更有可能創造持久價值。
對創投機構而言，這場轉型既是挑戰也是機會。那些能調整投資模型以適應更長週期、聚焦基本面而非炒作、提供超越資金的真實價值的機構，將在新格局中蓬勃發展。而固守陳舊策略的投資人將日益被市場淘汰－ 精明的創業家正紛紛選擇能與新環境最適配的基金合作。
加密行業正在走向成熟。留給創投機構的問題是：你們能否與之共同成長？
