元の記事: Moulik Nagesh
出典: Binance Research
重要なポイント
2025年、米国主導の貿易保護主義が勢いを増して復活する。ドナルド・トランプ氏が2025年1月に大統領に再選されて以来、米国は特定の国と特定の産業を対象に一連の大規模な新たな関税を課すことで、世界的な貿易戦争への懸念を高めている。過去1週間だけでも、米国は新たな「相互」関税を導入し、他の国々も対抗措置を発表した。
このレポートでは、1930 年代以来最も積極的なこれらの関税がマクロ経済と暗号通貨市場にどのような影響を与えているかを分析します。関税レベル、マクロ経済動向（インフレ、成長、金利、FRBの見通しを含む）のデータに基づく影響と、それらが暗号資産のパフォーマンス、ボラティリティ、相関関係に与える影響について検討します。最後に、スタグフレーションと保護主義が共存する環境において暗号資産が直面する可能性のある今後の重要な観察ポイントと市場見通しについても検討します。
2025年に関税が復活
数年間の比較的貿易平和が続いた後、2025年には急激な逆転が見られました。トランプ大統領はホワイトハウスに戻ってから数日のうちに、緊急権限に基づき、特定の国と産業を対象とした幅広い輸入品に関税を課すという選挙公約を実行し始めた。
貿易摩擦は4月2日にさらに激化した。その日、米国は包括的な「相互」関税の導入を発表し、その日を「解放記念日」と名付けた。これが今回の世界貿易戦争における最新の転換点となった。多くの国々がこれまで米国との貿易関係は正常化されていると考えていたが、今や根本的な変化が起こっている。先週の主な出来事は次のとおりです。
基本関税:米国はすべての輸入品に新たな一律10%の関税を課すことを発表し、数十年にわたる貿易自由化を覆しました。この基本料金は4月5日から施行されました。
対象関税:基本税率に加えて、国別のより高い関税が加算されます。トランプ大統領はこれを「相互」関税と呼び、アメリカ製品に対して高い障壁を設けている国々を標的にしている。注目すべきは、中国製品には34%の追加関税が課せられるということだ。当初の20%に加算されると、総合関税率は54%に達する。その他の国に対する対象関税は、EU製品に20％、日本に24％、ベトナムに46％、自動車輸入に25％となっている。カナダとメキシコは2月にすでに20%の関税の対象となっていたため、新たなリストには含まれていない。
世界的な反発：アメリカの貿易相手国は迅速に反応した。 2月中旬の時点で、早期に関税の対象となったいくつかの国が対抗措置を発表している。カナダは、米国の関税延長を求める申請が却下されたため、米国からの輸入品すべてに25%の関税を課すことを決定した。中国も早くから反応し、4月4日に米国からの輸入品すべてに34％の関税を課すと発表してさらにエスカレートした。
「相互」関税が発効し、貿易摩擦が激化するにつれ、より多くの国が独自の対抗措置を導入することが予想される。欧州連合はすぐに対応することを明らかにしており、他のいくつかの主要経済国も反撃計画を策定している。世界的な対応の全容はまだ不明だが、あらゆる兆候が、複数の戦線で広範な貿易戦争が勃発しつつあることを示している。
図1: 2025年4月2日の「解放記念日」関税は、米国の主要貿易相手国を含む最大60カ国を対象とする
注: この表は、4 月 2 日に米国が輸入元上位 10 か国に課した「相互」関税を反映しています。
出典: BBC、X (@WhiteHouse)、Binance Research、2025年4月3日現在
これらの政策により、米国の輸入税は、大恐慌時に何千もの品目に広範な関税を課した1930年のスムート・ホーリー関税法以来の最高水準に急騰した。入手可能なデータによると、米国の平均関税率は約18.8％に上昇しており、一部の推定では22％にまで上昇している。これは2024年の2.5％から大幅に上昇している。
参考までに、過去数十年間にわたり、米国の平均関税率は概ね 1 ～ 2% の間で推移しています。 2018年から2019年にかけて勃発した米中貿易摩擦の際も、3％程度にしか上昇しなかった。したがって、2025年の措置は近代史上前例のない関税ショックとなり、1930年代の保護主義への回帰にほぼ等しい。
図2: 米国の関税引き上げにより輸入税率は約100年ぶりの高水準に
出典: Tax Foundation、Binance Research、2025年4月3日現在
市場への影響: 需要の冷え込み、リスク回避、ボラティリティの急上昇
1. 需要の冷え込みとリスク回避の高まり
市場心理は明らかに慎重になり、投資家は関税発表を受けて典型的な「リスク回避」行動をとっている。暗号通貨市場全体の時価総額は1月の高値から約25.9％下落し、時価総額は1兆ドル近く消失し、マクロ経済の不安定性に対する敏感さの高さを浮き彫りにした。
暗号資産は株式市場と足並みを揃えて動いており、どちらも需要の冷え込み、幅広い売りに直面し、調整領域に入っている。対照的に、債券や金などの伝統的な安全資産は好調に推移し、金は立て続けに史上最高値を更新し、マクロ経済の不確実性が高まった際の投資家の安全資産となった。
図3：最初の関税発表以来、暗号通貨市場は25.9％下落し、S＆P 500は17.1％下落しましたが、金は10.3％上昇し、連続して史上最高値を更新しています。
出典: Investing.com、CoinGecko、Binance Research、2025年4月4日現在
劇的な市場の反応は、激しい「リスク回避」の期間中の暗号資産のパフォーマンス特性も浮き彫りにしています。ビットコイン（BTC）は19.1％下落し、ほとんどの主要なアルトコインも同様の額かそれ以上下落しました。イーサリアム（ETH）は40％以上下落し、高ベータセクター（ミームコインや人工知能関連トークンなど）は50％以上急落した。この売りにより、年初からの仮想通貨市場の利益のほとんどが消失し、2024年の好調なパフォーマンスにもかかわらず、BTCの年初来（YTD）リターンも4月初旬の時点でマイナスに転じた。
図4: 関税によるマクロパニックにより、アルトコインはビットコインよりも大幅に下落し、市場の悲観論を悪化させた。
出典: CoinGecko、Binance Research、2025年4月4日現在
暗号資産市場がますますリスク資産としての特性を帯びるようになるにつれ、貿易戦争が続くと、短期的には資本流入が抑制され、デジタル資産の需要が低下し続ける可能性がある。ファンドは引き続き傍観を続けるか、より安全だと考えられる金などの資産に移行する可能性がある。この感情は最近のファンドマネージャーの調査にも反映されており、現在の環境でビットコインを割り当てると答えた回答者はわずか3％で、58％が金を好んでいる。
図5: 貿易戦争のシナリオにおいてビットコインを好ましい資産クラスと考える世界のファンドマネージャーはわずか3%
出典: BofAグローバルファンドマネージャー調査、Binanceリサーチ、2025年2月現在
2. ボラティリティの急上昇
市場が関税政策に敏感であることは明らかで、あらゆる主要な発表が劇的な価格変動を引き起こしている。 BTCは過去数か月間に何度か急激な価格ショックを経験しており、その中には2020年のコロナウイルスによる暴落以来最大の1日での下落も含まれている。 2025年2月末、トランプ大統領がカナダと欧州連合に関税を課す計画を突然発表すると、BTCはその後数日間で約15％下落し、実現ボラティリティは急上昇した。 ETHも同様の傾向を示しており、1か月間のボラティリティは約50%から100%以上に急上昇しました。
こうした市場動向は、現在の不確実性が高いマクロ環境において、暗号通貨市場が突然の政策変更に対して極めて敏感であることを浮き彫りにしています。今後、政策の方向性が不明確なままであったり、貿易戦争がさらに激化したりすれば、市場は高いボラティリティを維持することになるだろう。過去の経験からも、市場が新たな関税政策を完全に理解し、価格に反映させた後にのみ、ボラティリティは徐々に低下することが分かっています。
図 6: この期間中、BTC の 1 月の実現ボラティリティは 70% を超え、ETH は 100% を超え、関税発表後の急激な市場ボラティリティを反映しています。
出典: Glassnode、Binance Research、2025年4月4日現在
マクロ経済への影響：インフレ、スタグフレーションの懸念、金利、FRBの見通し
1. インフレとスタグフレーションの懸念
新たな関税は輸入品に対する多額の追加税となり、連邦準備制度理事会が価格上昇を抑制しようとしているまさにその時にインフレ圧力に拍車をかけることになる。市場では、こうした措置がインフレ低下のプロセスを阻害する可能性があるとの懸念が出ている。 1年物インフレスワップなどの市場ベースの指標は3％以上に急上昇し、消費者調査の期待は約5％に上昇しており、どちらも今後12か月間価格が上昇し続けるという幅広い予想を示しています。
一方、経済学者は、貿易戦争が全面的にエスカレートし、世界的な報復反応を引き起こした場合、世界の経済生産高は1兆4000億ドルも失われる可能性があると警告している。米国の一人当たり実質GDPは当初1％近く減少すると予想されている。フィッチ・レーティングスは、包括的な関税制度が続けば、ほとんどの経済が不況に陥る可能性があると指摘し、「現在の米国の関税水準の高さにより、ほとんどの経済予測モデルは無効になっている」と述べた。
インフレ期待の高まりと成長懸念の二重の圧力により、世界経済がスタグフレーション（経済停滞と物価上昇が共存する状態）に陥るリスクが高まっている。
図7: 2025年のマクロ経済状況の変化により、1年間の予想インフレ率は上昇し、成長期待は低下する
出典: ミシガン大学、Binance Research、2025年4月5日現在
2. 金利見通しとFRBの姿勢
連邦準備制度理事会（FRB）のフェデラルファンド金利先物データは、今後数カ月間の金利引き下げに対する市場の期待が急激に高まっていることを示した。これは明らかな姿勢の変化を示している。ほんの数週間前、FRBはインフレ抑制に引き続き固くコミットしていたが、現在、経済成長見通しに対する懸念が高まる中、市場は経済を支えるために金融政策が緩和に転じるかもしれないと予想し始めている。
図8: 2025年の利下げに対する市場の期待は高まり続けており、25bpの利下げが4回と予想されている。これは、これまでの1回という予想よりはるかに高い。
出典: CMEグループ、Binanceリサーチ、2025年4月4日現在
こうした感情の変化を反映しているのが、連邦準備制度理事会の当局者の公式声明だ。彼らは懸念を表明し、新たな関税措置はこれまでの経済政策の方向性に反するものだと強調した。現在、FRBは難しい選択に直面している。関税によって引き起こされる追加的なインフレを容認するか、それともタカ派的な姿勢を堅持して成長をさらに抑制するリスクを冒すかだ。
「ここ数週間に発表された関税の規模は予想よりも大きく、インフレと成長への影響、特に累積的な影響を注意深く監視する必要がある。」
— ジェローム・パウエル、2025年4月4日
短期的には、FRBは長期的なインフレ期待を安定させることに引き続き注力しているようだ。しかし、金融政策の決定は、インフレや成長のシグナルが弱いかどうかに応じて、引き続きデータに依存することになるだろう。インフレが目標を大幅に上回った場合、スタグフレーション環境によりFRBの政策対応能力が制限される可能性がある。この不確実な政策見通しは市場のボラティリティも悪化させている。
見通し
1. 関連性と多様化
暗号資産と従来の市場との関係の進化が注目されつつあり、市場の主要資産であるビットコインは、この変化を観察するのに最適な窓口です。貿易戦争によって引き起こされたこの一連の「リスク回避」イベントは、BTCと株式市場および伝統的な安全資産との相関構造に大きな影響を与えました。
1月23日に関税が初めて言及されて以来、当初の市場の反応はまちまちで、ビットコインと株はわずかに独立して動いたため、30日間の相関関係は2月20日に-0.32に低下した。しかし、貿易戦争のレトリックがエスカレートし、リスク回避が広がり続けたため、この値は3月に0.47に上昇し、ビットコインと全体的なリスク資産とのつながりが短期的に高まったことを示している。
対照的に、ビットコインと金などの伝統的な安全資産との相関関係は大幅に弱まっており、当初は中立からプラスの関係であったが、4月初旬には-0.22の負の相関関係に変わった。
これらの変化は、マクロ経済要因、特に貿易政策と金利予想が暗号通貨市場の行動をますます支配し、元々需要と供給の論理によって推進されていた市場構造を一時的に抑制していることを示しています。この相関構造が持続するかどうかを観察することは、ビットコインの長期的な位置付けと多様化の価値を理解するのに役立ちます。
図9: 初期の反応は分岐しました。貿易戦争が激化するにつれ、BTCとSP 500の相関関係は強まりましたが、金との相関関係は弱まり続けました。
出典: Investing.com、Binance Research、2025年4月5日現在
2. 安全な避難所の物語を取り戻す
最近のマクロおよび流動性ショックにより、暗号資産の「リスク特性」が浮き彫りになったものの、長期的な傾向は変わっていません。ビットコインと従来の市場の相関関係は、通常、極端な圧力下では上昇しますが、市場が安定すると徐々に低下します。 2020年以降、BTCと株式市場との90日間の平均相関は約0.32ですが、金との相関はわずか0.12であり、BTCは常に伝統的な資産クラスから一定の距離を保っていることを示しています。
最近の関税発表にもかかわらず、BTC は一部の伝統的なリスク資産が弱体化した日にも、ある程度の回復力を示しました。同時に、長期保有者の供給は増加し続けており、これはコア保有者が最近の変動中にポジションを大幅に減らしておらず、むしろ強い自信を示していることを示しています。
この行動は、短期的な価格変動の増加にもかかわらず、ビットコインがより独立したマクロアイデンティティを再確立できる可能性があることを示唆しています。
図10：ビットコインと伝統的資産の長期相関は2020年以降、控えめなままである：SP500では0.32、金では0.12
出典: Investing.com、Binance Research、2025年4月5日現在
重要な問題は、BTC が株式市場との相関が低い長期的な構造に戻ることができるかどうかです。 2023年3月の銀行危機の際にも同様の傾向が見られ、BTCは株式市場の下落からうまく切り離され、強化されました。
現在、関税戦争が激化し、世界市場が貿易分断の長期パターンに適応し始めている中、ビットコインが再び「非主権的、許可不要」の安全資産として見られるようになるかどうかが、ビットコインの将来のマクロ的な役割を決定することになるだろう。市場参加者は、BTC がこの独立した価値提案を維持できるかどうかを注意深く見守るでしょう。
一つの可能性のある道は、特にFRBが金融緩和に転じた場合、通貨インフレと法定通貨の価値下落の時期に魅力を取り戻すことだ。連邦準備制度理事会が金利を引き下げ始め、インフレが高止まりした場合、ビットコインは再び人気を取り戻し、「ハードアセット」またはインフレ耐性資産と見なされる可能性があります。
最終的に、このプロセスによって、資産クラスとしての BTC の長期的な位置付けと、ポートフォリオにおける分散化の有用性が決定されます。同じことが他の主要なアルトコインにも当てはまり、現在の環境ではより強いリスク特性を示し、BTC主導の市場センチメントに依存し続ける可能性があります。
3. スタグフレーションと保護主義の世界における暗号通貨市場
今後、暗号通貨市場は、貿易政策リスク、スタグフレーション圧力、世界的な協調の崩壊が支配する複雑なマクロ環境に直面することになるだろう。世界経済の成長が引き続き弱く、暗号通貨市場が明確なシナリオを形成できない場合、投資家心理はさらに悪化する可能性があります。
貿易戦争が長引けば、業界全体の回復力が試され、個人投資家の資金流入が枯渇し、機関投資家の配分が鈍化し、ベンチャーキャピタルの資金が減少する可能性がある。今後数か月間に注視すべきマクロ変数には以下のものが含まれます。
● 貿易動向:新たな関税リスト、予想外の緩和措置、または二国間の大きな変化 (米中交渉や再エスカレーションなど) は、市場心理とインフレ期待に直接影響を及ぼします。
● コアインフレデータ:今後発表されるCPIとPCEのデータは極めて重要となるでしょう。輸入コストによる予想外の上昇傾向はスタグフレーションの懸念を悪化させるだろう。データが弱い場合、中央銀行への圧力が緩和され、リスク資産（暗号通貨を含む）の魅力が高まる可能性があります。
● 世界経済成長指標：消費者信頼感の低下、企業活動の減速（PMI）、労働市場の弱さ（失業保険申請件数の増加、非農業部門雇用者数の減速）、企業利益の警告、逆イールドカーブ（一般的な景気後退の兆候）などが、短期的にはリスク回避をさらに引き起こす可能性があります。しかし、マクロ経済の弱さが金融緩和への期待を加速させれば、暗号通貨市場にもサポートとなる可能性がある。
● 中央銀行の政策方針:連邦準備制度理事会と他の主要中央銀行がインフレと景気後退のバランスをどのように追求するかによって、さまざまな資産クラスの流動性が決まります。経済成長が鈍化する中でFRBが金利引き下げを拒否した場合、リスク資産は引き続き圧力を受けることになる。緩和に転じれば、全体的な押し上げ効果をもたらす可能性がある。実質金利が下がれば（政策によるものでもインフレ継続によるものでも）、ビットコインなどの長期資産が恩恵を受ける可能性があります。中央銀行の政策の相違（例えば、連邦準備制度理事会がハト派に転じる一方で、欧州中央銀行はタカ派を維持するなど）も国境を越えた資本移動を刺激し、暗号通貨市場のボラティリティをさらに悪化させる可能性がある。
● 暗号資産独自の政策イベント： ETFの承認、戦略的なBTC準備金、重要な立法の進展などは、現在のマクロ背景の下で独立した触媒となり、暗号資産の「マクロ拘束力」の地位を打ち破り、その独自性を再び強調することが期待されます。しかし、規制の遅れや訴訟の不利な進展など、マイナスのフィードバックを生み出す可能性のある逆リスクにも注意する必要があります。
結論
1930年代以来最も積極的な関税措置は、マクロ経済と暗号通貨市場に大きな影響を与えている。短期的には、貿易戦争のニュースによって投資家心理が変動するため、暗号通貨市場は引き続き高いボラティリティを特徴とする可能性が高い。
インフレが高止まりし、成長が鈍化した場合、FRBの対応が重要な転換点となるだろう。緩和に転じれば、流動性の回復により暗号通貨市場は回復する可能性がある。タカ派的な姿勢が続くなら、リスク資産への圧力は続くだろう。
マクロ環境が安定し、新たな物語が生まれ、あるいは暗号資産が長期的な安全資産としての地位を取り戻せば、市場は回復すると予想される。それまでは、市場は不安定な状態が続き、マクロ経済のニュースに非常に敏感になる可能性があります。投資家は世界情勢に細心の注意を払い、分散した資産配分を維持し、貿易戦争によって引き起こされる潜在的な市場の混乱の機会を探す必要がある。
