Mint Venturesのリサーチパートナー、アレックス・シューによるオリジナル記事
導入
Circleが上場した後、株価は急上昇しましたが（最近は大幅に下落しています）、世界の株式市場におけるステーブルコイン関連銘柄も大きな動揺を見せています。米国のステーブルコイン法案「Genius Act」は上院を通過し、現在下院で審議中です。最近、トランプ一族の純血プロジェクトであるWorld Liberty Financialは、トークンが事前にロック解除され流通される可能性があるというニュースを受け取りました。これは、最近の模倣市場全体の低迷とテーマの不足という状況において、大きなニュースです。
では、ワールド・リバティ・ファイナンシャルの現状はどうなっているのでしょうか？トークンの仕組みはどのように設計されているのでしょうか？評価の基準として何を利用すべきでしょうか？
本記事では、World Liberty Financialの事業状況、プロジェクトの背景、トークンの仕組み、評価額の予想などを多角的に整理し、プロジェクトを観察するためのさまざまな視点を提供していきます。
追記：本記事は、執筆時点における著者の暫定的な見解です。今後変更される可能性があり、また、見解は極めて主観的です。また、事実、データ、推論の論理に誤りがある可能性があります。本記事のすべての見解は投資アドバイスではありません。同僚や読者の皆様からの批判や更なる議論を歓迎いたします。
WLFI事業：製品の現状と中核競争優位性
World Liberty Financial（WLFI）は、ドナルド・トランプ米大統領の家族が共同設立した分散型金融プラットフォームです。主力製品は米ドル建てステーブルコイン「USD1」です。USD1は米ドルに1:1で連動するステーブルコインで、現金と米国財務省の準備金によって完全に裏付けられています。World Liberty Financialは、AaveベースのレンディングやDefiアプリの事業計画も持っていますが、まだオンライン化されていません。
1米ドルのビジネスデータ
2025年6月現在、1米ドルステーブルコインの流通量は約22億米ドルに達しています。そのうち、BNBチェーンは21億5,600万米ドル、イーサリアムは4,800万米ドル、Tronは2万6,000米ドルを供給しています。BNBチェーンで発行される1米ドルの規模は全体の97.8%を占め、大部分はBNBチェーンで発行されています。
オンチェーンユーザー数で見ると、BNBchain にはコインを保有するアドレスが 248,000 個、Ethereum には 66,000 個、Tron には現在のところ 1 個しかありません。
トークン保有量から判断すると、BNBchain上のUSD1の93.7%（20.2億に相当）がBinanceの2つのアドレスにあり、そのうち19億がBinanceの1つのアドレス（0xF977814e90dA44bFA03b6295A0616a897441aceC）に集中しています。
1米ドルのトークン規模を振り返ってみると、2025年5月1日以前は1米ドルの市場価値は約1億3000万に過ぎなかったが、5月1日にはその規模は21億3000万に急騰し、一夜にして20億ドル近く増加したことがわかる。
1米ドル規模の成長曲線、出典：CMC
この規模の急増は、実際には主に、2025年5月にアブダビの投資会社MGXがBinance Exchangeに20億ドルの株式投資を行ったことに起因しています。MGXは取引の支払い通貨として1米ドルを選択し、現在Binanceアドレスに残っている1米ドルトークンの規模は約20億です。
これはつまり：
バイナンスはアブダビの投資会社MGXから1米ドルの投資を受け入れた後、それを米ドルや他のステーブルコインに換金しませんでした。現在、バイナンスは1米ドルの最大の保有者であり、総保有量の92.8%を占めています。
この取引によって生成されたトークンを除外すると、USD1 は依然として流通市場価値が 1 億強の小規模ステーブルコインになります。
この事業拡大モデルは、今後のプロジェクト展開においても繰り返し登場すると考えられる。
ビジネス協力
市場拡大に関しては、WLFIは現在、複数の機関や協定との協力関係を築いています。
2025年6月、WLFIはロンドンの暗号資産ファンドRe 7との提携を発表しました。この提携により、イーサリアム貸付プロトコルEuler FinanceとBinance ChainステーキングプラットフォームLista上にUSD1ステーブルコイン保管庫が開設され、イーサリアムおよびBNB ChainエコシステムにおけるUSD1の影響力拡大を目指します。Listaは、Binance Labsが投資する主要なBNBステーキングプラットフォームです。
さらに、最大の分散型融資プラットフォームであるAaveも、AaveのEthereumおよびBNBchain市場にUSD1を導入する提案を開始し、その草案は投票で承認されました。
取引プラットフォームに関しては、USD1はBinance、Bitget、Gate、HuobiなどのCEXや、Uniswap、PancakeSwapなどのDEXに上場されています。
ワールドリバティの競争優位性
ワールド・リバティの競争優位性は単純明快です。トランプ一族の政界における強力な影響力は、このプロジェクトに、他のプロジェクトにはない、特定の事業開発において本質的な優位性を与えています。また、このプロジェクトは、ビジネスや政治においてトランプ氏を必要としている個人、組織、さらには国々にとって、彼らが望む利益を移転するためのチャネルでもあります。
BinanceはWorld Libertyが発行したUSD1を資金調達手段として利用し、アブダビの投資会社MGXから巨額の投資を受け入れ、その後無利子で保有（USD1がTVLを支援するのに相当）し、すぐにUSD1を立ち上げたのが最たる例です。
しかし、World Libertyトークン保有者にとっての主なリスクは次の3つです。
トランプ一家には給付金を受け取るための多くのチャネルがあり、ワールド・リバティは最終的に受給者が選ぶものではないかもしれない（トランプ一家の多様な金儲けの方法の詳細については、今年5月下旬にブルームバーグが発表した「トランプ一家の金儲けマシン」という非常に多様な記事を読むことができる）。
WLFIトークン自体は、World Libertyプロジェクトの価値とは切り離されています（以下のトークンモデルのセクションで詳しく説明します）。
トランプ一家がトークンを売却した後、あるいは売却中であっても、彼らは基本的にプロジェクトの重労働を放棄して逃げ出す可能性がある（トランプトークンから様々なNFTまで、トランプが過去に発行したすべての暗号資産を参照）
WLFIの背景：支援者と資金調達の詳細
コアチームの背景
World Liberty Financial の中核チームは政財界出身者で構成されており、それがプロジェクトの中核的な競争力と影響力の源泉でもあります。
このプロジェクトの核となるのは、第45代および第47代アメリカ合衆国大統領ドナルド・トランプ氏と、その3人の息子であるドナルド・トランプ・ジュニア氏、エリック・トランプ氏、そしてまだ17歳のバロン・トランプ氏であることに疑いの余地はない。
しかし、World Liberty Financialの公式サイトにおける彼らの「プロジェクトポジション」は、ここ1ヶ月で微妙な変化を遂げています。6月中旬の公式サイトでの紹介では、ドナルド・トランプ氏の役職は「チーフ・クリプト・アドボケート」という架空のものであり、彼の3人の息子の役職も「Web3アンバサダー」という架空のものでした。
このプロジェクトの「ゴールデンブック」では、トランプ家の4人のメンバーは次のようにも定義されています。
それにもかかわらず、トランプ氏の4人のメンバーは、多くのプロジェクト共同設立者よりも上位にランクされています。
ワールドリバティファイナンシャル6月中旬チーム紹介ページ
しかし最近、チームの公式ページでは4人の紹介が次のように変更された。トランプ氏自身は「名誉共同創設者」、他の3人の息子は共同創設者となった。
ワールドリバティファイナンシャル6月中旬チーム紹介ページ
もう一つの些細な点は、ドナルド・トランプ氏自身ともう一人の「名誉共同創設者」であるスティーブン・ウィトコフ氏（公式ウェブサイトではウィトコフ氏の肩書きも「共同創設者」でしたが、現在は「名誉共同創設者」に変更されています）の職務記述書に、ほとんど目に見えない脚注「1」が追加されていることです。脚注の説明はウェブページの下部に小さな文字で「就任に伴い削除」と記載されています。これは、当該人物が就任すると「名誉共同創設者」の肩書きが削除されることを意味します。
これは、政府職員が公職に就く際に企業との利益相反が生じるのを防ぎ、公務員や政府高官は民間企業とのつながりを断たなければならないという米国の倫理規定を満たすことを目的とした、典型的なコンプライアンス慣行です。
しかし、問題はこうだ。ドナルド・トランプは今や米国の公務員、つまりアメリカ合衆国大統領なのだ。
トランプ一家に加え、チームのもう一人の重鎮が、トランプ氏の長年のビジネスパートナーであり、ニューヨークの不動産王スティーブン・ウィトコフ氏です。彼は名誉共同創設者を務めています。ウィトコフ氏はウィトコフ・グループの創設者兼会長です。彼はドナルド・トランプ氏とは1980年代からの知り合いです。二人は長年の交流があり、よく一緒にゴルフをします。「古くからの友人であり、ビジネスパートナーでもある」ことはよく知られています。
トランプ大統領就任以来、スティーブン・ウィトコフ氏はトランプ大統領から「米国中東特使」に任命され、トランプ大統領直属の部下として、イスラエル、カタール、ロシア、ウクライナ間の交渉を含む主要交渉で中核的な役割を担っている。また、トランプ大統領とプーチン大統領の「個人メッセンジャー」でもあり、トランプ大統領の代理として何度もモスクワを訪れ、ロシアの指導者と会談している。
ウィトコフ家もこのプロジェクトに積極的に関わっており、彼の息子であるザック・ウィトコフとアレックス・ウィトコフはともに WLFI の共同設立者です。
WLFIの技術と運営は、政財界の著名人に加え、主に暗号資産業界の関係者によって担われています。ザック・フォークマン氏とチェイス・ヘロ氏は、暗号資産分野の共同創業者であり、連続起業家です。彼らはDeFiプラットフォーム「Dough Finance」を設立しましたが、プロジェクトは初期段階でハッカー攻撃を受け失敗に終わり、彼らの起業経験は成功しませんでした。WLFIプロジェクトでは、フォークマン氏とヘロ氏が当初は会社の主要管理者を務めていましたが、2025年1月にトランプ一族が支配する組織に経営権を譲渡しました。
もう一人のコアメンバーであるリッチモンド・テオは、WLFIのステーブルコインおよび決済部門の責任者を務めています。リッチモンド・テオは、コンプライアンス遵守を徹底したステーブルコイン企業として知られるPaxosの共同創業者兼アジア地域CEOを務めていました。チームには、コーリー・キャプラン（技術戦略責任者）やライアン・ファン（成長責任者）といったブロックチェーンの実務家に加え、ブランディ・レイノルズ（最高コンプライアンス責任者）といった伝統的な金融コンプライアンスの専門家も含まれています。
このプロジェクトには、Polychain Capitalのパートナーであるルーク・ピアソン氏や、イーサリアムのセカンドレイヤーScrollネットワークの共同創設者であるサンディ・ペン氏など、複数のコンサルタントも招聘されました。サンディ・ペン氏はトークンセール期間中の運営を支援しました。
トランプ家のワールド・リバティ・ファイナンシャルにおける株式の変動
実際、トランプ一家のワールド・リバティー・ファイナンシャルの株式保有率は減少しており、当初の75％から現在は40％にまで低下している。
当初の 75% から 40% への株式の減少は、ジャスティン・サン、DWF Labs、および最近 1 億ドルの投資を発表した Aqua 1 Foundation に移管された可能性があります (あくまで推測です)。
資金調達の歴史と投資機関
ワールド・リバティ・ファイナンシャルは2024年9月の設立以来、複数回の資金調達を通じて7億ドル以上を調達しており、トランプ大統領の就任と通貨発行以降、それに伴う評価額も急速に上昇している。
筆者は各ラウンドの資金調達状況を以下のように整理した。
注目すべきは、ゴールドペーパープロジェクトとウェブサイトの開示情報によると、トランプ一家はトークン販売による純収益の75％（その後の株式の転売はトークン販売収益の偽装転売に相当するはず）と、将来の事業純利益の60％（ステーブルコイン事業の運営から得られる）を得ることができるということだ。
トークン：配布の詳細、トークンの機能、プロトコル収益
トークンの割り当てとロック解除の詳細
WLFIプラットフォームのガバナンストークンである$WLFIの総発行量は1,000億です。公式「ゴールデンペーパー」のトークン経済モデルによると、WLFIトークンの配布計画とアンロック計画は以下のとおりです。
ここで注目すべきは、チームがトークンセールのためにトークンの 35% を割り当てたが、現在パブリックセールの 25% しか完了しておらず、残りの 10% をどう扱うかについては答えが出ていないということだ。
なお、追加規約で12ヶ月のロックアップ期間が予定されているWLFIの公募部分を除き、その他のトークンは明確なロック解除条件や期間が定められておらず、現在は公募トークンと同様に譲渡不可能な状態となっています。
WLFI トークンの非公開部分の具体的なロック解除条件が曖昧なため、プロジェクトに高い不確実性が生じています。
最悪の方法は、チームがこれらのトークンを先にアンロックし、事前の通知なしに二次市場に放出することです。より合理的なアプローチは、WLFIの公募前に非公募トークンのアンロック計画を事前に発表し、正式なコミュニティガバナンス投票を通じて一括でアンロックすることです。
トークン関数
WLFIは純粋なガバナンストークンです。WLFIには配当や利益の権利はなく、プロジェクト会社における株式の権利も表しません。その価値は主にガバナンスへの参加によって生じます。
契約収益の分配
WLFI の公式ゴールドブックでは、WLFI の契約収入の取り扱いについて次のように説明されています。
プロトコル純収益の最初の3,000万ドルは、WLF（ゴールドブックでは当時、このプロジェクトはWLFの略称で呼ばれていましたが、後にWLFIに変更されました）のマルチシグネチャによって管理される準備金に預けられ、運営費、報酬、義務の支払いに充てられます。プロトコル純収益には、合意された費用とWLFの継続的な運営準備金を差し引いた後の、プラットフォーム使用料、トークン販売収益、広告収入、その他の収入源など、あらゆるチャネルからのWLF収益が含まれます。残りのプロトコル純収益は、当社の創設者や特定のサービスプロバイダー（初期サポーター）と関係のあるDT Marks DEFILLC、Axiom Management Group、LLC、WC Digital Fi LLCなどの事業体に支払われます。これらの事業体はWLFに対し、WLFプロトコルがローンチされたら、受け取った手数料のほとんどをプロトコルの展開に使用する予定であると示しています。
つまり、プロトコルの収益は主にWLFIの背後にある実体企業に帰属します（ただし、これらの企業は手数料の大部分をプロトコルのサポートに使用することを約束しています）が、WLFIトークン自体は事業収益に直接結びついていないことは明らかです。
評価: WLFI は長期的にはどれくらいの価値があるのでしょうか?
WLFIのコアビジネスはステーブルコインであるため、主要な上場競合他社であるCircleの評価レベルを参照し、「市場価値/ステーブルコイン市場価値」比率を使用してWLFIトークンの妥当な評価範囲を「大まかに」推定することができます。
6月末時点でUSDCの規模は約617億でした。
同期間におけるCircleの時価総額は411億米ドルでした。オプションや転換社債などを考慮すると、完全希薄化後の時価総額はおよそ471億米ドルとなります。
つまり、Circleの「市場価値/ステーブルコイン市場価値」の比率は、411/617〜471/617 = 0.66〜0.76となります。
現在のWLFIステーブルコインの規模22億に基づいて計算すると、WLFIプロジェクトの市場価値は22*0.66〜0.76となり、対応するプロジェクト評価額は14億5,200万〜16億7,200万米ドルとなり、対応するWLFIトークン価格は0.0145〜0.0167となります。
明らかに、これはWLFIの投資家にとって受け入れがたい数字です。最初の公募ラウンドの投資家にとっては、損益分岐点に迫る数字に過ぎません。WLFIへの期待は高く、その理由としては以下が考えられます。
WLFIは初期段階では完全にロック解除されておらず、流通市場価値はFDVよりもはるかに小さい。WLFIはより高いプレミアムを享受できる。
WLFIはまだ初期段階にあり、その潜在的成長率はCircleよりもはるかに高い。
WLFIは強力な政治資源を有しており、「トランププレミアム」を持つはずであり、多くのプロジェクトがWLFIとの協力に殺到するだろう。
暗号市場のセンチメントとバブルは株式市場のものよりも攻撃的であり、WLFIはCircleよりも高いプレミアムを享受するだろう。
WLFI は、米国の Genius Stablecoin Act の可決に従い、高い市場センチメントを享受するためにトークンを発行する可能性があります。
…
しかし、次のような反論も考えられます。
ステーブルコインは極めて強力なネットワーク効果を持つビジネスです。リーダーは新規参入者よりも強い競争優位性と高い評価プレミアムを持つべきです（この分野で1位であるTetherと2位であるCircleの収益性の比較を考えてみてください）。
WLFIプロジェクトの収益はWLFIとは何の関係もなく、WLFIトークンには価値獲得能力が欠けており、評価時には大幅に割引されるべきである。
WFLI の現在のステーブルコイン市場価値の 93% は Binance によってサポートされているため、採用率は当然低く、取引量が大幅に膨らんでいます。
WLFIは、トランプ一族が手がける数多くの「OEMライセンスプロジェクト」の一つに過ぎないかもしれない。彼らはトランプトークンやトランプNFTシリーズと同様に、販売と運営において容赦なく、長期的な投資は行えないかもしれない。
暗号資産市場、特にアルトコインの流動性は長らく枯渇しています。セカンダリープレイヤーは、確かなビジネスデータに裏付けられていない話はほとんど信じません。新たに発行されたコインのほとんどは暴落しています。
…
投資家として、どちらの見解を好みますか？それはあなたの意見次第です。
WLFIトークンのローンチ後の短期的な価格動向の勝敗は、Genius Actの最終可決内容と時期、そしてさらに重要なのは、トランプ一族がWLFIを様々な利権移転・取引における利権交換の媒体として比較的中核的な位置に置く意思があるかどうかにかかっていると私は考えています。具体的には、「影響力のある個人、事業体、そして主権国家」が、USD1を投資通貨（株式投資）や決済通貨（国境を越えた貿易）として利用するなど、政治的・商業的利益を得るために、自らのビジネスプロセスにUSD1を積極的に（象徴的にでも）組み込んでいます。
立ち上げ後に同様の集中的なビジネスニュースが不足している場合は、より良い収益チャネルを持っているため、トランプ家のビジネスマップにおけるWLFIの立場が心配になるのではないかと心配しています。
WLFI がオンラインになった後の発展を待ちましょう。
では、WLFI トークンはいつ譲渡可能になるのでしょうか?
おそらく、米国の「Genius Act」が最終的に可決され（すでに上院で可決済み）、プロジェクト所有者が自由に行動できるようになるのはそう遠くないだろう。
