作者：Nancy，PANews
隨著比特幣價格重返 10 萬美元高位，以及 MSTR 股價持續走高，市場對於 Strategy（原 MicroStrategy）估值的分歧正加速擴大。一方面，多家全球大型機構正悄悄增持股票 MSTR，將其視為間接配置比特幣的重要金融工具；另一方面，其高度波動且深度槓桿化的資產結構，也吸引了華爾街空頭的狙擊。隨著 Strategy 不斷加碼比特幣敞口，其正演變為比特幣價格走勢的風向標與資本槓桿博弈的焦點。
股價跑贏科技巨頭，被華爾街大空頭盯上
在近期紐約 Sohn 投資大會上，華爾街傳奇空頭、前對沖基金經理 Jim Chanos 表示，他正在做空 Strategy 並同時買入比特幣，稱這是「 1 美元買入、 2.5 美元賣出」的套利機會。
他指出，Strategy 透過高槓桿持有超 50 萬個比特幣，當前股價相較實際持倉有高溢價。他批評市場上出現一批模仿 Strategy 的公司，向散戶兜售透過公司結構購買比特幣的概念，並以此爭取高估值，稱這種邏輯「荒謬」。
過去一年，MicroStrategy 股價上漲超 220% ，而比特幣僅上漲約 70% 。 Chanos 認為這筆交易是觀察散戶投機行為的「晴雨表」。
Chanos 是華爾街極具影響力的知名投資人，作為專注於做空策略的對沖基金 Kynikos Associates 的創始人，他以深度的基本面分析和敏銳識別公司財務造假、商業模式缺陷的能力著稱，經典做空案例包括安然、WorldCom 和瑞幸咖啡等。但近年來他也因做空特斯拉遭遇了嚴重虧損，部分基金因此關閉或調整策略。
值得注意的是，這並非 Strategy 首次成為知名空頭的攻擊目標。去年 12 月，知名做空機構香櫞研究宣布做空 Strategy，儘管當時對比特幣整體持看漲態度，但認為 MSTR 已嚴重偏離比特幣基本面。這項消息一度導致 MSTR 短線大跌，但由於比特幣上漲帶動市場情緒樂觀，以及 MSTR 被納入納斯達克 100 指數帶來的市場可見度和流動性提升，這次做空最終未能成功。
而近期，除了外部做空壓力，Strategy 高層近期也頻繁減持股份。據披露，擔任公司董事逾 20 年的 Jarrod M. Patten，自今年 4 月起已累計拋售約 520 萬美元股票，併計劃本週繼續減持 30 萬美元。
儘管如此，MSTR 近期股價表現依然堅挺。根據 MSTR-tracker 數據顯示，目前 Strategy 總市值達到 1,098.2 億美元，全球資產市值排名第 183 位。其中今年 MSTR 已累積上漲約 37.1% ，漲幅不僅跑贏比特幣，也領先微軟、英偉達、蘋果與亞馬遜等科技巨頭。
Q1財報鉅虧逾 40 億美元，獲超千家機構持股押注
MSTR-tracker 數據顯示，截至 5 月 16 日，Strategy 共持有 568, 840 枚 BTC，年初至今的比特幣投資收益率為 15.65% 。以最新數據估算，本季比特幣每股盈餘（EPS）預計達 37.82 美元。
但與可觀的比特幣回報率形成對比的是，受到今年第一季後期比特幣價格回撤的影響，Strategy 最新季度的財務表現承壓。該公司近期公佈的 2025 年第一季財報顯示，營收年減 3.6% 至 1.111 億美元，未達市場預期，淨虧損更是高達 42.3 億美元（每股虧損 16.49 美元），大幅超出市場預期。
為緩解財務壓力並進一步擴大其比特幣資產曝險，Strategy 正在加速推進其資本運作策略。本月初，Strategy 宣布一項新的 210 億美元公開市場普通股發行計劃，並已將 BTC 收益率目標從 15% 上調至 25% ，BTC 美元收益目標從 100 億美元上調至 150 億美元。緊接著，Strategy 進一步宣布，將推出一項全新“ 42/42 計劃”，旨在兩年內籌集 840 億美元用於購買比特幣。對此，華爾街分析師表示支持，Benchmark 和 TD Cowen 分析師重申對該公司的買入評級，認為其資本籌集策略具有可行性。
與大多數公司股票對應著公司產品的市場銷售表現不同，Strategy 股票的定位是比特幣的「智慧槓桿」。其創辦人 Saylor 在公司更名為 Strategy 具體講述了這段敘事。傳統資產（如 SPDR SP 500 ETF 和 Invesco QQQ Trust，其波動水準在 15-20 之間）與比特幣（波動水準在 50-60 之間）之間，這形成了大約 45% 的差距區域。 Strategy 的普通股目標波動性甚至高於比特幣本身，旨在達到 80-90 的波動水平，同時透過股權發行和可轉換債券的組合保持 Saylor 所稱的「智慧槓桿」。
雖然有空投狙擊，同樣也有不少大型的機構投資者對 Strategy 的策略買單，近期機構投資者對 Strategy 的押注也讓市場信心增強。 Fintel 數據顯示，迄今為止，共有 1,487 家機構持有 Strategy 股票，總計持股 1.39 億股，目前總價值約 551.75 億美元。
Citadel Advisors
Citadel Advisors 是全球最大的對沖基金之一。 13 F 文件顯示，截至今年第一季度，Citadel Advisors 共持有的 MSTR 股票價值超 66.9 億美元，約 2,322 萬股，是 Strategy 最大股東之一。
Vanguard Group
截至 2025 年Q1，全球最大的公募基金管理公司之一 Vanguard Group 持有約 2,058 萬股 MSTR，價值超 59.3 億美元。
Susquehanna International Group
Susquehanna International Group 是全球知名對沖基金公司。截至 2025 年第一季度，該公司持有的 MSTR 股票價值超過 57.3 億美元，約 1,988 萬股。
Jane Street
13 F 文件顯示，截至 2025 年Q1，全球頂級對沖基金之一 Jane Street 持有超 1,600 萬股 MSTR，價值接近 46.3 億美元。
Capital International
根據 Capital International 今年Q1提交的 13 F 文件顯示，該機構持有近 1,468 萬股 MSTR，價值約 42.3 億美元。
BlackRock
截至今年第一季度，全球規模最大的資管巨頭之一 BlackRock 持有約 1,442 萬股 MSTR，價值超過 41.5 億美元。
CalPERS
CalPERS 是美國第二大公共退休基金，管理超過 3,000 億美元的資產。截至 2025 年Q1，CalPERS 持有 35.7 萬股 MSTR，價值約 1.02 億美元。
