原創｜Odaily 星球日報（ @OdailyChina ）
整理｜Wenser（ @wenser 2010 ）
過去兩週內，證券代幣化浪潮勢頭迅猛，多家主流加密交易所相繼推出藍籌美股代幣交易業務。
值此風口，Odaily星球日報於本週三成功舉辦線上Space《證券代幣化浪潮來襲： 1 U 買蘋果、英偉達股票，革命 OR 泡沫？ 》，特邀MyStonks、Bybit Byreal、GoRich 等交易平台以及知名加密KOL，分別從平台營運與用戶視角深入探討證券代幣化關鍵議題。
嘉賓名單： MyStonks 創辦人Bruce、 Bybit 現貨負責人 Byreal 創辦人Emily、Bit.com GoRich 業務負責人Raymond、加密KOL「比特幣廠長」以及加密KOL「凱林」。
本討論聚焦於產業核心關切，在平台合規營運要點、交易所差異化競爭路徑及用戶收益來源與風險等方面產出諸多真知灼見。 Odaily 特精選核心觀點整理如下，供讀者參考。
Q1.前幾年加密市場就曾嘗試美股代幣化（Mirror Protocol、FTX），並沒有翻起大的浪花。如今，證券代幣化再次成為熱點，各位嘉賓對此如何評價？如何看待證券代幣化的市場前景？
MyStonks 創辦人Bruce：個人認為，首先，這項變革與監管環境的改善息息相關。美國民主黨執政時期，美SEC 對Crypto 的監管態度極度不友好，而本次總統換屆之後，共和黨上台，為加密貨幣行業發展鬆開了口子。其次，加密用戶量整體規模不斷的上升。時至今日，美國加密用戶量大概突破6000 萬人，全球加密用戶數量超8 億，這些用戶對於任何一個市場，不光是美國的證券市場，乃至任何一個國家的金融市場來說，都是很有吸引力的。所以美國，尤其是華爾街在推證券代幣化，這是一個大趨勢，甚至可以把它理解成是美國的一個國策，或者是華爾街的戰略性方向，所以對我們來說，這是整個行業變革的大機會。
Bybit 現貨負責人、Byreal 創辦人Emily：在此之前，主要原因在於之前的協議或產品缺乏合規性以及市場深度的支持，尤其當時的市場環境下，流動性比較好，大家有很多標的選擇，所以當時的證券代幣化平台未能穿越週期，活到現在。發展到現在，I nternet Capital Market Onchain，即證券代幣化，美股代幣化趨勢逐漸顯現，這是經過上一輪週期的概念驗證（POC）之後的新進展，市場環境、合規政策、用戶需求以及DeFi Infra底層技術都有極大改觀，而站在現在年初，很明顯這不是一個純幣需求通過之後，其實就已經產生了，只是到了當下這個時間點才有了包括xStocks、MyStonks 等成熟平台和產品的出現，他們經過長時間的建設、合規化審查之後，包括Robinhood 的主動出擊，都能看出來這是有真實需求的，這是很多真實用戶向我們給出的反饋。
包括Byreal 的推出，也是為了將中心化的 CeFi 的深度流動性與 DEX 的透明性創新予以結合，向市場提供更豐富的投資選擇。
Bit.com GoRich 業務負責人Raymond：之前的美股代幣化產品更像是美股衍生品之類的產品，當然FTX 後續的暴雷，也暴露了鏈上透明性與合規性問題之間的衝突。從技術上來講，之前的預言機或鏈上資產託管和風控機制也並不成熟，無法維持相對穩定的價格體係以及部分清算機制；且當時的RWA 基建和現在也無法同日而語。所以，我的觀點是，美股代幣化或許不是一場爆炸性的革命，而是逐步演進的金融基礎設施的革新。因為從外部表現來看，任何一個國家的用戶都可以投資美股；從內部環境來講，香港最近也給了一些監管支持，甚至未來可能允許投資者逐步實現用人民幣直接交易美股。
而且，值得注意的是，「幣股連動效應」一直以來都是市場焦點，例如前兩年，美股盤前大漲，也會帶動 BTC 大盤上漲，那在市場資金充裕的情況下，用戶就可以採取補漲策略；如果市場資金相對不足，那麼用戶也可以根據資金流向提前下注，比如說美股漲跌，那可能會停跌，那用戶也可以根據資金流向提前下注。短期來看，證券代幣化合規成本很高，目前鏈上交易深度一般，所以將以補充而非替代的角色存在。未來，如果流動性深度足夠，那麼證券代幣化將降低資產發行或用戶交易成本，讓全球的投資者參與進來，方便進行便利性、多樣化的投資。這也是GoRich 在努力的方向。
加密KOL 比特廠長：首先，美股代幣化吸引了一大批傳統金融業人士的加入，讓他們不得不重新重視起來，不得不學習，這對加密行業無疑是一個利好。而先前FTX 合成資產的失敗，更多還是監管層面的高壓限制的原因，而在華爾街進入加密貨幣行業、川普加密友好態度等因素的影響下，傳統金融領域的投資者才逐漸進入了這個圈子，這才催生了這樣的需求。而且，相較於有時間限制的傳統金融市場， 7 × 24 小時交易將大大方便投資者。此外，認購門檻方面，不同於股票市場最低一股起購的限制，證券代幣化將股票碎片化了，用戶甚至可以買入0.01 股的對應代幣；包括外匯管制，也是以往限制用戶進入美股市場的原因之一，而證券代幣化相當於是面向全球市場的投資。
當然，二者之間的差異還是存在的，例如傳統股票的投票權、股息分紅等等；代幣化後，可能只有經濟權益而無其他權利。但無論如何，這是一個大趨勢，產業潛在用戶規模起碼 10 倍起跳。這也是近期很多A 股、H 股的上市公司找我聊的原因之一。而且他們找我最主要的問題是怎麼買比特幣，想要效法Strategy 等上市公司藉此拉升一波股價，或是想長期持有比特幣。
加密KOL 凱林：個人關注AI 領域比較多，尤其是Virtuals 生態，而我關注到的現像是，包括我最近投的幾個項目開始與RWA 或者說證券代幣化這一塊綁定起來了，之前還是很少看到的，現在有一個項目是用 AI 來託管用戶資金，在東南亞地區做合規的用戶出頗具金，這也是一個長期關注的賽道。
Q2.許多人將證券代幣化視為傳統金融市場向加密市場投入的“特洛伊木馬”，認為其將進一步壓縮山寨幣流動性及市場交易空間，如何看待這一觀點？
MyStonks 創辦人Bruce：我覺得這個說法並不準確。第一，近期美股上市公司都在購買 BTC、ETH、BNB、SOL 等主流幣，即使沒有證券代幣化，山寨幣的流動性也在流失；第二，證券代幣化會助推加密市場規模擴張。相較於不到4 兆市值的加密貨幣市場，光美股整體市值就有 36 兆，這還是不計算美債在內，證券代幣化之後，那些對投資山寨幣不感興趣的投資者很有可能藉此投資美股、日經、中東股票甚至港股。第三，多數用戶炒山寨幣的需求其實就是暴富，但傳統美股市場、日經市場等等都有很多暴富機會，甚至根本不輸山寨幣。
Bybit 現貨負責人、Byreal 創辦人Emily：我很認同Bruce 的觀點，山寨幣流動性確實有些無力被壓縮。因為資金總是會流向賺錢效應更高的地方。對於想要賺錢的交易用戶來說，在炒山寨幣、擼空投之外，如果擁有享受股票市場中更高的投資回報的機會，相信很多人也會選擇這樣的投資標的。作為交易平台的話，我們的目標就是先人一步地將類似資產引進到平台，同時提供更好的交易服務。所以證券代幣化更像橋樑，可以把傳統金融的資金和流動性引入Crypto 市場。
Bit.com GoRich 業務負責人Raymond：從用戶屬性角度來說，每一波行業熱潮都會造就一批賺到錢的人，而他們很多都會由此產生路徑依賴，所以之前才有了DeFi、GameFi、NFT 等等抓住不同熱潮而暴富的人們。但也有一群人，他們相對更加靈活，什麼熱炒什麼，他們賺取的是前期的Alpha 收益。而在證券代幣化開始之後，或許還會產生第三類人群——資金偏好更為穩健的，傾向於買入透明度更高的合規資產，這類人可能是剛入圈的新人，也有可能是想要分散倉位的幣圈老人。所以，中間檔山寨幣的交易活躍度會再次下降，交易所的許多代幣，尤其是沒有實際用例的代幣可能都會慢慢地走向死亡，逐漸形成一個啞鈴式的市場：一邊是穩健的主流幣資產或者合規資產；一邊是具有暴富可能的Meme 幣；剩下的就是中間寶幣，尤其是一些VC 蜜幣。
加密KOL 比特幣廠長：這比較是一種雙向滲透，可以說是傳統金融入侵幣圈，也可以視為幣圈反向改造傳統金融市場。近兩年，券商、私募基金、公募基金以及一些基金經理人都在向加密貨幣產業靠攏，就像馬雲說的：「銀行不變，我們變動！」某種程度上來說，其實是幣圈在倒逼傳統金融來變。短期內肯定會對山寨幣造成壓力，但長期來看，反而會淘汰一些低質項目，倒閉加密項目的價值沉澱；而且大大降低了傳統金融領域的人進入幣圈的門檻。而且，根據摩根士丹利預測，證券代幣化市場未來可望突破千億美元規模，以後衍生的鏈上需求，包括清算、借貸、衍成品或將為山寨幣創造一些新的生態位。包括未來可能藉助智能合約實現自動的股利分配、跨協議的組合收益，都是加密貨幣對傳統金融領域的改造。
加密KOL 凱林：賽道初期，肯定會虹吸其他賽道；但證券代幣化肯定會吸引一群傳統金融的人，然後逐漸垂直化發展。但至於其他賽道，短期會有影響，中長期的話，我覺得影響不大。以我個人為例，我其實主要關注AI 賽道，如果有新賽道特別火，我會先關注新賽道與我關注的賽道之間的交叉機會，然後投一些資金驗證一下，進行嘗試，但長期來看還是專注於自己的主賽道。影響不太大，因為對投資人來說，本身就是多駕馬車在一起跑，只是看不同的投資標的誰跑的比較猛而已。
Q3.先前Robinhood 宣布上線OpenAI、SpaceX 等未上市公司股權代幣化資產，引發爭議。各位嘉賓如何看待這種行為，這是否會帶來監管壓力？各家在選擇時是否也考慮上線一些獨角獸公司股票代幣？
MyStonks 創辦人Bruce：說起這個，其實Robinhood 是一個非常非常賊的公司。很多人可能不了解，這個公司基本上每年都會被美國監管部門罰一筆錢，但是他們已經不在乎，包括這次上線OpenAI、SpaceX 的股權代幣。
在我們的角度來看，其實 Robinhood 是沒有資格去做這件事的，因為要上也是 OpenAI 或 SpaceX 自己做，但為什麼它同時上兩個呢？其實就是利用了OpenAI 的Sam Altman 和SpaceX 的馬斯克兩個人不和這一點，他們已經預測到上線 2 家公司的股權代幣，一定有一家跳出來發聲明反對它，結果就是 OpenAI 說不承認Robinhood 的股權代幣，跟我們沒有任何關係。然後，馬斯克果然站出來支持 Robinhood（指馬斯克發文嘲諷OpenAI 並不存在股權一事），當然，他沒有支持Robinhood 發行股權代幣，只是藉此諷刺 Sam 個人。
商業角度來看，這樣還是很取巧的；但在監管層面，一定會遇到壓力，儘管美SEC 目前監管政策很開放，但嚴格來說Robinhood 還是沒資格去做這件事的（指發行未上市公司的股權代幣）。
至於MyStonks 後續是否會上線類似獨角獸公司股權代幣，作為一個交易平台，MyStonks 傾向於支持交易，而非所謂的“幫這個公司發行股權代幣”，這個肯定是不合規且不合理的。
Bybit 現貨負責人、Byreal 創辦人Emily：從這一點來看， Robinhood 也是野心勃勃。我個人覺得，從更大的視角來看，未來可能會出現獨角獸股權代幣，或者說直接鏈上 IPO 也是有可能的。包括其實Solana 今年上半年也是向美國 SEC 正式提交了一個叫做 Project Open（Odaily星球日報註：指由Solana 政策研究所連同合作方向美 SEC 提交的旨在授權在 Solana 網路等公共區塊鏈上發行和交易傳統證券一項新提案）的文件，目前美 SEC 也沒有發出拒信，所以未來這方面的探索還是非常合規。
Bit.com GoRich 業務負責人Raymond：其實獨角獸公司的股權代幣還是有很多風險的，例如股權交易限制、授權可信度；以及如何確保鏈上代幣跟真實私募股權存在映射關係，或者是信任、審計方面的挑戰。但GoRich 是把這塊市場看做一個注意力經濟遊戲的，所以一旦時機和條件成熟，我們就會快速跟進一些獨角獸公司的私募原始股權代理，當然我們也會做好篩選。因為我們是交易中介，或者說交易聚合器，盡調完成後，我們會及時回應市場熱點去推進。未來，不管是Robinhood, 或是其他的鏈上 IPO 平台，一旦有潛力或比較有深度的平台出現，我們一定會快速跟進的。
加密KOL 比特幣廠長：我個人認為，目前來看，可以根據不同的風險程度來將代幣化證券產品劃分。例如xStocks、MyStonks 等平台上線的都是蘋果、英偉達、特斯拉等知名公司的股票代幣，那相對來說流動性和監管阻力都比較好處理；Robinhood 上線的未上市公司的股權，那自然風險係數最高，對散戶的吸引力可能更高，因為收益回報可能會很高，法律風險回報也有更高程度的合理性；一定程度來說，上線未上市公司股權代幣是顛覆了傳統IPO 的邏輯的，但同時也存在類似OpenAI 不承認股權、代幣強制贖回或者暫停交易等風險，Robinhood 的嘗試算是一個激進的實驗，總的來說還是好的。
加密KOL 凱林：我比較同意Emily 的觀點，短期內會帶來一定流量和注意力，但長期來看，不透明的資產包裝方式、監管風險都是實實在在的。
Q4.目前證券代幣化有以下幾種：第一種是根據股票市場數據上線現貨以及衍生品，第二種是 1: 1 錨定，背後有真實的「真實股票類資產儲備」。如何看待這兩種方式？有哪些優勢和不足？ （如果上線的是真實股票資產，平台是否會提出透明度說明、查驗方式、審計報告？）
MyStonks 創辦人Bruce：確實如此，市面上的方案一種是像xStocks 的鏈上MM 在Solana Raydium 上面建池子，但對用戶來說，一個是滑點比較高，然後就是交易時間沒法確定。 MyStonks 現在走的是 1: 1 錨定的方式，採用訂單簿模式，也就是一定要有資產儲備證明。鏈上的話，就是加密產業的安全審計；鏈下的話，就是獨立的審計公司審計合作方實際持有的股票和我們實際託管的股票。兩個審計我們都在做，先前第一次發行代幣的時候已經出了審計報告，後續將每月更新。
Bybit 現貨負責人、Byreal 創辦人Emily： B ybit 目前是開放了一個平台入口，相當於子板塊，供用戶直接使用穩定幣入金，支援交易黃金、大宗商品以及美股等資產。目前是採用CFD 模式來做的，價格錨定透過Chainlink 等預言機實現錨定這個價格，這個合規性方面，更容易規避證券屬性。另外，對於金融創新這種技術來說，資產確權是一件很重要的一個事情，所以我們選擇和xStocks 合作，後者的審計合規性相對來說比較比較全面。此外，xStocks 的優點就是它不受美股休市影響，休市期間會採用這個盤前和盤後價格去做錨定，後續也會有越來越多的做市商的加入，後續市場流動性也會越來越好，交易體驗也會越來越好。
Bit.com GoRich 業務負責人Raymond：目前我們上線了xS tocks 和Backed 基於Base 的一些股票交易，目前也積極接洽Coinbase 和 Robinhood。因為目前美股代幣的交易量、池子異常值太多了，插針情況比較多見，存在少部分用戶接針或者流動性池子可能被少數人操縱。這方面Robinhood 的處理方案還蠻有經驗的，因為他們採用了5 × 24 小時機制，而不是7 × 24 小時，所以GoRich 也會遵循對應的合規要求。所以GoRich 目前在風險敞口管理方面目前還是比較保守的，盡量減少突發狀況出現的可能性，避免用戶損失掉所有的資產。
加密KOL 比特幣廠長：我認為，合成型資產比較適合於幣圈用戶，因為他們追求高風險，高收益，或者高資本週轉效率，但與之相對，也需要承擔所謂的系統性風險；實物型資產的話， 1: 1 錨定且相對透明，更受主流機構青睞，因為它基本上解決了合規以及贖回以及贖回等問題。兩者未來還是會共存。
Q 5.傳統股市有休市期，加密則是 7* 24 小時，如何避免代幣化證券資產休市期間產生脫錨？各家有哪些好的解決方案？
MyStonks 創辦人Bruce：說實話，MyStonks 目前也沒有很好的解決方案。在兩個月前，我們有討論過要不要去Uniswap 上面建造流動性池，後來也是出於內部合規考慮，我們覺得不能這麼做。雖然說有第一個吃螃蟹的機會，但第一個吃螃蟹的也可能會被螃蟹夾死。身為華人創業者，我們還是比較傾向跟隨策略，先觀察老外做了之後，美國SEC 會是什麼反應，然後再做自己的事情。雖然這屆 SEC 監管態度很好，甚至包括 SEC 主席Paul Altkins公開說“可干可不干的，大家可以乾。可管可不管的，我們就不管”，但股價脫錨目前還是存在諸多風險的，我們也在努力尋找更好的解決方案。
Bybit 現貨負責人、Byreal 創辦人Emily： Bybit確實是有引入外部做市商提供流動性，但初期階段，很明顯它確實是流動性沒有特別好，尤其是我們上的第一個美股代幣CoinX，也出現了插針的情況，這個確實沒有辦法。但後續上線的其他 9 個代幣的話就好很多了，因為做市策略也在不斷調整當中。針對休市期，目前的解決方案是透過強監控措施觀察價差；在鏈上引入多預言機體系，我們也在考慮後續結合CeFi 和 DeFi 的聯動做市保障市場流動性，預計月底會有新進展，大家可以期待一下。
Bit.com GoRich 業務負責人Raymond：目前GoRich 針對美股代幣的池子已經聚合完了，除此以外，我們會在用戶交易到類似於貔貅盤或者波動極大的代幣時設置自動提醒機制，比如提醒用戶成交滑點過高，或者是本金損失較大等等。作為一個交易聚合器，GoRich 還是希望向用戶傳播一種交易理念，改變部分普通用戶錯誤的交易習慣，同時透過平台功能，例如自動設定漲幅 30% ，或者是漲幅 100% 就賣掉，希望用戶在高強度和高風險的幣圈能夠在保證不虧本金的前提下賺點錢。
Q 6.關於進入門檻方面，各家是否會限制平台使用者參與資格或有其他KYC 以及交易門檻？
MyStonks 創辦人Bruce：儘管加密產業更多人希望取消KYC 政策，實現真正的去中心化，但目前MyStonks 仍然還需要遵守美國相關的法律，我們也在努力進行STO 申請（Odaily星球日報註：即證券代幣發行牌照）。
Bybit 現貨負責人、Byreal 創辦人Emily：首先，所有的資訊都可以在我們的terms and condition 條款當中看到，針對於部分司法高風險區域的使用者也有做出限制。另外，xStocks 的美股代幣現貨位於我們的創新區板塊，對於用戶持倉規模也是有一定限制的，當然，這不是准入門檻，更多還是出於用戶資產保護目的而設定的。
Bit.com GoRich 業務負責人 Raymond： GoRich 一直都堅持在全球各地做合規工作，符合當地要求，絕大多數的新老用戶都可以實現用1 美元去交易蘋果、英偉達這些美股股票的。
結論：在探索中前行，證券代幣化已成定局
綜合嘉賓發言來看，儘管仍面臨監管不明確、價格脫錨、做市機制待完善等風險，但證券代幣化已然成為了資產發行變革的一大重要方向。未來，鏈上IPO、獨角獸公司股權代幣化也將成為可能。屬於加密貨幣產業的盛宴，仍然未來可期。
